Arie Belldegrun

阿里·贝尔德固伦（Arie Belldegrun），一位在投资界，尤其是在生物科技领域如雷贯耳的名字。他并非传统的价值投资大师，却被誉为“生物科技界的‘价值捕手’”。他是一位顶尖的泌尿科癌症外科医生、科学家和连续创业者，其核心投资逻辑是将在实验室中验证的、具有颠覆性潜力的科学发现，转化为能够拯救生命并创造巨额商业价值的公司。贝尔德固伦的传奇之处在于，他总能精准识别出那些被大型制药公司低估或忽视的“科学遗珠”，并通过创立公司、推动研发直至最终被高价收购，为投资者带来惊人回报。他创立的Cougar Biotechnology和Kite Pharma两家公司，分别被强生公司 (Johnson & Johnson)和吉利德科学 (Gilead Sciences)以天价收购，成为生物科技投资史上的经典案例。

如果说沃伦·巴菲特 (Warren Buffett)的财富密码藏在可口可乐的百年配方和美国运通的商业模式里，那么阿里·贝尔德固伦的财富密码，则深藏于人类细胞的DNA序列和免疫系统的奥秘之中。他的人生轨迹，本身就是一部从顶尖医学殿堂走向商业巅峰的跨界传奇。 贝尔德固伦出生于以色列，在耶路撒冷的希伯来大学哈达萨医学院获得医学博士学位，之后在魏茨曼科学研究所获得免疫学博士学位。随后，他远赴美国，在著名的美国国立癌症研究所 (National Cancer Institute)担任研究员，师从现代免疫学疗法先驱史蒂文·罗森博格 (Steven Rosenberg)。这段经历，让他站在了全球癌症研究的最前沿。之后，他加入加州大学洛杉矶分校 (UCLA)，成为泌尿肿瘤学的教授和外科医生，并创立了UCLA泌尿生殖系统肿瘤研究所。 作为一名医生，他每天面对的是与死神搏斗的癌症患者，深知“未被满足的医疗需求”是多么巨大和迫切。作为一名科学家，他又能敏锐地洞察到哪些前沿科学最有可能转化为有效的治疗方案。这种独特的“医生+科学家”双重身份，构成了他日后在投资领域大放异彩的基石——一个无人能及的“能力圈”。他决定不再仅仅停留在手术台和实验室，而是要亲自将那些能拯救生命的科学火种，培育成可以照亮世界的熊熊烈火。

虽然贝尔德固伦活跃在风险极高的生物科技和风险投资领域，看似与本杰明·格雷厄姆 (Benjamin Graham)所倡导的、基于详尽财务分析的传统价值投资风格大相径庭，但如果我们深入剖析其投资哲学的内核，会发现其与价值投资的底层逻辑有着惊人的共通之处。他只是将“财务报表”换成了“临床数据”，将“商业模式”换成了“科学路径”。

价值投资的第一原则就是“能力圈”——只投资自己能深刻理解的领域。巴菲特不会投资他看不懂的科技公司，同样的，贝尔德固伦也绝不会涉足自己不熟悉的零售或能源行业。他的能力圈，就是他耕耘了数十年的癌症治疗，尤其是免疫疗法和基因工程领域。 对于普通投资者而言，一份生物科技公司的临床试验报告可能如天书般晦涩难懂。但对于贝尔德-固伦来说，这些数据、图表和分子结构式，就是最清晰、最雄辩的语言。他能够：

• 解读科学的深度：他能判断一项技术在科学上是否站得住脚，其作用机理是否清晰，潜在的副作用是否可控。
• 评估临床的潜力：他能根据早期临床数据，预测其在未来更大规模试验中的成功概率，以及最终能解决多大程度的医疗问题。
• 洞察产业的格局：他深知大型制药公司的研发管线、战略重点以及收购偏好，知道什么样的项目最有可能在未来吸引到巨头的橄榄枝。

这种基于几十年专业知识的判断力，就是他最坚固的堡垒，让他在高风险的生物科技投资中，总能比别人看得更远、更准。

价值投资者钟爱拥有宽阔“护城河”的公司，即那些能够抵御竞争、维持长期盈利能力的企业。在生物科技领域，最深的护城河是什么？不是品牌，不是渠道，而是专利保护下的、能够有效治疗重大疾病的独家技术。 贝尔德固伦寻找的，正是那些能够针对“未被满足的医疗需求”（Unmet Medical Need）提供革命性解决方案的项目。这意味着：

• 巨大的市场：一旦药物或疗法成功，它面对的将是一个几乎没有竞争对手的蓝海市场。例如，某种晚期癌症目前无药可医，任何有效的治疗方案都将迅速被市场接纳。
• 强大的定价权：对于能够拯救生命或显著改善生活质量的创新药物，其定价能力非常强，从而保证了极高的利润空间。
• 长期的专利保护：新药通常拥有多年的专利保护期，这在法律上构筑了坚实的壁垒，阻止了仿制药的竞争。

他投资的Zytiga（阿比特龙）针对的是去势抵抗性前列腺癌，Kite Pharma的CAR-T疗法针对的是某些束手无策的血液肿瘤。这些领域，在当时都是医疗界的“硬骨头”，一旦啃下来，就等于挖出了一条又深又宽的护城河。

安全边际是价值投资的精髓，指资产的内在价值与市场价格之间的差额。在财务上，这意味着以远低于其内在价值的价格买入。生物科技公司在研发阶段通常没有盈利，甚至没有收入，只有巨额的研发投入，财务上的“安全边际”几乎为零。 然而，贝尔德固伦找到了属于他自己的“安全边际”——科学确定性。他下注的“价格”，是创立或投资一家公司所需的初始资金和研发成本；他所追求的“价值”，则是这项技术最终被证明有效后所能创造的巨大市场价值。他的安全边际来自于：

