瓦兰特制药（Valeant Pharmaceuticals International, Inc.），一家曾被誉为“制药业伯克希尔·哈撒韦”的明星公司，也是投资史上最著名的“坠落天使”之一。它并非一家传统的制药企业，而更像一部披着白大褂的金融机器。其核心商业模式是利用巨额债务疯狂并购其他制药公司，然后无情地削减研发（R&D）开支，并大幅提高所收购药品的价格，从而在账面上创造出惊人的增长。这个由华尔街精英打造的“增长神话”在短短几年内将股价推升了数十倍，却最终因其商业模式的不可持续性、激进的会计手段和道德争议而轰然倒塌，给无数追随的投资者，包括一些顶级的对冲基金经理，上了价值千亿美金的惨痛一课。对价值投资者而言，瓦兰特制药是一个完美的、值得反复研究的负面教科书。
在我们这个辞典里，瓦兰特的故事必须从2008年开始讲起。那一年，一位名叫迈克尔·皮尔森（Michael Pearson）的前麦肯锡顾问出任了CEO。皮尔森带来了一套全新的、颠覆传统的“剧本”，他认为传统制药公司将大笔资金投入到成功率极低的药品研发中是极其愚蠢的。他的策略简单而粗暴，可以概括为以下几步：
这套打法在金融世界里被称为“并购驱动增长”（Acquisition-driven growth）模型。在低利率的时代背景下，这台机器开足马力，瓦兰特从一家名不见经传的小公司，通过吞并博士伦（Bausch & Lomb）等一系列大型企业，迅速膨胀为一个市值一度超过900亿美元的行业巨头。
瓦兰特的股价从2008年的十几美元一路狂飙，到2015年夏天最高触及263美元，成为了华尔街最炙手可热的明星股，被无数分析师和基金经理追捧。
让瓦兰特的故事更具戏剧性的是，它吸引了一批顶级投资者的青睐。其中最著名的支持者莫过于激进投资者比尔·阿克曼（Bill Ackman）和他执掌的潘兴广场资本（Pershing Square）。阿克曼不仅重仓持有瓦兰特，更将其视为自己投资生涯的得意之作，在各种公开场合为瓦兰特的商业模式辩护。他认为，皮尔森的策略是理性的、高效的，是股东价值最大化的典范。 更令人困惑的是，一些以严谨著称的价值投资机构，例如传奇的红杉基金（Sequoia Fund），也曾是瓦兰特的重仓持有者。他们被瓦兰特看似强大的现金流和创始人式的CEO所吸引，认为这是一家能够高效配置资本的平台型公司。
瓦兰特和它的支持者们很擅长用一套看似符合价值投资逻辑的语言来包装自己。他们辩称：
然而，并非所有人都被这个故事所迷惑。投资界的两位泰斗——沃伦·巴菲特和查理·芒格，虽然没有直接点名，但曾多次公开批评这种“收购-提价”的商业模式。芒格一针见血地指出，这种严重依赖药品提价的模式是“不道德的”和“不可持续的”。 著名的做空投资者吉姆·查诺斯（Jim Chanos）也从一开始就对瓦兰特持怀疑态度。他认为，瓦兰特的增长完全依赖于金融工程和会计技巧，而非真正的业务创新或运营改善，其本质是一个“会计驱动”的资本游戏。
建立在沙滩上的城堡，无论看起来多么宏伟，最终都经不起风浪。2015年下半年，瓦兰特的“多米诺骨牌”开始倒塌。
引爆危机的，是一家名为Philidor RX Services的专业药房。做空机构香橼研究（Citron Research）发布了一份惊天动地的报告，将瓦兰特比作“制药业的安然（Enron）”，揭露了瓦兰特与Philidor之间隐藏的秘密关系。 报告指出，瓦兰特实际上秘密控制着Philidor，并利用它来玩一个复杂的“渠道填塞”（Channel Stuffing）游戏。简而言之，Philidor的主要工作就是想方设法绕过保险公司的限制，将瓦兰特的高价药卖给患者，甚至可能伪造处方信息。更严重的是，瓦兰特可能在Philidor尚未将药品最终销售给患者时，就提前确认了收入。 这个丑闻彻底动摇了市场的信任。投资者开始恐慌：瓦兰特公布的销售额和利润，到底有多少是真实的？
Philidor丑闻只是一个开始，随后而来的是一连串的致命打击：
最终，CEO皮尔森黯然离职，比尔·阿克曼在亏损数十亿美元后也于2017年清仓离场，承认这是一笔“巨大的错误”。瓦兰特公司后来更名为博士康（Bausch Health Companies Inc.），至今仍在艰难地偿还债务和处理遗留问题。
瓦兰特的故事虽然已经过去，但它留下的教训对于每一位价值投资者来说，都历久弥新。它就像一面镜子，照出了投资中最容易被忽视的陷阱。
一家优秀的公司通常拥有简单清晰的商业模式和财务报表。当一家公司极力引导你去看它“定制”的、非GAAP（公认会计准则）的财务指标时，你必须亮起红灯。瓦兰特的“调整后每股收益”就是典型的“皇帝的新衣”。真正的价值，来自于实实在在的、符合会计准则的盈利能力和现金流，而不是通过会计魔法创造出来的幻象。
投资的本质是买入一家企业的一部分。你需要问自己：这家企业创造价值的方式是什么？它是通过提供更好的产品/服务，还是通过损害客户、压榨供应链或玩弄财技？瓦兰特的模式本质上是价值的“搬运工”和“收割机”，而非“创造者”。它没有建立起任何可持续的竞争优势，也就是巴菲特所说的护城河。一个依赖金融杠杆、并购和提价的增长模式，就像吸食毒品，短期内能带来快感，但长期必然损害健康。
查理·芒格曾说：“如果你在一个有品德问题的公司里与有品德问题的人打交道，你很可能会以糟糕的结局收场，不管这家公司看起来有多便宜。” 瓦兰特将患者的福祉置于利润增长之后，这种企业文化本身就蕴含着巨大的风险。一个不择手段追求利润的公司，也很可能会在财务上对股东不诚实。商业道德并非可有可无的点缀，它是一家公司长期生存和发展的基石。
债务在公司上升期可以放大收益，但在困境中则会加速死亡。瓦兰特用债务把自己绑在了增长的战车上，一旦战车减速或熄火，债务就会反噬自身。作为价值投资者，我们应当偏爱那些资产负债表干净、财务稳健的公司，对高杠杆企业永远保持一份敬畏之心。
瓦兰特套牢了众多顶尖的投资人，这一事实告诉我们，没有人永远正确。 盲目跟随明星投资者的脚步，而不去亲自深入理解其投资标的，是一种懒惰且危险的行为。你必须对自己买入的每一家公司都有深刻的理解，确保它在你的能力圈范围之内。否则，当危机来临时，你将不知道该坚守还是离场，最终只能随波逐流，任人宰割。 总而言之，瓦兰特的故事是一个关于贪婪、傲慢和捷径诱惑的现代寓言。它提醒我们，投资之路上没有神话，只有常识。回归商业的本质，寻找那些诚实经营、拥有宽阔护城河、并能为社会持续创造价值的伟大企业，才是价值投资穿越周期、行稳致远的真正秘诀。