开市客

开市客 (Costco Wholesale Corporation)，是全球知名的会员制仓储批发俱乐部，也是价值投资界一个如雷贯耳的名字。它的商业模式堪称零售业的一股“清流”：通过向顾客收取一笔固定的会员年费，换取以接近成本的极致低价向会员销售高品质商品的权利。这家公司不以销售商品为主要盈利手段，其绝大部分利润直接来源于会员费。这种独特的模式，使其将“顾客至上”的理念执行到了极致，也为自己构建了难以逾越的护城河 (Moat)，成为查理·芒格 (Charlie Munger) 口中“最值得学习和研究的企业之一”。

沃伦·巴菲特 (Warren Buffett) 曾说，他一生中遇到的好生意，掰着指头就能数过来，而开市客（Costco）无疑是其中之一。它的“好”，在于其商业模式的设计精妙绝伦，几乎可以说是“反传统零售”的。传统零售商绞尽脑汁地想从卖给顾客的每件商品上赚取更多差价，而开市客却反其道而行之。

这是理解开市客的第一把，也是最重要的一把钥匙。 想象一下，一家超市向你郑重承诺：“你每年付给我一笔固定的服务费，从今往后，我帮你全世界找好东西，并且保证只在成本价上加一点点运费和运营费就卖给你，基本不赚你商品的钱。” 这就是开市客的核心逻辑。 它的利润表清晰地揭示了这一点。在大多数财年里，开市客的净利润与它收取的会员费总额惊人地接近。例如，2023财年，其会员费收入为45.8亿美元，而当年的净利润为63.1亿美元。这意味着，卖场里琳琅满目、堆积如山的商品销售，更像是一场为了服务会员、提升会员续费率而精心策划的“大秀”，真正的利润引擎，是那个看似不起眼的会员资格。 这种模式带来了几个无与伦比的优势：

• 稳定的现金流： 会员费是预先收取的，为公司提供了稳定、可预测的现金流，极大地增强了其财务稳健性。
• 利益高度一致： 由于利润来自会员费，开市客的唯一目标就是想方设法地取悦会员，让他们觉得这笔年费“花得值”，从而愿意年复一年地续费。如何取悦？就是提供极致性价比的商品。这从根本上解决了传统零售商与顾客之间“零和博弈”的矛盾。
• 强大的用户粘性： 一旦支付了会员费，消费者就有了“要把年费赚回来”的心理，会更倾向于在开市客集中消费。高达90%以上的会员续费率，就是这种强大粘性的最好证明。

走进任何一家开市客卖场，你会发现它的商品种类并不像沃尔玛 (Walmart) 或家乐福那样繁多。一家典型的开市客门店，商品种类（SKU (Stock Keeping Unit)）大约只有4000种，而一家沃尔玛超市的SKU可能超过10万种。 这种“少即是多”的策略，是开市客成功的另一个秘诀。

• 极致的议价能力： SKU数量少，意味着每一种商品的采购量都无比巨大。这给了开市客与供应商谈判时无与伦比的议价能力。它可以用“我只卖你这一款番茄酱，但我一年的采购量是别人的十倍”这样的理由，从供应商那里拿到最低的采购价。
• 高效的运营效率： 更少的SKU意味着更简单的库存管理、更快的商品周转、更低的物流和陈列成本。这些节省下来的运营成本，最终都通过更低的商品价格回馈给了会员。
• 为顾客“做减法”： 在一个信息爆炸、选择过剩的时代，开市客的严选模式为顾客节省了宝贵的时间和精力。它传递给顾客一个强烈的信号：“别挑了，我们已经帮你挑好了，闭着眼睛买，每一样都是精品，而且是最低价。”这种“策展式”的购物体验，建立了深厚的信任感。

开市客内部有一条不成文的“铁律”：所有商品的毛利率，平均不得超过14%。如果任何一款商品的毛利率超过14%，都需要经过CEO甚至董事会的批准。相比之下，普通超市的毛利率通常在20%-30%甚至更高。 这道“紧箍咒”是开市客创始人Jim Sinegal定下的，它像宪法一样规范着公司的经营。这不仅仅是一个数字，它代表了一种商业信仰：永远把顾客的利益放在第一位，哪怕牺牲短期利润。这条红线迫使整个公司疯狂地追求效率、压缩成本，因为它知道，利润空间是自己给自己限定的，唯一的出路就是把运营做到极致。 当竞争对手想通过提价来增加利润时，开市客想的却是“我还能不能再便宜一点？”这种思维方式，日积月累，最终形成了消费者心中“开市客=低价优质”的牢固心智，构成了其护城河中最坚固的一块砖。

如果说会员制是开市客的骨架，那么其自有品牌——科克兰 (Kirkland Signature)——就是它丰满的血肉。 科克兰品牌于1995年推出，其定位非常清晰：品质等于或超过主流名牌，但价格远低于它们。从坚果、牛奶、咖啡豆到服装、保健品、甚至汽油，科克兰无处不在，贡献了开市客超过四分之一的销售额。 科克兰的成功之处在于：

