史蒂夫·哈夫纳 (Steve Hafner)，是全球知名旅游搜索引擎KAYAK和餐厅预订平台OpenTable的联合创始人兼首席执行官。在传统的价值投资名人堂里，你可能找不到他的名字，他并非像沃伦·巴菲特那样在股市中指点江山，而是一位深耕于互联网科技领域的连续创业家和企业经营者。然而，对于任何一位立志于理解现代商业世界的价值投资者而言，哈夫纳的创业故事和经营哲学，不亚于一本精彩的商业案例教科书。他用实际行动诠释了如何在一个竞争激烈的行业中，通过卓越的商业模式、坚固的护城河以及对用户需求的深刻洞察，创造出巨大的商业价值。研究哈夫纳，就是从“企业主”的视角，去理解一家伟大的公司是如何炼成的。
每一个成功故事的开端，往往都源于一个尚未被满足的“痛点”。史蒂夫·哈夫纳的故事也不例外。 他的职业生涯起步于全球顶尖的战略咨询公司——波士顿咨询公司 (Boston Consulting Group)，这段经历让他有机会深入剖析各行各业的运作模式，锻炼了其敏锐的商业嗅觉。随后，他投身航空业，这段“内部人”的经历让他深刻体会到，对于普通消费者而言，在纷繁复杂的航空公司网站和旅行社之间比较机票价格，是一件多么痛苦和低效的事情。 2000年初，互联网浪潮风起云涌，哈夫纳敏锐地意识到，可以用技术来解决这个难题。他参与创办了在线旅游网站Orbitz，这可以看作是他改变旅游业的初次尝试。然而，真正让他声名鹊起的，是2004年与他人共同创立的KAYAK。 KAYAK的创意在当时堪称“革命性”。它并不直接销售机票或酒店，而是像一个聪明的“信息管家”，通过技术手段抓取、整合数百个旅游网站的数据，然后在一个简洁的界面上呈现给用户，让比价变得前所未有的轻松。这种模式，我们称之为元搜索引擎 (Meta-search engine)。这个看似简单的创新，却彻底改变了在线旅游市场的游戏规则，也为哈夫纳的旅游帝国奠定了第一块基石。
对于价值投资者而言，研究一家公司的核心是理解其“赚钱”的本事，以及这种本事能否长久持续。KAYAK的商业模式，堪称这方面的完美范本。
想象一下，传统旅行社需要门店、销售人员，航空公司需要购买昂贵的飞机、支付运营成本。这些都是沉重的“资产”，会侵蚀利润。 而KAYAK的模式则完全不同，它是一家典型的轻资产 (Asset-light)公司。
这种商业模式直接带来了极为优秀的财务表现：高毛利、强劲的现金流以及惊人的投入资本回报率 (Return on Invested Capital, ROIC)。这正是巴菲特和他的导师本杰明·格雷厄姆梦寐以求的“印钞机”式的好生意。
一家公司能赚取超额利润，必然有其独特的竞争壁垒，也就是巴菲特口中的“护城河”。哈夫纳为KAYAK构建了双重坚固的护城河。
KAYAK的平台连接着两端：海量的旅行者和众多的供应商（航空公司、酒店、租车公司）。随着使用KAYAK比价的旅行者越来越多，就越能吸引供应商入驻，因为这里有巨大的潜在客户群。而供应商越多，提供的数据越全面、价格越有竞争力，就越能吸引更多的旅行者。这个“飞轮”一旦转动起来，就会形成强者恒强的局面，后来者很难追赶。这种双边网络效应，是互联网时代最强大、最难以复制的护城河之一。
哈夫纳深知，在信息爆炸的时代，用户的注意力是稀缺资源。他通过持续的市场营销和卓越的用户体验 (User experience)，成功地将“KAYAK”这个品牌与“旅游搜索”这个品类牢牢绑定。当人们想要寻找最划算的旅行产品时，第一个想到的就是KAYAK。强大的品牌不仅能带来免费的自然流量，降低了获客成本，更在用户心中建立了一种信任感，这是一种无形的、但价值连城的资产。正如投资大师查理·芒格所说，强大的品牌能在消费者心中形成一种“非理性偏好”，让他们愿意为之付出溢价。
