通用水务公司

通用水务公司 (General Waterworks Corporation) 这是一家早已消失在历史长河中的美国小型公用事业公司。坦白说，它的主营业务——供水，就像它的名字一样普通，甚至有些乏善可陈。然而，在投资界，尤其是价值投资的殿堂里，“通用水务”这个名字却如雷贯耳，散发着金子般的光芒。它之所以不朽，并非因为它提供了多么生命攸管的饮用水，而是因为它曾是“股神”沃伦·巴菲特在投资生涯早期，上演的一出精彩绝伦的“寻宝记”。这个案例，如同一块活化石，完美封存了价值投资的鼻祖本杰明·格雷厄姆思想的精髓，深刻揭示了价格与价值之间的巨大鸿沟，并为后世所有信奉价值投资的信徒们，提供了一个可供反复揣摩的经典范本。

时间回到上世纪50年代，年轻的巴菲特还在经营着他的合伙人公司，孜孜不倦地在市场的“旧货堆”里翻找着被低估的投资机会。当时的他，是格雷厄姆最忠实的学生，信奉着一种被他自己戏称为“捡烟蒂”的投资策略。

捡烟蒂投资法 (Cigar Butt Investing) 的核心思想非常简单：寻找那些虽然看起来很糟糕，但还能再免费吸上一口的“烟蒂”公司。 换句话说，就是寻找那些市值甚至低于其清算价值的公司。格雷厄姆为此发明了一个严苛的衡量标准——净流动资产价值 (Net-Net Working Capital)，计算公式为：流动资产 - 总负债。 如果一家公司的总市值比这个数字还低，那就意味着你相当于用折扣价买下了公司的所有速效资产（现金、应收账款、存货），并且白得了公司所有的固定资产（厂房、设备等）。这是一种极度保守，强调绝对安全的投资方法。 巴菲特发现，通用水务公司就是这样一个完美的“烟蒂”。根据他的计算，这家公司的股价，远远低于其净流动资产价值。打个比方，这就像你发现了一个标价7美元的钱包，而钱包里面却装着10美元现金，还附赠一个不错的皮夹子。对于任何一个理性的投资者来说，这都是一笔不容错过的“无风险套利”。于是，巴菲特开始悄悄地买入这家公司的股票。 然而，故事如果仅仅到此为止，那通用水务不过是巴菲特众多“捡烟蒂”案例中平平无奇的一个。真正让这个故事变得传奇的，是巴菲特在深入挖掘后，发现的一个惊天秘密。

在仔细研读通用水务公司的财务报表时，巴菲特发现了一项极不寻常的资产。在公司的资产列表中，静静地躺着一大笔投资——持有的美国州际公共服务公司 (American States Public Service Company) 的股票。 这里的关键在于会计记账原则。根据当时的会计准则，这些股票是按照其历史成本记录在账本上的，也就是通用水务公司当初购买它们时的价格。而那个价格，还是在大萧条时期创下的“骨折价”。几十年过去，这些股票的真实市场价值早已翻了几番，远远超过了账面上的那个数字。 这笔巨大的、未在账面上体现出来的增值，就是所谓的隐藏资产 (Hidden Asset)。 这个发现，瞬间改变了整个投资的性质。巴菲特意识到，他买下的不仅仅是一个“打了7折的钱包”，而是一个“打了7折，并且里面还藏着一张藏宝图的钱包”！通用水务的真实价值，远比他最初计算的要高得多。这个“烟蒂”不仅能再吸一口，简直就是一个还没怎么燃烧过的、上好的古巴雪茄！

发现了宝藏，下一步自然就是想办法把它变现。在这个过程中，巴菲特展现了他超越其导师格雷厄姆的商业洞察力和积极主动性，也预示了他未来从一个纯粹的价值发现者到商业帝国缔造者的转变。

格雷厄姆的策略通常是比较被动的：买入便宜的股票，然后耐心等待市场“幡然醒悟”，让价格回归价值。但年轻的巴菲特显然更有野心。他没有满足于做一个安静等待的小股东。 他和他的合伙人们持续买入通用水务的股票，直到持股比例足以让他们获得一个董事会席位。这一下，巴菲特从一个局外观察者，变成了能够影响公司决策的局内人。他不再是那个在门外等待糖果的小孩，而是直接走进了糖果店的经理办公室。 成为董事后，巴菲特开始积极地向管理层施加影响，力劝公司做一件在当时看来顺理成章，却迟迟未被执行的事情：卖掉手中那笔价值连城的股票投资组合，并将所得收益以股息或清算的形式返还给全体股东。

