万物云

万物云 (Onewo)，全称万物云空间科技服务股份有限公司，是万科集团旗下的空间科技服务企业，于2022年在香港交易所主板上市，股票代码02602.HK。它并非一家传统的物业管理公司，而是一家致力于通过科技重塑空间服务的平台。简单来说，万物云的生意，就是围绕我们生活和工作中的各种“空间”（如住宅小区、写字楼、商场乃至整个城市片区）提供从基础的保安保洁，到复杂的设备维护、资产运营，再到基于AIoT和大数据驱动的智能化解决方案的一站式服务。其核心商业模式是通过科技赋能，将劳动密集型的传统物业管理，升级为技术驱动、平台化运营的现代服务业，旨在成为全球领先的空间科技服务平台。

当听到“万物云”这个名字，很多人的第一反应可能还是“万科物业”，脑海里浮现的是小区里穿着制服的保安、打扫卫生的保洁阿姨以及修剪花草的园丁。这确实是万物云业务的起点和基石，但如果仅仅将其等同于传统的物业公司，那就好比把亚马逊仅仅看作是一家网上书店，大大低估了它的潜力和野心。 传统的物业管理，我们称之为“三保”——保安、保洁、保绿。这是一个典型的劳动密集型行业，收入增长主要依赖于管理面积的扩张和人工成本的堆积，利润微薄，天花板很低。而万物云正在做的，是一场深刻的自我革命：从“物业管理公司”向“空间科技服务公司”的转型。 打个比方，如果说传统物业是社区的“管家”，主要负责基础的家政服务；那么万物云的目标，是成为整个社区乃至城市空间的“智能大脑”和“中央操作系统”。它不仅要管理好物理空间，更要通过科技手段连接空间里的人、设备、资产与服务，提升效率，创造全新的价值。这正是其名称中“云”的深意所在——它希望像云计算一样，成为支撑未来智慧空间运行的基础设施。

要理解万物云的商业版图，我们可以将其拆解为“三驾马车”驱动的业务结构，以及一个名为“蝶城”的终极战略模型。

这是万物云最传统、也是最稳固的业务板块，主要服务于住宅小区。旗下拥有“万科物业”、“朴邻”等知名品牌。这部分业务的特点是：

• 收入稳定： 物业费是按年或按月收取的，具有很强的持续性和可预测性，是公司稳定的现金牛业务。一旦与一个小区签订合同，只要服务不出大问题，业主委员会很少会更换物业公司，形成了天然的客户黏性。
• 品牌溢价： 依托万科多年积累的良好口碑，“万科物业”本身就是一块金字招牌，在获取新项目时具有更强的议价能力，能够收取高于行业平均水平的物业费。
• 增值服务空间： 除了基础的物业费，这部分业务还可以衍生出大量的增值服务，比如房屋经纪、美居（家装维修）、社区电商、养老服务等，进一步挖掘单个社区的价值。

对于价值投资者而言，这块业务是万物云的“压舱石”，提供了坚实的安全边际和持续的现金流，为公司在新业务领域的探索和投入提供了弹药。

如果说社区服务是万物云的“根据地”，那么商企和城市空间服务就是其开疆拓土的“主力军”，是公司寻求高速增长的第二增长曲线。

• 商企服务： 这部分业务主要面向商业地产和企业客户，比如写字楼、购物中心、产业园区、企业总部、医院、学校等。旗下品牌“万物梁行”便是与全球知名房地产服务商戴德梁行成立的合资公司，专注于此领域。相较于住宅物业，商企业务的客单价更高，对服务的专业性、综合性要求也更严苛，利润率也更可观。
• 城市空间服务： 这是更宏大的叙事，万物云将其服务对象从单个“建筑”扩展到整个“城市”。它与地方政府合作，承接城市公共空间的管理运营，例如市政道路、公园、场馆、老旧小区改造后的统筹管理等。这块业务不仅市场空间巨大，而且一旦进入，就具备了极强的排他性和区域垄断性。

这驾马车代表了万物云的增长潜力。它将服务能力从“B2C”（面向个人消费者）扩展到“B2B”（面向企业）和“B2G”（面向政府），打开了更为广阔的市场空间。

这是万物云最具科技含量，也最能体现其“云”特质的业务板块。它不再是直接提供人力服务，而是输出技术和解决方案。

• AIoT (人工智能物联网) 解决方案： 万物云自主研发了一套名为“星尘”的操作系统，通过在社区、楼宇安装大量的传感器、摄像头等物联网设备，实现对空间状态的实时感知和智能管理。例如，电梯坏了能自动报警，垃圾桶满了能自动通知保洁，陌生人闯入能自动识别预警。这套系统不仅提升了自身管理效率、降低了人工成本，还可以作为产品卖给其他物业公司或开发商。
• BPaaS (业务流程即服务) 解决方案： 这可以理解为万物云将自己多年沉淀的管理经验和数字化系统“打包”成一套标准化的服务，赋能给中小型物业公司。很多中小型物业公司缺乏技术研发和精细化管理的能力，万物云通过提供BPaaS服务，帮助它们实现数字化转型，并从中收取服务费。这是一种轻资产、高毛利的SaaS (软件即服务) 模式，具备极强的网络效应和规模效应。

这第三驾马车，是万物云估值的“梦想催化剂”。它让万物云的故事从一个“物业公司”升级为一个“科技平台”，估值逻辑也可能从传统的市盈率（P/E）向市销率（P/S）或按客户生命周期价值等科技股的估值模型转变。

