董承非

董承非，中国价值投资领域的标志性人物之一，前兴证全球基金（原兴业全球基金）副总经理兼明星基金经理，现任睿郡资产管理合伙人、首席投资官。他在公募基金行业从业超过18年，以其深刻的宏观洞察、坚定的逆向思维和卓越的长期业绩而著称，被市场尊称为“董司令”。董承非的投资生涯宛如一场马拉松，不追求一时的爆发力，而以持续、稳健的步伐穿越牛熊，其投资哲学融合了自上而下的宏观判断与自下而上的公司选择，为普通投资者提供了宝贵的、可借鉴的价值投资实践范本。

董承非的职业生涯，是中国基金行业黄金二十年发展的缩影。他拥有复旦大学硕士学位，毕业后便投身于证券行业，从兴业证券的研究员起步，为其日后深厚的投研功底打下了坚实的基础。

2003年，董承非加入兴证全球基金，并于2007年开始管理其职业生涯中最具代表性的产品——兴全趋势投资混合型证券投资基金（LOF）。在此后长达13年多的时间里，他将这只基金打造成了业内公认的“长跑健将”，累计回报惊人，为持有人创造了丰厚的回报。这一段经历，不仅为他赢得了无数赞誉和奖项，更重要的是，让他“马拉松选手”的稳健形象深入人心。在风云变幻的A股市场，能够坚守一只基金超过十年，本身就是一种稀缺的品质。 2021年，董承非告别了奋斗多年的公募基金平台，选择“奔私”，与业内好友共同创立私募基金公司睿郡资产。这一转型，标志着他投资生涯新篇章的开启，也让他能够更灵活、更专注地实践自己的投资理念。从管理数百亿规模的公募产品，到执掌更为聚焦的私募策略，董承非始终站在投资一线，不断进化和思考。

董承非的投资体系博大而精深，但其核心始终围绕着“价值”二字。他善于在纷繁复杂的信息中，把握主要矛盾，寻找能够穿越周期的投资机会。他的哲学，可以用“大局观”、“逆向思维”和“风险控制”三个关键词来概括。

与许多专注于挖掘个股的基金经理不同，董承非极为重视自上而下的宏观视角。他认为，不理解宏观经济的潮起潮落，就如同在黑暗中航行，很容易迷失方向。因此，他的投资决策流程，往往始于对宏观经济周期、产业政策、全球流动性等大背景的判断。 在此基础上，他的逆向投资风格尤为鲜明。他坚信本杰明·格雷厄姆笔下的“市场先生”是一位情绪极不稳定的伙伴。当市场狂热追捧某个概念或行业时，他往往会保持警惕甚至选择离场；而当市场因恐慌而抛售某些优质资产时，他则会勇敢地介入。他曾多次表示，投资中最大的机会，往往出现在共识的对立面。 为了将这种理念系统化，董承非构建了著名的“三圈理论”来筛选投资标的：

• 第一个圈（长期空间）： 这个行业或公司的未来发展空间有多大？它是否处于一个向上的、能够持续增长的赛道？这是决定能否长期持有的前提。
• 第二个圈（商业模式和竞争格局）： 这家公司是否拥有优秀的商业模式？它在行业中的竞争地位如何？是否有足够深的“护城河”来抵御竞争对手？这是决定投资质量的关键。
• 第三个圈（估值）： 当前的价格是否合理，甚至便宜？这是决定投资安全性和潜在回报的核心。

只有当这三个圈能够完美重叠时，一个理想的投资机会才会出现。这个简单而深刻的框架，帮助他在无数次市场波动中，保持了决策的清晰与理性。

对于估值，董承非的态度是“艺术而非科学”。他不止一次地引用约翰·梅纳德·凯恩斯的名言，强调“模糊的正确远胜于精确的错误”。他认为，试图用复杂的DCF模型计算出一个股票的精确价值是徒劳的，因为未来的变量太多。他更倾向于通过历史比较、行业比较和商业模式分析，来判断一个资产是处于“昂贵”、“合理”还是“便宜”的大致区间。 为了更形象地解释市场情绪与估值的关系，他提出了“钟摆理论”。他把市场比作一个巨大的钟摆，两端分别是极度的乐观（高估）和极度的悲观（低估），而钟摆的中心点则是资产的“内在价值”。市场的常态，就是在高估与低估之间来回摆动，极少停留在中心位置。而投资者的任务，就是在钟摆摆向悲观一端时买入，在摆向乐观一端时卖出。这个理论深受霍华德·马克斯思想的影响，它告诉我们，理解市场情绪的周期性，是成功逆向投资的关键。

