航空性收入

航空性收入 (Aeronautical Revenue)，是机场这门独特生意中最核心、最基础的收入来源。想象一下，你开了一家超级购物中心，航空性收入就相当于你向入驻的各大品牌商铺收取的固定租金和管理费；而机场的另一大收入——非航空性收入，则更像是你在商场里自营电影院、餐饮和广告位所赚的钱。简单来说，航空性收入是机场作为“空中门户”和“交通枢纽”，向航空公司等直接客户提供的、与飞机起降及旅客、货物服务直接相关的收费。它是机场业务的基石，支撑着庞大基础设施的日常运营。 虽然听起来有些专业，但拆解开来看，它就像一份清晰的“服务账单”，详细记录了航空公司使用机场核心设施的各项费用。对于价值投资者而言，理解这份“账单”的构成、特点及其背后的商业逻辑，是看懂机场这门生意，并判断其长期投资价值的关键第一步。

航空性收入并非单一项目，而是一个组合。它主要由以下几个部分构成，每一项都对应着机场提供的一项核心服务。我们可以把它想象成飞机从降落到起飞，在机场享受的“一条龙”付费服务。

这是航空性收入中最主要的部分。当一架飞机要使用机场的跑道和滑行道系统进行降落或起飞时，就必须向机场支付这笔费用。

• 本质： 类似于我们在高速公路上支付的“过路费”，本质上是为使用机场最核心、最宝贵的资产——跑道而付费。
• 计费方式： 这笔费用通常与飞机的“体重”挂钩，具体来说是依据飞机的最大起飞重量 (MTOW, Maximum Take-off Weight) 来计算。逻辑很简单：飞机越重，对跑道的磨损和占用就越大，费用自然也就越高。一架空中巨无霸空客A380的起降费，会远远高于一架小型的波音737。此外，国际航班和国内航班的收费标准通常也不同，前者往往更高。

飞机降落后，不能一直占着跑道，它需要一个地方停靠，无论是为了上下旅客、装卸货物，还是进行检修和过夜。这时，机场就会收取停场费。

• 本质： 顾名思义，这就是飞机的“停车费”。
• 计费方式： 费率通常取决于三个因素：停放时间的长短、飞机的大小（同样与MTOW相关）以及停放位置的优劣。比如，停靠在直接连接航站楼的廊桥机位（近机位）会比停在需要摆渡车接送的远机位要贵得多，就像市中心黄金地段的停车位总比郊区的贵一样。

这笔费用与我们每个坐飞机的旅客都息息相关。它通常已经包含在你购买的机票价格中，由航空公司代为收取后，再统一支付给机场。

• 本质： 我们可以将其理解为机场向每位旅客收取的“场地使用及服务费”，或者叫“人头费”。
• 覆盖范围： 这笔钱用于覆盖旅客使用航站楼设施的成本，包括但不限于值机柜台、安检通道、候机厅、卫生间、登机口以及各种信息显示系统等。在中国，这笔费用通常由两部分组成：更为人熟知的“机场建设费”和“旅客服务费”。这部分收入直接与机场的客流量挂钩，旅客越多，收入就越高。

除了上述三大项，航空性收入还包括一些其他费用，比如：

• 安检费： 机场为旅客和行李提供安全检查服务的费用。
• 廊桥使用费： 如果飞机停靠在廊桥机位，方便旅客直接登机，航空公司需要为此支付额外的廊桥使用费。
• 地勤服务费： 包括飞机的引导、行李装卸、客梯车等服务。不过，这部分业务有时由机场自己经营，有时会外包给专业的第三方地勤公司。如果由机场自己提供，那么这部分收入也计入航空性收入。

对于投资者来说，了解收入构成只是第一步，更重要的是透过这些数字，看清其背后的商业特性。航空性收入有三个非常鲜明的特点，是评估机场股投资价值时必须审视的要点。

与普通商品和服务可以随行就市、自主定价不同，机场的航空性收费标准受到政府的严格管制。在我国，主要的收费项目和价格标准由中国民用航空局 (CAAC) 等主管部门制定和调整。

• 原因： 机场，尤其是一个城市的主要机场，具有强大的区域性自然垄断地位。为了防止机场利用这种垄断地位向航空公司和旅客收取过高费用，从而损害公共利益，政府必须介入进行价格管制。
• 投资启示： 这意味着机场在这部分业务上几乎没有自主定价权。其收入增长无法依靠简单的“涨价”来实现，而必须依赖“量”的增长，即飞机起降架次、旅客吞吐量和货邮吞吐量的增加。这决定了航空性收入的增长通常是稳定而缓慢的，缺乏爆发性。对于追求稳定现金流和可预测性的投资者来说，这可能是一个优点；但对于期待高增长的投资者来说，则需要关注机场业务的其他方面。

航空性收入的“量”与宏观经济的景气度高度相关，使其成为经济活动的敏感指标。

• 逻辑链条： 经济繁荣 → 企业商务活动频繁、居民可支配收入增加 → 商务和休闲出行需求旺盛 → 航空客运量增长 → 机场起降架次和旅客吞吐量上升 → 航空性收入增加。反之，经济衰退时，企业和个人会削减差旅预算，航空需求萎缩，机场收入也随之下降。
• 投资启示： 机场是一门典型的周期性生意。其盈利能力会随着经济周期波动。历史上，无论是2008年的全球金融危机，还是2020年爆发的COVID-19疫情，都对全球机场的航空性收入造成了沉重打击。因此，投资者在评估机场股时，必须将其置于宏观经济的大背景下考量。在经济下行周期中，其股价往往会承受巨大压力，但这也可能为具有长远眼光的价值投资者提供在低位买入优质资产的机会，正如本杰明·格雷厄姆所倡导的，在市场悲观时寻找“安全边际”。