“蝶城”是理解万物云未来战略的钥匙。它不是一个行政或地理概念，而是一个基于服务密度的运营模型。 想象一下，在一个3公里半径的城市片区内，星罗棋布着多个住宅小区、写字楼、学校和商铺。万物云的目标，就是将这些由它服务的、高密度聚集的空间“连接”起来，形成一个“蝶城”。

• “蝶身”： 是高浓度的住宅项目集群。
• “蝶翼”： 是周边的商业、办公、公共设施等。

在“蝶城”模型下，万物云可以实现资源的高度复用和效率的最大化。例如，一个维修工程师团队不再只服务于一个小区，而是在整个“蝶城”内根据AI系统的调度统一派单；安保力量可以联动，实现区域联防；采购物资可以集中进行，获得更低的价格。更重要的是，“蝶城”内高密度的客户群体为开展新业务创造了可能，如社区团购、最后一公里配送、居家养老等，这些服务的边际成本会因为密度效应而大大降低。 “蝶城”战略的本质，是通过提升服务密度来构建区域性的竞争壁垒，实现从“项目管理”到“片区运营”的升维打击。这是万物云区别于其他物业公司的核心战略，也是其科技投入最终要落地的场景。

对于遵循价值投资理念的投资者来说，评估一家公司的长期价值，关键在于其是否拥有宽阔且持久的护城河。万物云的护城河体现在以下几个方面：

作为行业龙头，万物云在管面积遥遥领先，巨大的规模带来了显著的规模效应。无论是采购设备、招聘人员，还是投入技术研发，单位成本都远低于小型竞争对手。同时，源自万科的强大品牌背书，使其在获取新项目时自带光环，这是无形的、难以复制的资产。

万物云在AIoT和BPaaS上的持续投入，以及“蝶城”模式的探索，正在构建一条技术和运营模式上的护城河。当竞争对手还在拼人力、拼价格时，万物云试图通过技术和数据驱动的精细化运营来提升效率、创造新价值。这套复杂的系统一旦跑通并形成网络效应，后来者将很难追赶。

物业服务，尤其是住宅物业，具有很高的转换成本。一个小区要更换物业公司，需要召开业主大会，经过复杂的投票流程，过程漫长且充满不确定性。只要现有服务不出大的纰漏，业主们通常倾向于维持现状。这种“懒于改变”的特性，为万物云带来了稳定的客户群和持续的收入，构成了坚实的护城河。

当然，没有任何投资是完美无缺的。作为一名理性的投资者，也必须正视万物云面临的风险：

物业管理面积的增长，很大一部分来源于新建商品房的交付。如果房地产市场进入下行周期，新房开发和销售放缓，将直接影响到万物云的管理面积增速。此外，作为万科的子公司，其业务增长在一定程度上也与母公司的发展状况相关联。

物业管理终究是一个服务行业，人工成本是支出的大头。随着中国人口红利的逐渐消退，劳动力成本持续上涨是长期趋势，这将不断侵蚀公司的利润空间。这也是万物云不遗余力推动科技化、少人化运营的根本原因，但技术替代人工的效果和进程仍有待观察。

物业管理行业虽然龙头效应初显，但整体市场仍然高度分散，“长尾”市场存在大量中小型公司。在存量市场的争夺中，价格战时有发生。同时，其他头部物业公司如碧桂园服务、保利物业等也同样在科技化转型上发力，竞争日趋激烈。

对于希望从万物云这个标的中寻找投资机会的普通投资者，以下几点或许能提供一些思考角度：

• 1. 重新认识“物业股”： 不要再用看待传统物业公司的眼光来看待万物云。它的未来更像是一家披着物业外衣的科技服务公司。你应该关注的，不仅是其在管面积的增长，更是其科技服务的收入占比、毛利率变化以及“蝶城”模型的推进速度。
• 2. 关注现金流，而非利润： 物业公司的一大特点是预收物业费，商业模式决定了其拥有优秀的现金流。相比于会计利润，经营性自由现金流更能反映公司的真实“造血”能力。一个能持续产生强劲现金流的企业，在经济下行周期中具有更强的抗风险能力。
• 3. 理解“蝶城”的长期价值： “蝶城”是万物云的胜负手。投资万物云，在很大程度上就是认同“蝶城”模式的长期价值。你需要思考，这个模型是否真的能跑通？它所带来的效率提升和价值创造能否覆盖前期的巨大投入？
• 4. 警惕估值陷阱： 资本市场对其定位存在分歧：它到底应该享受物业股的稳定估值，还是科技股的高成长估值？在市场情绪高涨时，可能会给予其过高的科技股估值；在市场悲观时，又可能将其视为增长乏力的传统企业。本杰明·格雷厄姆提醒我们，要利用市场的波动，在价格低于其内在价值时买入，避免为过于乐观的“故事”支付过高的价格。
• 5. 长期主义的视角： 万物云的科技转型和“蝶城”建设非一日之功，需要持续的投入和耐心的培育。正如沃伦·巴菲特所说，“没有人愿意慢慢变富”。投资万物云，需要的是一份“农夫心态”，播下种子，耐心等待其开花结果，而不是期望一夜暴富。你需要相信格雷厄姆那句名言的后半句：“但在长期，它是一台称重机。”