在哈夫纳的理念中，一切商业模式和护城河都必须建立在一个基础上：为用户创造真实的价值。KAYAK的成功，归根结底是它精准地解决了用户“省时、省钱、省心”的核心诉求。它的界面始终保持简洁、搜索速度极快、比价结果全面而透明。这种对产品细节的极致追求，培养了极高的用户忠诚度。 这给投资者的启示是，在分析一家公司时，不能只看财务报表。更应该像传奇基金经理彼得·林奇那样，去亲自体验公司的产品或服务。问问自己：这个产品是否解决了我的一个真实痛点？我是否愿意向朋友推荐它？一个拥有大量忠实粉丝的产品的公司，其长期价值往往难以估量。
在KAYAK被Priceline集团（现为Booking Holdings）以21亿美元天价收购后，哈夫纳并未停下脚步。他接手了另一家公司——在线餐厅预订平台OpenTable的CEO一职。 表面上看，一个是旅游，一个是餐饮，跨度似乎很大。但从商业模式的底层逻辑看，两者却惊人地相似：
哈夫纳成功地将他在KAYAK积累的平台运营经验、品牌建设能力和对网络效应的深刻理解，复制到了OpenTable上，开启了其职业生涯的第二增长曲线 (Second growth curve)。这展示了一位优秀企业家的稀缺能力：不仅能从0到1创建一家成功的企业，更能识别并驾驭不同领域里具有相似成功基因的商业机会。对于投资者而言，管理层这种“复制成功”的能力，是评估其资本配置能力和企业长期发展潜力的关键指标。
史蒂夫·哈夫纳的故事，像一面镜子，映照出价值投资在数字时代的演进。他的实践，为我们提炼出三条宝贵的投资启示。
传统的价值投资可能过于强调市盈率、市净率等财务指标。但哈夫纳的成功告诉我们，一个卓越的商业模式，才是企业价值持续增长的根本驱动力。在投资前，我们应该像侦探一样，深入探究以下问题：
一个能够自我增强、持续创造现金流的商业模式，远比一张看似便宜的财务报表更有价值。
投资一家公司，本质上是成为这家公司的部分所有者。因此，我们需要像创始人一样去思考：是什么在保护我的生意？竞争对手为什么很难打败我？ 哈夫纳通过网络效应和品牌力，为KAYAK打造了难以逾越的护城河。我们在投资时，也应该着力去寻找那些拥有类似护城河的公司，例如：
拥有宽阔且持久护城河的公司，才能在漫长的岁月里抵御竞争，享受复利的果实。
许多科技公司喜欢将“颠覆”挂在嘴边，试图彻底取代传统行业。但哈夫纳的策略更为高明，他选择的是“赋能”。 KAYAK没有自己去开航空公司，而是成为了所有航空公司的“最佳合作伙伴”，帮助它们更高效地触达消费者。OpenTable也没有自己去开餐厅，而是为所有餐厅提供了数字化的解决方案。 这种“赋能型”的平台商业模式，往往风险更低，更容易被传统行业接纳，从而能够在一个庞大的生态系统 (Ecosystem)中占据核心的、有利可图的生态位。作为投资者，我们应当对那些致力于改善整个行业效率、为生态伙伴创造价值的“赋能者”给予特别的关注，它们往往是更具韧性和长期价值的投资标的。
史蒂夫·哈夫纳或许永远不会出版一本关于股票投资的书，但他用自己的创业经历，为所有价值投资者上了一堂关于“如何识别伟大企业”的公开课。他提醒我们，在数字经济时代，价值投资的核心未变，依然是“用合理的价格买入优秀的公司”，但我们对“优秀公司”的定义需要与时俱进。理解像KAYAK和OpenTable这样由卓越商业模式、强大护城河和用户价值驱动的公司，正是价值投资在21世纪的应有之义。