嵌套

嵌套（Nesting），在投资领域，特指一种金融产品（如资产管理产品）的投资组合中，又包含了其他金融产品的现象。想象一下俄罗斯套娃，一个娃娃里装着另一个更小的娃娃。在金融世界里，这种“娃中娃”的结构，就是嵌套。当一个产品投资于另一个产品，后者又投资于第三个产品时，就形成了多层嵌套。这种结构使得底层资产的真实面貌、风险水平和杠杆情况变得模糊不清，常常是监管套利和风险积聚的温床，对普通投资者而言，理解和评估其真实风险变得异常困难。

金融机构设计出如此复杂的产品结构，并非为了戏耍投资者，背后往往有其特定的“小算盘”。理解这些动机，能帮助我们更好地识别嵌套产品。

• 绕开监管的“隐身衣”：某些金融机构可能会受到投资范围的限制，比如规定不能直接投资于某些高风险领域。通过购买一个不受此限制的另一款产品，它就能间接“绕道”进入这些领域，这便是典型的监管套利。嵌套结构就像一件隐身衣，帮助资金悄悄溜进本不该去的地方。
• 业务合作的“传声筒”：有时嵌套是不同机构间分工合作的结果。例如，一家银行拥有庞大的客户和资金，但缺乏专业的投资能力。它可能会将资金委托给一家信托公司（这构成一层嵌套），而这家信托公司可能又会把具体的投资操作交给更擅长股票投资的券商资管（这又是一层嵌套）。这种业务模式被称为“通道业务”，每一层“通道”都会增加产品的复杂性和成本。
• 放大收益的“兴奋剂”：每一层嵌套都有可能增加杠杆。比如，产品A向银行借了钱去投资产品B，而产品B也可能借了钱再去投资底层资产。杠杆在每一层都可能被叠加，像滚雪球一样越滚越大，虽然可能在牛市中带来超额收益，但在市场逆转时，亏损也会被急剧放大。

对于价值投资者来说，清晰地了解自己投资的是什么至关重要。而嵌套结构恰恰是透明度和简单化原则的天敌，其危害主要体现在三个方面。

多层嵌套的最大问题在于信息不透明。资金经过层层转手，最终投向了哪里，投资者很难一窥全貌。你买的可能是一个名字听起来很稳健的“XX银行精选理财”，但它的底层资产经过两三层嵌套后，可能已经变成了高风险的非标资产。这种结构使得专业的尽职调查也形同虚设，投资者就像隔着好几层毛玻璃看东西，根本无法评估最终的风险。

这是一个简单的数学题。每一层嵌套，都意味着有一个管理人需要收取管理费、托管费等。你的投资本金，在到达最终的资产之前，已经被雁过拔毛了好几次。

• 第一层：你购买的产品A，收取1%的管理费。
• 第二层：产品A投资的产品B，收取1.5%的管理费。
• 第三层：产品B投资的产品C，再收取1%的管理费。

最终，你承担的可能是高达3.5%的年化费用，这会极大地侵蚀你的投资回报。还没开始赚钱，成本就已经高高在上了。

嵌套结构常常与高杠杆相伴相生，这会形成一个脆弱的风险链条。链条中的任何一环出现问题，都可能引发多米诺骨牌效应。比如，最底层的资产一旦出现违约，产品C会亏损，进而导致产品B亏损，最终传导至你购买的产品A。在极端情况下，这种风险会迅速蔓延，甚至可能引发局部性的系统性风险。

看清了嵌套的危害，我们作为普通投资者，应该如何应对呢？

1. 力求“穿透”，打破砂锅问到底：在购买任何理财产品前，尤其是结构看起来比较复杂的，一定要主动询问基金经理或理财顾问：“我的钱，最终会投到哪里去？” 尽可能地去了解产品的底层资产构成。对于那些语焉不详、无法提供清晰投资去向的产品，要保持高度警惕。
2. 警惕“通道费”，算清总成本：仔细阅读产品说明书的费用结构部分。如果发现产品大量投资于其他基金或资管计划，就要把所有潜在的费用加总计算，评估“总成本”是否过高。记住，投资回报是不确定的，但投资成本却是实实在在的。
3. 拥抱“资管新规”的保护伞：值得庆幸的是，中国的监管机构已经注意到了嵌套的风险。2018年出台的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（简称“资管新规”）明确规定，资产管理产品可以再投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品。这从法规层面大大限制了多层嵌套的乱象，为投资者撑起了一把保护伞。因此，选择符合“资管新规”要求的产品，是规避嵌套风险的有效方法。