在巴菲特的推动下，通用水务公司最终同意清算其持有的股票资产。这一举动，彻底释放了公司隐藏的巨大价值。当这笔巨额收益分配给股东时，巴菲特的合伙人公司自然赚得盆满钵满。这笔投资的成功，不仅为他的早期客户带来了惊人的回报，也成为了他投资智慧演变过程中的一个关键里程碑。 通用水务的案例，让巴菲特深刻体会到：

• 深度研究的力量： 仅仅依靠公开的、粗略的财务数据是不够的，真正的机会隐藏在细节之中。
• 从被动到主动： 与其等待价值被市场发现，不如主动去推动价值的实现。
• 超越“烟蒂”： “捡烟蒂”虽然安全，但往往是一次性的收益。这次经历也让他开始思考，除了买“便宜货”，是否可以买入那些本身就拥有优秀商业模式，能够持续创造价值的“好公司”。这为他后来投资可口可乐、美国运通等伟大企业埋下了伏笔。

通用水务的故事虽然发生在半个多世纪前，但其中蕴含的投资智慧至今仍然闪耀。对于我们普通投资者而言，可以从中汲取以下几点宝贵的启示：

许多投资者痴迷于研究利润表，关注每股收益的波动，却常常忽略了资产负债表。资产负债表是一家公司的“家底清单”，它远比利润表更稳定、更真实。通用水务的案例告诉我们，宝藏往往就埋藏在这份看似枯燥的报表中。

• 学会阅读： 把阅读财报，尤其是资产负债表，当作一种基本技能。不必成为会计专家，但至少要能看懂关键项目。
• 关注低估资产： 特别留意那些以历史成本记账的资产，比如公司在很多年前购置的土地、房产，或者长期持有的其他公司股权。在通货膨胀和经济发展的背景下，这些资产的真实价值可能已经发生了天翻地覆的变化。

安全边际是价值投资的基石，它指的是投资的内在价值与市场价格之间的差额。安全边际越高，投资就越安全，潜在回报也越高。 通用水务公司提供了一个完美的“双重安全边际”范例：

1. 第一重保护： 公司的交易价格低于其净流动资产价值。这是格雷厄姆式的、最硬核的保护。即使公司立刻倒闭清算，投资者也能拿回比成本更多的钱。
2. 第二重保护： 公司持有被严重低估的股票投资组合。这是隐藏的价值，是额外的、巨大的利润空间。

寻找那些为你提供多重保护的投资机会，能让你在市场的惊涛骇浪中安然无恙。

这个案例最核心的启示，就是巴菲特那句被奉为圭臬的名言：“价格是你支付的，价值是你得到的。”（Price is what you pay; value is what you get.） 市场的短期情绪总是像钟摆一样，在过度乐观和过度悲观之间摇摆，这导致资产的价格会频繁地、大幅度地偏离其内在价值。而价值投资者的工作，就是利用这种偏离，在价格远低于价值时买入，在价格远高于价值时卖出。通用水务当时的股价，就是市场先生（Mr. Market）在极度悲观或漠视时，给出的一个荒唐报价。

最后，也是至关重要的一点：并非所有便宜的股票都是下一个“通用水务”。 很多公司之所以便宜，是因为它们的基本面确实在不断恶化，业务正在走向衰败。这种股票就是所谓的价值陷阱 (Value Trap)。你以为你捡到了便宜，实际上是接住了一把正在下落的刀子。 如何区分“价值股”和“价值陷阱”？一个关键的区别在于，是否存在价值释放的催化剂 (Catalyst)。 在通用水务的案例中，催化剂就是那笔可以被清算的股票投资组合，以及巴菲特本人的积极介入。在分析一家便宜的公司时，你必须问自己：

• 这家公司有什么东西可以被释放出来，从而让市场重新认识到它的价值？（例如：出售非核心资产、分拆业务、更换管理层、行业周期反转等）
• 这种价值释放的可能性有多大？需要多长时间？

如果你找不到一个清晰的催化剂，那么这只便宜的股票可能就会永远“便宜”下去。 总而言之，通用水务公司的故事，是价值投资历史上的一座丰碑。它不仅成就了早期的巴菲特，更为我们每一个普通投资者点亮了一盏明灯，指引我们在纷繁复杂的市场中，如何通过深入的研究、理性的分析和坚定的耐心，去发现那些被市场错怪的、真正的投资瑰宝。