展期亏损 (Rollover Loss),是投资期货合约时一个非常重要的“隐形成本”。它特指当投资者需要长期持有一个期货多头头寸时,由于近期的合约即将到期,不得不卖出该合约,同时买入一个更远期的、价格更高的同类合约,这个“低卖高买”的操作所产生的必然亏损。这种现象通常发生在期货升水 (Contango)的市场结构中。展期亏损就像一个看不见的“过路费”,即使你投资的标的资产(如原油、黄金)的现货价格一分未动,甚至略有上涨,只要你通过期货不断地展期,你的账户资金也可能在一次次的展期中被慢慢消耗掉。
要理解展期亏损,我们得先搞懂两个概念:期货合约的到期和期货升水。
现在,想象一下你是一位看好油价的投资者。你在1月份买入了3月到期的原油期货(价格80美元)。到了3月,你依然看好后市,不想离场。怎么办呢?你只能进行“展期”(Rollover)操作:
在这个过程中,即使油价的“大盘”(即现货价格)纹丝不动,你的头寸成本已经从80美元悄悄变成了82美元。这凭空多出来的2美元,就是展期亏損。它不是因为你判断失误,而是期货市场结构本身带来的交易成本。
展期亏损最常“伏击”的是那些投资于大宗商品ETF(交易型开放式指数基金)的普通投资者。许多追踪原油、天然气、农产品价格的ETF,其底层资产并非实物商品,而正是这些期货合约。 这意味着,基金经理为了维持对该商品的持续敞口,必须定期进行展期操作。如果市场长期处于期货升水状态(这在大宗商品市场中很常见,因为仓储、运输、保险等都构成持有成本),那么基金的净值就会被展期亏损持续侵蚀。 举个“栗子”: 假设你买了一只原油ETF,一年里,国际油价从80美元涨到了88美元,涨幅10%。你满心欢喜,以为自己的ETF也该赚10%。但结果发现,ETF的净值可能只涨了2%,甚至还亏了。这被“偷走”的8%的收益,很可能就是被全年的展期亏损给“吃”掉了。它就像一个漏水的水桶,即使天在下雨(资产价格上涨),桶里的水也可能越存越少。
对于以价值投资为核心理念的投资者来说,理解展期亏损能带来深刻的启示,帮助我们避开投资中的陷阱。
当你打算投资于那些与实物资产价格挂钩的金融产品时,一定要弄清楚它的运作原理。尤其是大宗商品ETF,务必阅读其产品说明,了解它是如何追踪标的资产价格的。如果它是通过持有期货合约来实现的,你就要高度警惕展期亏损这个潜在的“收益粉碎机”。
有亏损就有收益。与期货升水相反的市场结构叫做期货贴水 (Backwardation),即远期合约比近期合约便宜。在这种情况下进行展期操作,反而会产生展期收益 (Rollover Yield)。市场是处于升水还是贴水,本身就是解读市场情绪和基本面的重要信号。
价值投资者可以利用这些信号,辅助自己对行业基本面的判断。