在董承非的投资字典里，“风险”二字的分量极重。他是一位坚定的保守主义者，始终将本金安全放在首位。他的风险控制，体现在多个层面：

• 坚守安全边际： 这是价值投资的基石。他只在价格远低于其内在价值时才会买入，为可能出现的误判或不利情况预留出足够的缓冲空间。
• 适度分散的组合： 他不会将赌注押在单一的股票或行业上。他的投资组合通常保持着均衡的配置，既有稳定增长的“压舱石”，也有具备爆发力的“弹性品种”，以此来平滑组合的波动。
• 严格的卖出纪律： 与许多投资者“买入后就不知道怎么办”的困境不同，董承非有清晰的卖出标准。通常包括：
  1. 股价严重高估，远超其内在价值。
  2. 公司的基本面发生了恶化，原有的投资逻辑不复存在。
  3. 发现了性价比更高、更有吸引力的投资机会。

这种对风险的敬畏，使他的基金在市场剧烈回调时，往往表现出更强的防御性。

董承非的投资生涯中，不乏教科书级别的经典操作。这些案例充分展现了他的远见和魄力。

为遵循合规要求，我们不讨论具体个股，而是从行业视角回顾他的经典布局：

• 对传统行业的坚守： 在成长股和TMT（Technology, Media, and Telecom）概念最火热的年代，许多基金经理纷纷抛弃金融、地产等“旧经济”板块。董承非却认为，市场对这些行业的悲观预期过度了。他深入研究，挖掘出其中商业模式最优秀、管理层最卓越的龙头公司，在极低的估值水平下进行布局，最终在市场风格切换时获得了丰厚回报。
• 周期股的精准把握： 他对周期性行业的理解极为深刻。无论是航运、航空还是能源化工，他总能敏锐地在行业景气度跌至冰点、全市场都避之不及的时候，发现供需关系即将逆转的蛛丝马迹。这种在周期底部买入的“反人性”操作，需要极大的研究定力和心理承受能力。
• 对热门赛道的审慎： 与此同时，对于那些被市场过度追捧、估值泡沫化的热门赛道，他始终保持着一份清醒和审慎。他认为，再好的公司，如果价格过高，也会变成糟糕的投资。这种纪律性，让他成功避开了一些热门概念破灭带来的巨大回撤。

董承非的公开分享，总能给投资者带来深刻的启发。他的许多观点，已成为业内流传的金句。

• “投资就像一场长跑，不在于你某个阶段跑多快，而在于你能跑多远。”
• “我们赚的是企业阿尔法的钱，而不是市场贝塔的钱。” (注：Alpha指超越市场基准的超额收益，通常来自选股能力；Beta指跟随市场波动的收益。)
• “A股的特点是波动特别大，利用好波动，它是你的朋友；利用不好，它就是你的敌人。”
• “在周期的底部买入，需要的是信仰和勇气；而在周期的顶部卖出，需要的是克制和理性。”
• “我更愿意要一个模糊的正确，也不要一个精确的错误。把一个公司未来十年的现金流算出来，我觉得是自欺欺人。”
• “这个行业的好公司，就是能把ROE（净资产收益率）做得很高，同时还不太需要资本开支。”

作为一名面向普通投资者的辞书编辑，我们从董承非的投资生涯和哲学中，可以提炼出以下几点极其宝贵的启示：

1. 拥抱长期主义： 真正的财富增长源于与优秀企业共同成长，而不是追涨杀跌的短线交易。像董承非一样，做一个投资的“马拉松选手”，用时间和复利来创造奇迹。
2. 培养独立思考能力： 投资是认知的变现。不要盲从市场的喧嚣，要敢于在人群恐慌时贪婪，在人群贪婪时恐惧。建立自己的投资框架，并严格遵守它。
3. 专注于你的能力圈： 沃伦·巴菲特强调的“能力圈”原则，在董承非身上也体现得淋漓尽致。普通投资者更应如此，只投资自己能够理解的行业和公司，不做看不懂的决策。
4. 将安全边际视为生命线： 永远记住，投资的第一原则是不要亏钱。在买入任何资产前，问问自己：“它的价格是否足够便宜？我为可能犯的错误预留了多少空间？”构建足够的安全边际，是你在市场中安身立命的根本。

总而言之，董承非不仅是一位杰出的基金管理人，更是一位充满智慧的投资思想家。他的经历和理念，为所有渴望在投资道路上行稳致远的普通人，点亮了一盏价值投资的明灯。