• 借力打力： 许多科克兰产品都是由一线大牌的代工厂生产的。例如，它的咖啡豆可能来自星巴克的烘焙商，电池可能来自金霸王。开市客利用自己的渠道优势，贴上科克兰的标签，以更低的价格出售，让消费者享受到“名牌的品质，无牌的价格”。
• 提升利润与忠诚度： 自有品牌通常比销售其他品牌有更高的利润空间（即便在14%的红线内），同时，高品质的科克兰产品也成了吸引和留住会员的独家利器。许多会员正是冲着某几款“神级”科克兰产品才不断续费的。

查理·芒格对开市客的喜爱毫不掩饰，他不仅是其长期股东，更在多个场合将其奉为商业模式的典范。从价值投资的角度审视，开市客几乎满足了一切“伟大企业”的标准。

开市客的护城河并非由单一因素构成，而是一个由多种优势交织而成的、不断自我加固的强大体系。

• 规模优势 (Scale Economies)： 这是最显而易见的护城河。巨大的采购量带来了成本优势，这种优势随着公司规模的扩大而愈发显著，新进入者几乎无法在成本上与之竞争。
• 网络效应 (Network Effects)： 开市客的商业模式具有强大的网络效应。越多的会员加入，意味着越大的采购量，从而能争取到更低的价格；更低的价格又会吸引更多的新会员加入，并提高老会员的续费率。这个“会员-采购-低价”的飞轮一旦转动起来，就会形成正向循环，让强者恒强。
• 品牌与信任（无形资产）： 经过几十年的经营，开市客在消费者心中建立起了“信任”这一宝贵的无形资产 (Intangible Assets)。消费者相信在这里能买到高性价比的商品，相信公司是真正站在自己这边的。这种信任感，是花多少钱做广告都换不来的，它极大地降低了顾客的决策成本，锁定了长期客流。

芒格曾强调，他投资时非常看重企业文化和管理层的德行。开市客在这方面堪称楷模。公司善待员工，支付远高于行业平均水平的薪资和福利。这带来了极低的员工流失率和极高的员工满意度。 快乐的员工会提供更优质的客户服务，而优质的服务体验又会转化为更高的顾客满意度和忠诚度。这种“善待员工 → 优质服务 → 顾客满意 → 公司盈利 → 善待员工”的良性循环，是许多公司渴望但难以复制的软实力。它证明了商业上的成功与道德上的正确可以并行不悖，甚至相得益彰。

著名管理学家Jim Collins在其经典著作《从优秀到卓越》 (Good to Great) 中提出了“飞轮效应”的概念，用以描述优秀企业持续发展的动力机制。开市客的商业模式，正是“飞轮效应”的完美体现：

1. **以极致低价为会员创造巨大价值。**
2. **吸引更多会员，并维持极高的续费率。**
3. **会员基数和消费额的增长，带来更大的采购规模。**
4. **巨大的采购规模让公司从供应商处获得更低的成本。**
5. **成本降低后，公司将节省下来的钱再次让利给会员，提供更低的价格（回到第1步）。**

这个飞轮每转动一圈，其动能就增强一分，让公司的领先优势越来越大。同时，飞轮转动产生的利润和现金流，又为开设新店、拓展全球市场提供了燃料，驱动着公司的长期增长。

研究开市客这样的公司，不仅能让我们理解什么是伟大的生意，更能为我们自己的投资决策提供深刻的启示。

投资开市客的第一课，就是要深入理解其独特的商业模式。如果你只把它看作一个“卖东西的超市”，用传统的零售业估值模型去分析它，很可能会得出错误的结论。它的本质是一家“会员服务公司”，商品销售只是它服务会员的手段。这提醒我们，成功的投资始于对商业本质的深刻洞见。不要被股价的短期波动所迷惑，而要问自己：“我真的理解这家公司是如何赚钱的，以及它为什么能持续赚钱吗？”

巴菲特的名言是：“宁可以合理的价格买入一家伟大的公司，也不要以便宜的价格买入一家平庸的公司。” 开市客无疑是那家“伟大的公司”。但正因如此，市场也给予了它很高的评价，其股票的市盈率 (P/E Ratio) 常常处于高位。 这就给投资者带来了挑战：一家伟大的公司，在什么样的价格下才是一笔好的投资？ 这是一个没有标准答案的问题。对于一家像开市客这样拥有强大护城河和持续增长能力的公司，用略高的估值买入，长期来看可能依然能获得丰厚的回报。然而，投资的核心原则之一是“安全边际”，即买入价格要显著低于其内在价值。 因此，投资者在面对开市客这样的“明星股”时，需要保持冷静。一方面要充分认可其商业模式的卓越和护城河的宽阔，另一方面也要对其估值水平进行审慎的评估，避免在市场情绪最狂热的时候，以过高的价格买入，从而透支了未来多年的回报。

开市客的故事，是对长期主义的最好颂歌。它数十年如一日地坚持“顾客第一，员工第二，股东第三”的理念，放弃了无数可以赚快钱、提升短期利润的机会，最终却为长期股东创造了惊人的价值。 这给我们的启示是，作为投资者，我们也应该拥抱长期主义。投资的成功，往往不取决于我们能否精准预测市场的短期涨跌，而在于我们能否找到那些拥有正确价值观、致力于创造长期价值的伟大企业，并有足够的耐心和信念长期持有它们，与它们共同成长。在充满噪音和诱惑的资本市场里，开市客如同一座灯塔，指引着通往价值投资成功彼岸的航向。