Zillow是一家美国在线房地产信息平台公司。想象一下，你想买房或租房，第一个想到的网站是什么？在美国，绝大多数人的答案就是Zillow。它于2006年由两位前微软高管创立，最初的使命是为普通人提供原本被房地产经纪人垄断的房屋信息，让房地产市场更加透明。其核心产品是名为“Zestimate”的房屋估价系统，这个强大的算法给美国几乎每一栋房子都估算了一个市场价格，从而吸引了海量的用户流量。Zillow的商业模式经历了从轻资产的广告平台到重资产的“炒房”业务，再到回归平台的戏剧性转变，其股价也随之大起大落，为价值投资者提供了一个绝佳的商业分析案例。
Zillow的故事并非一成不变，它的发展历程可以清晰地划分为三个阶段。这三个阶段不仅是公司战略的演变，更是商业模式、风险和估值逻辑的彻底颠覆。对于投资者而言，理解这段进化史是看懂Zillow这家公司的关键。
在Zillow诞生之前，美国的房地产市场充满了信息不对称。房屋的真实价值、历史成交记录等关键信息，很大程度上掌握在少数房地产经纪人手中。普通买家和卖家就像在雾中行走，需要花费大量时间和精力去获取信息，并为此支付不菲的佣金。 Zillow的出现，如同一道闪电划破了这片迷雾。它的核心武器就是上文提到的Zestimate——一个利用大数据和机器学习算法对房屋进行自动估价的系统。无论你想不想卖房，只要你的房子在美国，Zillow的地图上大概率已经标明了它的估价。这一创举极大地满足了人们对自己最大资产（房子）价值的好奇心，迅速吸引了数以亿计的访问量。 在这个阶段，Zillow的商业模式清晰而优美：
在这一时期，Zillow通过收购竞争对手Trulia等公司，进一步巩固了其在在线房地产信息领域的霸主地位。对当时的投资者来说，Zillow是一个近乎完美的互联网平台企业：拥有定价权、强大的品牌认知和可扩展的商业模式。
然而，Zillow的管理层并不满足于只做一个“信息中介”。他们看到了一个更大的、也更诱人的市场——直接参与房屋交易本身。于是，Zillow在2018年高调推出了名为“Zillow Offers”的iBuying（Instant Buying，即时买房）业务。 iBuying模式的逻辑是：Zillow利用自己的数据和算法优势，直接向房主报一个收购价。如果房主接受，Zillow就用自有资金买下这套房子，进行简单的翻修，然后加价在市场上卖出，赚取其中的差价和服务费。这个模式的吸引力在于为卖家提供了极大的便利性和确定性，省去了找中介、带人看房、讨价还价的漫长过程。 然而，这一转型彻底改变了Zillow的基因：
这一时期的Zillow，让许多信奉价值投资的投资者感到困惑和担忧。它放弃了自己擅长的高利润业务，转而投身一个利润微薄、风险巨大且竞争激烈（竞争对手有Opendoor等）的领域。这无疑是一场豪赌，赌的是其算法能够战胜市场的复杂性和不确定性。
这场豪赌的结局来得迅速而惨烈。2021年底，Zillow突然宣布永久关闭iBuying业务，并为此计提了超过5亿美元的巨额资产减记，同时裁员25%。 失败的核心原因在于，Zillow引以为傲的Zestimate算法，在预测未来几个月的房价走势上被证明是不可靠的。尤其是在房价波动剧烈时期，算法的滞后性导致Zillow频繁地以过高的价格买入房产，而在房价趋于平稳或下跌时，这些高价库存就成了烫手山芋。事实证明，用算法大规模“炒房”的难度，远远超出了管理层的想象。 这次失败是痛苦的，但也展现了管理层面对现实的勇气。公司创始人兼CEO Rich Barton坦诚地承认了错误，并宣布公司将回归初心，聚焦于打造一个“住房超级应用”（Housing Super App）。 新的战略方向是：
这个战略回归了Zillow的核心优势——流量和品牌，并试图以一种更轻、更稳健的方式将流量变现。对投资者而言，Zillow的故事又翻开了新的一页。
Zillow的这段过山车般的经历，为我们提供了一个从价值投资视角剖析一家公司的绝佳范本。我们可以从护城河、管理层、财务和估值四个维度来进行审视。
沃伦·巴菲特曾说，投资的关键在于找到一个拥有宽阔且持久护城河的企业。Zillow的护城河是什么？它在这次战略折腾中是变宽了还是变窄了？
价值投资大师们，如巴菲特和查理·芒格，反复强调管理层的重要性，特别是他们是否在自己的能力圈内行事，以及他们如何进行资本配置。
公司的财务报表会讲述最真实的故事。对比Zillow在iBuying时期和回归平台战略后的财务报表，差异一目了然。
对于投资者来说，学会阅读财务报表，理解不同商业模式在数字上的体现，是做出明智决策的基础。高收入增长并不总是好事，利润的质量和可持续性更为重要。
如何为今天的Zillow估值？这是一个充满挑战也蕴含机遇的问题。
Zillow的故事就像一部商业惊悚片，情节跌宕起伏，它为普通投资者留下了几条极其宝贵的启示：