斯蒂尔

斯蒂尔（Robert Shiller），更广为人知的中文译名为罗伯特·希勒，是当代最具影响力的经济学家之一。他于2013年荣获诺贝尔经济学奖，是耶鲁大学的斯特林经济学教授。斯蒂尔教授并非传统意义上的股票投资大师，他更像一位宏观经济的“诊断师”和投资心理的“解剖师”。他的研究核心在于挑战被许多人奉为圭臬的有效市场假说，认为金融市场远非完全理性，而是充满了由人类心理和情绪驱动的“泡沫”与“非理性”行为。他为投资者提供的，不是具体的选股秘籍，而是一套更宏观、更深刻的思维框架，帮助我们在波涛汹涌的市场中保持清醒，看清周期的起伏和人性的弱点。

想象一下，在一个所有人都狂欢的派对上，几乎每个人都相信音乐会永远播放下去，酒会无限量供应。这时，有个人冷静地站出来，指着时钟说：“各位，派对很棒，但根据历史经验，凌晨两点通常就会结束，我们最好考虑一下怎么回家。” 这个人，就是罗伯特·斯蒂尔。 在金融世界里，当市场陷入狂热时，他就是那个敢于“泼冷水”的人。上世纪90年代末，当全世界为互联网的崛起而疯狂，认为“这次不一样”时，斯蒂尔出版了他的警世之作——非理性繁荣 (Irrational Exuberance)，明确指出科技股存在巨大泡沫。几年后，泡沫破裂，一语成谶。2005年，他又一次更新该书，将矛头指向了看似坚不可摧的美国房地产市场，警告其中存在的风险。随后的2008年次贷危机，再次验证了他的远见。 斯蒂尔的伟大之处在于，他并非凭感觉或直觉做出判断，而是基于严谨的数据分析和对人性的深刻洞察。他让我们明白，投资不仅仅是与数字和财报打交道，更是与贪婪、恐惧、希望这些人类最基本的情绪进行博弈。

斯蒂尔的理论体系如同一座灯塔，为信奉价值投资的航海者们指明了方向。其核心可以概括为两个方面：一是揭示市场非理性的根源，二是提供衡量市场“体温”的工具。

行为金融学是斯蒂尔研究的基石。这个理论认为，投资者并非传统经济学所假设的“理性经济人”，而是常常受到各种心理偏见影响的普通人。理解这些偏见，是避免成为“韭菜”的第一步。

• 羊群效应 (Herding)： 这是指投资者倾向于模仿他人的行为，而不是根据自己的独立分析做决策。当某个概念（比如元宇宙、人工智能）火爆时，人们会蜂拥而入，生怕错过，从而进一步推高资产价格，形成泡沫。斯蒂尔提醒我们，当大街小巷都在讨论某个股票时，往往就是危险的信号。
• 过度自信 (Overconfidence)： 许多投资者，尤其是新手，往往会高估自己的判断能力，将短期盈利归功于自己的“天赋”，而将亏损归咎于“运气不好”。这种自信会让他们承担过高的风险，频繁交易，最终侵蚀收益。
• 叙事经济学 (Narrative Economics)： 这是斯蒂尔近年提出的一个重要概念。他认为，经济的波动和市场的狂热，往往是由一些极具感染力的“故事”驱动的。例如，“科技改变世界”的故事催生了2000年的互联网泡沫，“房价永远涨”的故事导致了房地产泡沫。这些故事简单、易于传播，能够轻易俘获人心，使其忽略了背后真实的估值和风险。一个聪明的投资者，需要学会分辨哪些是激动人心的好故事，哪些是基于事实的好投资。

如果说行为金融学是斯蒂尔的“诊断书”，那么他发明的CAPE比率（Cyclically Adjusted Price-to-Earnings Ratio），又称“席勒市盈率”，就是他给市场拍的“X光片”。这个指标是价值投资领域最重要的宏观估值工具之一。

• 什么是CAPE比率？

传统的市盈率（P/E）是用公司的股价除以其过去一年的每股收益（EPS）。这个指标很有用，但有一个缺陷：公司的盈利在经济周期中波动很大。在经济繁荣期，盈利虚高，P/E显得很低，给人一种“便宜”的错觉；在经济衰退期，盈利锐减，P/E显得奇高，又可能让人错过好的买入时机。