• 对科学路径的高度自信：他凭借自己的专业知识，判断某项技术的成功概率远高于市场普遍认知。当市场因为不确定性而给予极低估值时，他的“认知差”就构成了安全边际。
• 精简的运营模式：他创立的公司往往是所谓的“虚拟公司”，将大量的研发和生产外包，只保留最核心的科学家和管理团队。这种轻资产模式极大地降低了公司在研发失败时的沉没成本。

他用科学上的确定性，来对冲商业和财务上的不确定性，这是一种更高维度的安全边际思维。

格雷厄姆将市场比作一位情绪不定的“市场先生”，他时而狂喜，报出高价；时而沮丧，报出低价。聪明的投资者应利用他的情绪波动，在低价时买入。在贝尔德固伦的世界里，那些拥有庞大体系、决策缓慢、有时会因为内部政治或短期财务压力而放弃潜力项目的大型制药公司，就扮演了“市场先生”的角色。 Cougar Biotechnology的案例堪称典范。其核心产品Zytiga最初由英国一家公司研发，但后续开发被搁置。贝尔德固伦敏锐地发现了这个项目的巨大潜力，以极低的价格获得了其全球开发和销售权。他就像一个在旧货市场里淘到传世名画的古董商，利用大公司的“战略短视”，捡到了一个天大的便宜。最终，这个被“抛弃”的项目，在贝尔德固伦的推动下，成为年销售额数十亿美元的重磅药物，并让强生公司心甘情愿地掏出10亿美元收购了Cougar。

贝尔德固伦的投资哲学，通过他创立的两家明星公司得到了最完美的诠释。

• 创立背景：2003年，贝尔德固伦创立Cougar Biotechnology（美洲狮生物科技），目标非常明确：寻找并收购那些被大公司低估或搁置的肿瘤药物项目。
• 核心操作：他发现了Zytiga（阿比特龙），一种治疗晚期前列腺癌的药物。该药的早期数据非常有前景，但原持有者因种种原因未能全力推进。贝尔德固伦团队接手后，高效地完成了后续的关键性临床试验，并成功证明了其有效性和安全性。
• 辉煌成果：2009年，在Zytiga即将获批上市的前夜，强生公司宣布以约10亿美元现金收购Cougar Biotechnology。对于早期投资者而言，这是一笔回报率高达数十倍甚至上百倍的投资。贝尔德固伦上演了一场教科书级别的“变废为宝”。

• 创立背景：如果说Cougar是“寻宝”，那么Kite Pharma（风筝制药）就是“造梦”。2009年，贝尔德固伦创立Kite，这一次他瞄准了代表着未来的革命性技术——CAR-T细胞疗法。这是一种通过基因改造患者自身的免疫T细胞，使其能精准识别并杀死癌细胞的“活药物”。
• 核心操作：CAR-T在当时是一项极具风险和不确定性的前沿技术，无人能保证它最终能成功。但贝尔德固伦再次展现了他作为科学家的远见和企业家的魄力。他与美国国立癌症研究所合作，获得了关键技术授权，并带领Kite团队一路披荆斩棘，攻克了生产、临床和监管等一系列难题。
• 辉煌成果：2017年，Kite Pharma的CAR-T疗法Yescarta获得美国FDA批准上市，成为全球第二款获批的CAR-T产品。同年，生物制药巨头吉利德科学宣布以119亿美元的天价收购Kite Pharma，创造了当时生物科技领域最大规模的并购案之一。

阿里·贝尔德固伦的传奇故事，对普通投资者来说，并非遥不可及的神话。他的投资心法，尤其是其对价值投资原则在特定领域的创造性应用，能给我们带来深刻的启示：

• 坚守你的能力圈：这是最重要的第一原则。你不必成为像贝尔德固伦那样的顶尖科学家，但你必须对自己投资的领域有超出常人的理解。如果你是程序员，你可能比华尔街的分析师更懂软件公司的技术优劣；如果你是医生，你对医疗器械公司的产品或许有更直观的感受。在你的专业领域或长期兴趣所在的行业里寻找投资机会，是你最大的优势。
• 寻找真正的“护城河”：在投资一家公司前，问问自己：它有什么是竞争对手难以复制的？是技术专利、品牌忠诚度、网络效应还是成本优势？像贝尔-固伦一样，去寻找那些能够提供独特价值、解决真实痛点的公司，它们才有可能在漫长的竞争中胜出。
• 用长远眼光看待价值：生物科技的研发周期动辄十年，贝尔德固伦的成功无一不是长期坚持和忍耐的结果。普通投资也应如此，避免追逐市场的短期热点和噪音，专注于企业的长期内在价值。价值投资是关于“种树”，而不是“炒菜”。
• 理解风险，并有策略地承担风险：贝尔德固伦的投资对象风险极高，但他用极深的专业知识来管理和对冲这种风险。普通投资者虽然无法做到这一点，但可以通过资产配置来管理风险。对于生物科技这类高风险高回报的领域，可以考虑通过投资相关的ETF (交易所交易基金)来分散风险，既能分享行业增长的红利，又避免了押注单一公司可能带来的灭顶之災。

阿里·贝尔德固伦的故事告诉我们，投资的最高境界，是将自己最深刻的认知，转化为最坚定的信念，并在时间的考验中，静待价值的花开。