瑞士信贷银行

瑞士信贷银行 (Credit Suisse)，简称瑞信。这家拥有167年历史的瑞士第二大银行，曾是全球金融界的巨擘，是与瑞士联合银行（UBS）齐名的瑞士银行业双子星之一。作为一家全球系统性重要银行（G-SIB），它的名字一度是稳健、私密和财富的代名词。然而，历史的车轮滚滚向前，这艘金融航母却在21世纪20年代初，因一系列惊天丑闻、致命的风险管理失误和严重的信任危机，最终在2023年3月被其竞争对手瑞银集团以“白菜价”收购，戏剧性地退出了历史舞台。它的倒下，不仅是瑞士金融业的重大地震，更是为全球投资者提供了一部关于风险、文化和人性的、价值连城的教科书般的反面案例。

要理解瑞信的倒塌为何如此震撼，我们必须先回望它曾经的荣光。

瑞士信贷银行的诞生与瑞士的工业化进程紧密相连。1856年，在著名的政治家和实业家阿尔弗雷德·埃舍尔（Alfred Escher）的推动下，瑞信的前身——Schweizerische Kreditanstalt (SKA)成立了。它的首要任务并非我们今天熟知的财富管理或投资银行业务，而是为瑞士的铁路网络、电力设施和重工业发展提供资金支持。可以说，瑞信是瑞士现代化建设的金融发动机，它的血液里流淌着服务实体经济的基因。 在随后的一个多世纪里，瑞信通过内生增长和一系列精明的收购，业务版图不断扩张。它抓住了全球化的浪潮，将触角伸向世界各大金融中心，逐渐演变成一个业务涵盖私人银行、投资银行、资产管理的全能型金融帝国。尤其是在财富管理领域，凭借瑞士银行独特的保密传统和专业服务，瑞信赢得了全球富豪的青睞，成为财富的“保险箱”。

20世纪末，瑞信加速了其国际化和“华尔街化”的步伐。1988年，它收购了美国知名的投行“第一波士顿”（First Boston），组建了“瑞信第一波士顿”（CSFB），正式杀入全球顶级投行的激烈战场。这一举动，让瑞信的业务重心开始从传统的存贷和财富管理，向高风险、高回报的交易和投行业务倾斜。 这种转型为瑞信带来了丰厚的利润和巨大的声望，但也悄悄埋下了风险的种子。华尔街那种激进、冒险、以短期奖金为导向的文化，开始侵蚀这家百年老店原本引以为傲的审慎和稳健。银行内部，明星交易员和投行家的话语权越来越重，而负责控制风险的部门则常常被边缘化。

瑞信的倒下并非一日之寒，而是一场“凌迟处死”。在最终崩盘前的几年里，一系列看似孤立的丑闻和亏损事件，如同一根根稻草，不断叠加在这头疲惫的金融巨象身上，最终将其压垮。对于价值投资者而言，这些事件中的每一个，都是识别“价值陷阱”的绝佳线索。

如果说一家银行的核心竞争力是什么，那一定是风险管理。而瑞信恰恰在这一点上，犯下了不可饶恕的错误。

• 格林希尔资本（Greensill Capital）暴雷： 2021年，瑞信深陷英国供应链金融公司格林希尔的破产丑闻。瑞信曾将格林希尔包装的、看似低风险的供应链金融产品，销售给了自己大量的财富管理客户，涉及资金高达100亿美元。然而，格林希尔的底层资产风险极高，最终导致该基金崩溃，瑞信的客户损失惨重，银行声誉一落千丈。这暴露了瑞信在产品尽职调查上的惊人疏忽，为了赚取管理费，不惜将高风险产品卖给最信任自己的客户。
• 阿奇戈斯资本（Archegos Capital）爆仓： 同样在2021年，就在格林希尔事件后不久，美国对冲基金阿奇戈斯因使用过高的杠杆进行股票衍生品交易而爆仓。多家顶级投行都是其交易对手方，但瑞信是其中亏损最惨重的一个，损失超过55亿美元。其他银行如高盛、摩根士丹利等都通过及时的风险预警和强制平仓，有效控制了损失，而瑞信的反应则慢了不止一拍。这再次凸显了其风险控制体系的麻木和迟钝。

除了财务上的巨额亏损，层出不穷的合规丑闻更是从根本上侵蚀了瑞信的品牌价值和客户信任。

• “金枪鱼债券”案： 瑞信被指控在莫桑比克一笔20亿美元的贷款项目中存在欺诈和贿赂行为，最终支付了数亿美元的罚款。
• 保加利亚贩毒集团洗钱案： 瑞信成为瑞士历史上第一家在刑事案件中被判有罪的大型银行，罪名是未能阻止保加利亚可卡因贩毒集团利用该行进行洗钱。
• “间谍门”丑闻： 瑞信被曝雇佣私家侦探监视离职高管，这种电影情节般的内斗丑闻让市场对其公司治理和内部文化大跌眼镜。