  CAPE比率巧妙地解决了这个问题。它的计算公式是：
  **CAPE = 真实的股票市场价格 / 过去10年经通货膨胀调整后的平均每股收益**
* **CAPE比率的优势：**
  通过使用10年的平均盈利，CAPE有效地熨平了经济周期的短期波动，能更真实地反映市场的长期估值水平。这就像评价一位长跑运动员，不应该只看他冲刺阶段的速度，而应该看他全程的平均配速。CAPE就是市场的“平均配速”。
* **如何运用CAPE比率？**
  CAPE比率不是一个精准的“择时”工具，它不会告诉你明天市场是涨是跌。但它是一个极佳的“温度计”。
    - **当CAPE远高于历史平均水平时**（比如[[标准普尔500指数]]的历史均值在16-17左右），说明市场整体处于高估状态，就像水温很高，此时入场如同“下滚水”，未来10年的预期回报率可能会很低，投资者需要更加谨慎，精选个股。
    - **当CAPE远低于历史平均水平时**，说明市场整体被低估，水温适宜甚至偏冷，此时是进行长期布局的好时机，未来10年的预期回报率可能会非常可观。

斯蒂尔正是利用CAPE比率这面“照妖镜”，一次次提前发现了市场的巨大泡沫。

斯蒂尔的理论听起来有些高深，但其背后的智慧却可以被每一位普通投资者吸收和运用。

这是价值投资最核心的原则之一，而斯蒂尔的理论为其提供了坚实的心理学依据。当市场情绪高涨、人人都在谈论股票时，你要问自己：当前的价格是否反映了过度的乐观情绪？背后的“故事”是否已经透支了未来几十年的成长？反之，当市场悲观、人人避之不及时，你要思考：恐慌是否创造了不合理的低价？ 这与本杰明·格雷厄姆提出的市场先生（Mr. Market）寓言异曲同工。市场先生情绪多变，时而狂喜（报出高价），时而沮丧（报出低价）。斯蒂尔的智慧在于，他不仅描述了市场先生的行为，还解释了他为什么会这样——因为他受到了各种心理偏见的影响。我们的任务不是被他感染，而是利用他的情绪化报价，在他沮丧时买入，在他狂喜时保持冷静甚至卖出。

普通投资者可能没有精力去计算CAPE比率，但幸运的是，很多财经网站都会定期公布主流市场（如美股S&P 500、A股等）的CAPE数据。你可以将其作为一个重要的参考指标。

• 制定资产配置策略： 当CAPE处于历史高位时，你可以适当降低股票类资产的配置比例，增加现金或债券等低风险资产。当CAPE处于历史低位时，则是加大股票投资的良机。这并非要求你清仓或满仓，而是一种动态的、基于估值的调整。
• 管理投资预期： 在高CAPE时期入市，就要有“赚辛苦钱”的心理准备，放低对未来收益的预期。在低CAPE时期入市，你可以对未来更加乐观。这有助于你克服因短期市场波动而产生的焦虑。

我们生活在一个信息爆炸的时代，每天都会被各种投资“故事”包围。斯蒂尔的叙事经济学提醒我们：

1. 第一步，识别主流叙事。 弄清楚当前市场最流行的故事是什么？是关于人工智能革命，还是新能源替代，亦或是消费降级？
2. 第二步，审视叙事与现实的距离。 这个故事有多大的可能性会成为现实？即使成为现实，当前的价格是否已经过度反映了这一预期？
3. 第三步，回归基本面和估值。 无论故事多么动听，最终都要落实到企业的盈利能力和资产价值上。永远记住，你买的是一家公司的所有权，而不是一个故事的门票。

斯蒂尔的所有研究都指向一个结论：短期市场是不可预测的“投票机”，但长期市场是理性的“称重机”。 试图预测市场的短期涨跌是徒劳的，而且成本高昂。因此，对于普通投资者而言，最好的策略是：

• 坚持长期持有优质资产。
• 做好分散化的资产配置，不要把所有鸡蛋放在一个篮子里。
• 利用CAPE等宏观估值工具，对自己的资产配置进行周期性的微调。

罗伯特·斯蒂尔为我们描绘了一幅更真实的市场图景：它不是一台由冰冷逻辑驱动的完美机器，而是一个由千百万个有血有肉、有情绪、会犯错的参与者构成的复杂生态系统。 他的智慧给予普通投资者的最大启示是：最大的投资风险，往往不是来自市场，而是来自我们自己内心的非理性。 通过学习行为金融学，我们可以更好地认识自我；通过运用CAPE比率，我们可以更好地认识市场。最终，我们才能在充满噪音和诱惑的投资世界里，保持独立思考，做出更理性的决策，成为那个在派对结束前就想好回家路线的聪明人，做一个赚钱的“少数派”。