机场的运营需要庞大而昂贵的基础设施，如跑道、航站楼、停机坪等。这些资产的建设和维护需要持续不断的巨额投入，即资本性支出 (CAPEX)。

• 财务影响： 高额的资本开支会产生大量的固定资产折旧和摊销，这会直接侵蚀公司的账面利润（净利润）。很多时候，一个机场可能看起来客流量巨大，但财报上的净利润却并不理想，原因之一就是被高昂的折旧拖累。
• 投资启示： 分析机场公司时，不能只盯着净利润。一个更重要的指标是现金流，尤其是自由现金流 (Free Cash Flow)。因为折旧只是会计上的成本，并不产生实际的现金流出。一家优秀的机场公司，应该能在支付了所有运营成本和必要的资本开支后，仍然能产生充沛的自由现金流。沃伦·巴菲特曾多次警告投资者，要警惕那些需要不断“输血”（即高资本开支）才能维持竞争力的“资本黑洞”型企业。对于机场而言，关键在于其新建产能能否在未来带来足够的回报。

当翻开一份机场的年报，面对密密麻麻的数据时，我们该如何着手分析其航空性收入的质量呢？

投资者需要关注以下几个核心运营数据（KPIs），它们是驱动航空性收入增长的根本动力：

• 飞机起降架次 (Aircraft Movements)： 这是最基础的业务量指标，直接关联到起降费和停场费收入。
• 旅客吞吐量 (Passenger Throughput)： 这是市场最关注的指标，直接决定了旅客服务费的收入规模，也间接反映了机场的繁忙程度和吸引力。
• 货邮吞吐量 (Cargo & Mail Throughput)： 对于航空枢纽，尤其是货运枢纽型机场（如上海浦东国际机场），这项指标至关重要。
• 单客收入贡献 (Revenue per Passenger)： 即“航空性收入 / 旅客吞吐量”。这个指标可以剔除规模影响，用于衡量机场在单个旅客身上创造航空价值的能力。通过对比不同机场或同一机场不同时期的单客贡献，可以洞察其收费水平和效率的变化。

孤立地看一个数据没有意义，比较才能发现价值。

• 纵向对比（跟自己比）： 查看一家机场过去5到10年的运营数据，观察其增长趋势。是稳定增长，还是大起大落？在行业低谷时，它的业务量下滑幅度是否小于同行？恢复速度是否更快？这能反映出机场的经营韧性。
• 横向对比（跟同学比）： 将目标机场与国内外的同行进行比较。例如，可以将北京首都国际机场、上海浦东国际机场和广州白云国际机场放在一起对比。需要注意的是，简单的总量对比意义有限，更应关注结构性因素，如国际旅客占比。通常，国际航线的收费标准更高，能带来更高的单客收入贡献，因此国际旅客占比较高的机场（通常定位为国际枢纽）在航空性收入方面更具优势。

通过以上分析，我们可以为价值投资者提炼出关于机场这门生意的几点核心启示。 启示一：航空性收入是“基石”，但非航空性收入是“星辰大海”。 航空性收入为机场提供了稳定、可预测的现金流，构成了其商业模式的“护城河”和安全垫。但由于其增长受限于流量和管制，想象空间有限。一家真正卓越的机场，懂得利用航空业务带来的巨大客流，大力发展零售、餐饮、广告、酒店等非航空性业务。非航业务的利润率更高，增长潜力更大，是决定机场长期盈利能力和估值水平的关键。新加坡的樟宜机场就是全球典范，它不仅仅是一个机场，更是一个集购物、娱乐、休闲于一体的旅游目的地。 启示二：关注“量”的增长，而非“价”的提升。 鉴于价格天花板的存在，投资机场股的核心逻辑在于判断其未来业务“量”的增长潜力。投资者应该深入研究驱动机场流量增长的长期因素：

• 腹地经济： 机场所在区域的经济活力、人口规模和人均收入水平是航空需求最根本的来源。
• 枢纽地位： 该机场在国内或国际航线网络中的战略地位。一个强大的枢纽机场能吸引大量中转客流，从而实现业务量的指数级增长。
• 产能扩张： 是否有新建跑道、航站楼等计划。产能是增长的物理上限，适时的扩张是突破瓶颈的必要条件。
• 基地航司： 与实力雄厚的基地航空公司（如中国国际航空在北京，中国东方航空在上海）的共生关系，也是流量的重要保障。

启示三：机场是“好生意”，但要在“好价格”买入。 机场拥有天然垄断、高准入门槛、长期需求向好等优秀商业模式的特质，符合巴菲特所说的“收费桥”模型。然而，再好的生意，如果买入价格过高，也难以获得好的回报。由于其周期性特点，机场股的估值会随市场情绪而大幅波动。对于长期投资者而言，最佳的介入时点，或许正是在行业遭遇黑天鹅事件（如疫情、战争）或经济衰退导致市场极度悲观、股价大幅下挫之时。只要人类交流和探索世界的根本需求不变，航空业终将复苏，而那些拥有核心区位优势的优质机场，其价值也终将回归。