斯佩里兰德公司

斯佩里兰德公司 (Sperry and Hutchinson Company)，更广为人知的名字是它的核心产品——S&H绿戳 (S&H Green Stamps)。这是一家在20世纪中叶风靡全美的公司，其主营业务是向零售商出售“奖励邮票”，消费者集齐后可兑换商品。对于普通大众而言，它是几代美国人购物记忆的一部分；而对于价值投资的信徒来说，斯佩里兰德公司则是一个经典的商业案例，它用一种极其直观的方式，完美诠释了投资大师沃伦·巴菲特所钟爱的核心概念——“浮存金” (Float)。该公司通过先销售邮票、后兑换商品的模式，创造了巨额的、几乎无成本的现金流，为投资者提供了一个绝佳的范本，展示了如何识别并利用一种卓越的商业模式来创造财富。

想象一下，在没有互联网、没有信用卡积分、没有会员App的年代，商家如何吸引你成为回头客？S&H绿戳就是那个时代的答案。它的商业模式巧妙而简单：

• 第一步：商家采购。 加油站、超市、杂货店等零售商，会从斯佩里兰德公司（S&H）批量购买绿戳。这就像今天商家购买广告服务一样，是一种营销支出。
• 第二步：顾客获赠。 当你在这些合作商家消费时，比如每消费10美分，就能获赠一枚绿戳。商家会把这些花花绿绿、如同邮票般的小纸片递给你。
• 第三步：收集乐趣。 你把得到的绿戳带回家，像集邮一样，小心翼翼地粘贴在专门的收集册里。看着册子一页页被填满，本身就是一种巨大的成就感。
• 第四步：兑换奖品。 当你集满一本或数本收集册后，就可以去S&H公司专门设立的“兑换中心”，或者通过邮寄商品目录，免费兑换成千上万种商品，小到烤面包机，大到家具家电，应有尽有。

S&H绿戳的成功并非偶然，它精准地抓住了人性的几个特点，并构建了一个强大的商业生态。

• 强大的“网络效应”。 接受绿戳的商家越多，消费者收集的动力就越强；反过来，越多的消费者热衷于收集绿戳，就会迫使更多的商家加入这个体系，否则就有流失顾客的风险。这种正向循环一旦形成，便具有极强的排他性，构成了S&H公司坚实的护城河。
• “免费”的诱惑。 对于消费者来说，兑换来的商品感觉像是“白得”的。虽然羊毛出在羊身上，绿戳的成本最终还是会体现在商品价格里，但这种“延迟满足”和“额外奖励”的体验，远比直接降价几分钱来得更有吸引力。它创造了一种购物的游戏感和储蓄的乐趣。
• 零售商的“囚徒困境”。 在竞争激烈的零售市场，如果你的竞争对手都加入了S&H绿戳体系，而你没有，那么顾客很可能会转向别家。为了不被淘汰，商家们只能被动地加入，这进一步巩固了S&H的市场地位。

可以说，S&H绿戳是现代商业积分和会员忠诚度计划的鼻祖，它用最原始的方式，完成了一次商业模式的伟大创新。

如果斯佩里兰德公司的故事仅仅停留在一个成功的营销案例上，它或许不会在投资界留下如此深刻的印记。真正让它在《投资大辞典》中占据一席之地的，是它与投资大师沃伦·巴菲特及其黄金搭档查理·芒格的交集，以及他们从中提炼出的关于“浮存金”的深刻洞见。

“浮存金”，是巴菲特投资哲学中的圣杯。简单来说，它指的是一家公司持有的、不属于自己的钱。这些钱迟早要还给别人，但在支付之前，公司可以暂时地、自由地使用这笔钱进行投资，并且通常无需支付任何利息。 保险业是典型的浮存金产生地：保险公司先向客户收取保费（收钱），等到未来某个时刻客户出险，再进行理赔（付钱）。在“收钱”和“付钱”之间的时间差里，保险公司手中就沉淀了大量的现金，这就是浮存金。 而斯佩里兰德公司的商业模式，简直是非保险领域里创造浮存金的天才范本。

1. 即时收款： S&H公司将绿戳卖给零售商时，立刻就收到了现金。
2. 延迟支付： 消费者需要花费数月甚至数年的时间，才能集满足够的绿戳来兑换商品。S&H公司需要履约的成本（即采购商品的成本）被大大推迟了。
3. 部分永不支付： 总有大量的绿戳会因为丢失、损坏或者被遗忘，而永远不会被兑换。这部分对应的收入，在财务上被称为“breakage”（中文可理解为“沉睡成本”或“过期收益”），对于S&H公司来说，就成了纯利润。

这三点结合起来，使得S&H公司拥有了一笔数额巨大、期限超长、成本为负（因为有breakage的存在）的现金池。这就像银行不仅免费借钱给你，甚至还倒贴你利息，让你拿去投资。这笔钱，就是S&H的浮存金。