这一系列事件，让瑞信在公众眼中从一个值得信赖的财富管家，变成了一个为了利润不择手段、内部管理混乱的“问题少年”。

进入2022年，瑞信的财务状况持续恶化，客户资金开始大规模外流。2022年第四季度，其客户资金流出高达1100亿瑞士法郎。信任，是银行的生命线，一旦发生挤兑，神仙也难救。 2023年3月，全球金融市场风声鹤唳。美国的硅谷银行（Silicon Valley Bank）和签名银行（Signature Bank）相继倒闭，市场的恐慌情绪迅速蔓延。此时，任何一点风吹草动都可能引爆瑞信这颗“定时炸弹”。 引爆点很快到来：瑞信的最大股东——沙特国家银行公开表示，由于监管限制，不会再向瑞信提供更多资金支持。这番言论被市场解读为“见死不救”，成为压垮骆驼的最后一根稻草。瑞信的股价在一天内暴跌超过24%，一场全面的信心危机爆发了。 为了避免瑞信倒闭引发全球性的金融海啸，瑞士政府紧急介入，强行撮合了瑞信与其百年宿敌——瑞银集团的合并。最终，瑞银以仅仅30亿瑞士法郎（约合32.5亿美元）的总价收购了瑞信。这个价格，甚至不到瑞信在交易前最后一个交易日收盘市值的一半，与其巅峰时期近千亿美元的市值相比，更是令人唏嘘。 一个时代的落幕，往往伴随着一些残酷的细节。在这次收购中，瑞士金融市场监管局（FINMA）做出了一个震惊市场的决定：将瑞信发行的面值约160亿瑞士法郎的AT1债券（额外一级资本债券）全额减记为零。这意味着，这些债券的持有者血本无归，而通常在清偿顺序上排在他们之后的股东，却还能获得少量对价。这一操作打破了“债权人优先于股东”的传统金融认知，给全球投资者上了惨痛的一课。

对于以价值投资为圭臬的投资者而言，研究失败的案例，其价值甚至超过研究成功的案例。瑞信的倒下，为我们提供了以下几点刻骨铭心的启示：

1. 启示一：“大到不能倒”是一个危险的幻觉
   • 很多人投资大型银行股的一个逻辑是，它们是“全球系统性重要银行”，政府不会让它们倒闭。瑞信的案例告诉我们，政府拯救的是“系统”，而不是“股东”。为了维护金融稳定，监管机构可以采取一切非常规手段，包括以极低的价格强制出售公司，甚至牺牲特定债权人的利益。作为投资者，你的股权价值完全可能在这个过程中被无限稀释，甚至清零。永远不要把你的投资安全感，建立在虚无缥缈的“政府会救市”的预期之上。
2. 启示二：企业文化是决定成败的核心变量
   • 沃伦·巴菲特曾说：“你不可能跟一个坏人做成一笔好生意。”同样，你也很难在一个有毒的文化中，找到一家值得长期投资的好公司。瑞信的问题，根源在于其风险文化和激励机制的系统性失调。当一家公司反复出现类似的丑闻和风险事件，当高管们在造成巨额亏损后依然能拿着高额薪酬全身而退，这表明公司的文化已经烂到了根子里。对于投资者，要像侦探一样，从新闻报道、财报附注、高管变动中寻找文化腐化的蛛丝马迹。一个没有诚信和责任感的企业文化，是侵蚀公司价值最强的“硫酸”。
3. 启示三：复杂性是价值投资的天敌
   • 瑞信的投行业务充满了各种复杂的金融衍生品和结构化产品，比如导致巨亏的“总收益互换”（Total Return Swaps）。这些东西，别说普通投资者，就连很多专业的分析师都难以完全理解其背后的风险。彼得·林奇的忠告言犹在耳：“投资你所了解的东西。”对于银行股，如果你无法清晰地理解它的资产负债表，看不懂它主要的盈利模式和风险敞口，那么最好的选择就是远离它。在投资中，看不懂的风险就是最大的风险。
4. 启示四：品牌和信任是银行最珍贵的护城河
   • 对于一家银行，尤其是从事财富管理业务的银行，客户的信任是其最重要的资产，是其最宽阔的“护城河”。瑞信在过去几年里，用一系列愚蠢的错误，亲手填平了自己的护城河。当客户不再相信你能安全地保管他们的财富时，资金的流失就是必然的。投资者在分析一家公司时，必须评估其品牌价值和客户信任度。这些无形资产虽然难以量化，却往往是决定公司长期竞争力的关键。
5. 启示五：关注现金流和股东回报，而非虚假的“账面价值”
   • 在崩盘前，瑞信的“市净率”（PB）很低，看起来似乎很“便宜”。然而，这种低估值是市场对其风险的合理定价。它不断地亏损、资产减记，侵蚀着股东权益。对于投资者而言，账面价值只是一个会计数字，持续创造自由现金流并回馈股东的能力，才是真金白银。一家连年亏损、丑闻不断的“便宜”公司，往往不是价值洼地，而是价值陷阱。

总而言之，瑞士信贷银行这家百年老店的消亡，是一个关于贪婪、傲慢和失控的悲剧。它以一种惨烈的方式提醒我们，在投资的世界里，没有什么是永恒的。再辉煌的历史，再响亮的名声，都可能在错误的文化和失控的风险面前，迅速化为乌有。作为价值投资者，我们的任务，就是擦亮双眼，避开这些“瑞信式”的公司，去寻找那些真正稳健、诚实、并为股东创造长期价值的伟大企业。