Compagnie Générale des Eaux

通用水务公司 (Compagnie Générale des Eaux) ，一家你可能从未听说过的法国公司，却是投资史上一个不容错过的经典案例。它的故事如同一部跌宕起伏的商业大片，主角从一个稳健可靠、甚至有些“乏味”的公用事业巨头，摇身一变成为追逐媒体与科技梦想的“时髦”跨国集团——威望迪 (Vivendi)，在经历了史诗级的溃败后，又涅槃重生，其核心业务最终以威立雅 (Veolia) 的面貌重归大众视野。 这个长达一个半世纪的传奇，完美诠释了商业世界中那些最深刻的母题：专注与迷失、谦逊与狂妄、价值与泡沫。对于每一位信奉价值投资的普通投资者而言，通用水务公司的历史就像一本活生生的教科书，里面写满了关于护城河 (Moat)、能力圈 (Circle of Competence)、胡乱化 (Diworsification) 以及债务风险的宝贵教训。读懂了它的故事，你或许就能更好地理解沃伦·巴菲特 (Warren Buffett) 那句名言的真谛：“投资的第一条准则是不要亏钱，第二条准则是永远不要忘记第一条。”

每一家伟大的公司，其起点往往都朴实无华。通用水务公司的故事，始于一瓢清澈的饮用水。

1853年，在拿破仑三世的钦定下，通用水务公司（以下简称CGE）宣告成立。它的使命非常明确：为法国的城市，如里昂、南特、巴黎等，提供清洁的饮用水。在那个时代，这是一个关乎国计民生的伟大事业。 CGE的商业模式在今天看来，是价值投资者梦寐以求的典范：

• 坚固的护城河： 公司业务的核心是与市政当局签订的长期特许经营合同。这些合同一签就是几十年，赋予了CGE在特定区域内独家供水的权利。这种“独家授权”构筑了一道外人难以逾越的护城河，确保了公司业务的稳定性和长期性。
• 可预测的现金流： 水是生活的必需品，无论经济繁荣还是萧条，人们总要喝水。这意味着CGE的收入和利润非常稳定，现金流如涓涓细流般源源不断，几乎不受经济周期的影响。这正是本杰明·格雷厄姆 (Benjamin Graham) 所推崇的“防御型投资”的理想标的。
• 简单的商业模式： 供水、收费。业务逻辑清晰易懂，不需要高深的金融模型或技术知识就能理解。

在长达一个多世纪的时间里，CGE就像一位沉默而可靠的巨人，默默地在水务、废弃物处理、能源服务等公共事业领域深耕细作，业务遍及全球。它不追求新闻头条，不追逐市场热点，只是年复一年地为股东创造着稳定而丰厚的回报。

然而，平静在20世纪90年代末被一位名叫让-马里·梅西埃 (Jean-Marie Messier) 的“野心家”彻底打破。 1996年，梅西埃出任CGE的首席执行官。这位精力充沛、极具个人魅力的领导者，对CGE的“乏味”感到极度不满。他环顾四周，看到了一个由互联网驱动的新时代正在以前所未有的速度到来，也就是后来人尽皆知的互联网泡沫 (Dot-com Bubble)。他认为，单纯的“水管工”没有未来，未来的王者必然是掌握了“内容”与“渠道”的媒体与通信巨头。 于是，梅西埃提出了一个宏大的“六合一”战略构想，他要将CGE这家百年老店，改造成一个集水务、能源、建筑、电信、电视和互联网于一体的超级帝国。他宣称：“我们正在从一家法国的水务公司，转型为一家全球性的服务公司。” 为了实现这个梦想，梅西埃带领着更名为“威望迪”的CGE，展开了一场堪称疯狂的全球收购。在短短几年内，他斥巨资将一系列赫赫有名的公司收入囊中，包括：

• 环球影业 (Universal Studios)： 好莱坞最富盛名的电影制片厂之一。
• Canal+： 法国最大的付费电视频道。
• Havas： 法国最大的广告与出版集团。

梅西埃的并购逻辑是“协同效应”——他相信，将电影、音乐（环球音乐）等内容，通过自家的电信网络和电视频道进行分发，能够创造出“1 x 1 > 2”的巨大价值。华尔街为这个故事而疯狂，分析师们高唱赞歌，威望迪的股价也随之飙升，梅西埃本人则被媒体誉为“法国的比尔·盖茨”。

当所有人都沉浸在狂热之中时，灾难的种子早已悄然埋下。建立在沙滩之上的帝国，只需一阵风浪，便会轰然倒塌。

传奇投资人彼得·林奇 (Peter Lynch) 曾创造过一个词——“Diworsification”（胡乱化），专门用来讽刺那些为了多元化而进行的、毫无逻辑的糟糕并购。威望迪的转型，正是这个词最完美的注脚。 梅西埃的战略犯了几个致命的错误：

• 跨出能力圈： CGE的管理层，包括梅西埃自己，都是公用事业领域的专家。他们懂得如何与政府谈判、如何铺设管道、如何管理水厂。但对于如何制作一部好莱坞大片、如何运营一个电视频道、如何评估一位歌手的商业价值，他们几乎一无所知。他们贸然闯入了一个自己完全不熟悉的领域。
• 协同效应的幻觉： 所谓的“协同效应”在现实中从未发生。一个供水部门的经理和一个电影制片人之间能有什么业务协同？事实证明，这些业务之间非但没有产生正面化学反应，反而因为企业文化、管理模式的巨大差异而冲突不断，内耗严重。
• 为梦想支付过高价格： 在互联网泡沫的顶峰期进行收购，意味着威望迪为每一项资产都支付了天文数字般的价格。当泡沫破裂时，这些资产的价值大幅缩水，给公司带来了巨大的商誉减值损失。

比“胡乱化”更可怕的，是为这场豪赌提供资金的工具——巨额的债务。 梅西埃的收购狂欢，让威望迪的负债表像气球一样迅速膨胀。到2002年，公司的债务总额已飙升至惊人的350亿欧元。 当2001年互联网泡沫破灭，全球经济陷入衰退时，威望迪的媒体和广告业务收入锐减。与此同时，巨额的债务利息却不会有丝毫减少。公司的现金流迅速枯竭，很快就陷入了连利息都支付不起的绝境，评级机构纷纷下调其信用评级，股价一泻千里。 在不到一年的时间里，威望… (message is truncated)