巴菲特和芒格敏锐地洞察到了S&H商业模式的精髓。在他们执掌伯克希尔·哈撒韦的早期，就通过投资并最终收购控股了S&H的母公司，从而获得了对这笔巨额浮存金的支配权。 他们做的事情很简单，却威力无穷：将S&H源源不断产生的浮存金，投资于其他更具成长潜力的优质企业股票或直接收购公司。 这相当于用别人免费的钱，为自己下蛋。S&H的绿戳业务本身或许增长有限，但它创造的浮存金，成为了伯克希尔帝国起飞的关键燃料之一。通过S&H，巴菲特不仅获得了资本，更验证并深化了他对于浮存金模式的理解，并将其成功地复制和放大到伯克希尔的核心业务——保险业上，最终成就了今天的商业传奇。斯佩里兰德公司，正是巴菲特“浮存金炼金术”的一个早期试验场和完美注脚。

任何商业模式都不可能永恒。S&H绿戳的辉煌，最终也随着时代的变迁而落幕。它的兴衰史，同样为我们提供了宝贵的投资教训。

进入20世纪70年代，几股强大的外部力量，共同侵蚀了S&H绿戳帝国的根基：

• 高通货膨胀： 70年代的石油危机引发了严重的通货膨胀，物价飞涨。消费者开始对价格变得极度敏感，他们宁愿选择立竿见影的折扣，也不再对需要漫长等待才能兑现的绿戳感冒。
• 商家策略转变： 面对成本压力和消费者偏好的变化，零售商们，特别是加油站，开始放弃绿戳，转向更直接的“价格战”。
• 新商业模式的冲击： 以沃尔玛为代表的新型折扣零售商崛起。它们奉行“天天平价”（Everyday Low Prices）的策略，用极致的供应链效率和低价格，彻底颠覆了传统的零售业态。在赤裸裸的低价面前，绿戳这种花哨的营销手段显得苍白无力。

最终，S&H的绿戳业务逐渐萎缩，从一个时代的象征，沦为了历史的记忆。

斯佩里兰德公司的完整生命周期，宛如一本浓缩的投资教科书。作为普通投资者，我们可以从中汲取以下几点核心启示：

1. 启示一：寻找拥有优质“浮存金”的企业。
   • 斯佩里兰德的案例告诉我们，一个企业如果能拥有长期、低成本甚至无成本的浮存金，就如同拥有了一台永不停止的印钞机。在今天，我们依然可以寻找类似模式的企业。
   • 保险公司依然是浮存金的主要来源，但需要甄别其承保业务是否能做到盈利或至少不亏损。
   • 预付费模式的行业，如礼品卡、会员制仓储超市（如Costco的会员费）、软件订阅服务、在线教育的预缴学费、航空公司的里程计划等。
   • 支付平台，如支付宝或PayPal，它们在将款项结算给商家之前，会暂时持有大量用户和商家的资金。
   • 关键在于： 这笔浮存金的成本一定要低，并且产生浮存金的主营业务本身必须稳健，否则浮存金就可能变成需要刚性兑付的“债”，而非可供投资的“金”。
2. 启示二：动态审视企业的“护城河”。
   • S&H曾因其强大的网络效应，拥有看似坚不可摧的护城河。然而，技术变革、宏观经济变化和消费者习惯的迁移，最终让这条护城河干涸。
   • 这警示我们，没有永恒的护城河。投资时，我们不仅要分析一家公司当下的竞争优势是什么，更要思考这种优势的可持续性。要时常扮演“魔鬼的代言人”，拷问自己：“什么因素可能会摧毁这家公司的优势？” 只有那些能够不断适应变化、加深自己护城河的企业，才值得长期持有。
3. 启示三：钟爱“轻资产、高产出”的生意。
   • S&H的绿戳业务本身是一门极好的“轻资产”生意。它的主要成本是印刷邮票和采购兑换的商品，而不需要像制造业那样投入巨额的厂房设备。一旦网络铺开，后续的维护成本相对较低，现金流却极为充裕。
   • 这是芒格一再强调的观点：寻找那些不需要持续进行大规模资本开支，就能维持其竞争地位和盈利能力的企业。这类企业往往能产生大量的自由现金流，为股东创造丰厚的回报。它们是“下金蛋的鹅”，而那些需要不断吃掉利润来更新设备才能生存的企业，则更像是“跑步机上的仓鼠”。

总而言之，斯佩里兰德公司虽然已淡出历史舞台，但它所蕴含的关于商业模式、浮存金和护城河的智慧，将永远在价值投资的殿堂里闪耀。读懂了它，你就离理解巴菲特的投资思想，又近了一大步。