AB股

AB股（Dual-Class Share Structure），又称“同股不同权”结构。这是一种将公司发行的股票分为至少两类（通常是A类和B类）的股权结构。这两类股票在分红、派息、清算等经济权利上通常是平等的，但其核心区别在于表决权。一般而言，向公众发行的A类股每股只拥有一票表决权，而由公司创始人、管理层或早期投资者持有的B类股，则每股拥有多票表决权（例如10票，甚至更多）。这种“同股不同权”的设计，使得持有少数股权的B类股股东，能够掌握公司绝大多数的投票权，从而牢牢控制公司的决策，即便他们的经济利益（持股比例）远低于50%。这套机制的核心，就是将公司的控制权与现金流权（即经济收益权）进行分离。

想象一下，你和几个朋友合伙开了一家披萨店。按照最传统的规矩，每个人出多少钱，就占多少股份，也就有多少话语权。如果你投资了30%的钱，那么在决定“明天是推出榴莲披萨还是北京烤鸭披萨”时，你就拥有30%的投票权。这听起来公平又合理，就是我们常说的“同股同权”。 现在，AB股结构登场了，它就像给创始人施加了一个“权力放大”的魔术。 假设披萨店的创始人是位天才厨师，他只出了10%的钱，但他坚信“榴莲披萨”是未来的爆款，不希望被其他只看重短期利润、想卖普通香肠披萨的股东们干扰。于是，在公司成立时，他就设计了AB股结构：

• A类股票： 对外出售给其他投资人。每股价值1元，拥有1票投票权。
• B类股票： 创始人自己持有。每股价值同样是1元，但拥有10票投票权。

结果是什么呢？即便创始人只持有公司10%的经济股份，但他可能掌握了超过50%的投票权。这样一来，无论其他股东怎么想，关于披萨店的未来，最终还是由这位手持B类股的“超级厨师”说了算。他可以心无旁骛地去实现自己那个看似疯狂的“榴莲披萨”梦想。 这就是AB股的本质：它是一项精巧的制度设计，旨在确保创始团队或核心人物在引入外部资本、稀释股权后，依然能保持对公司的绝对控制力。

AB股并非新生事物，它的历史可以追溯到上个世纪，其初衷往往是为了守护某种超越商业利益的价值。

最早采用这种结构的公司，很多是家族企业和传媒机构。比如，福特汽车的福特家族，为了确保公司不偏离创始人的理念，长期利用这种结构保持控制权。而像《纽约时报》、《华盛顿邮报》这样的新闻媒体，则通过AB股结构来捍卫“编辑独立性”。他们担心，如果公司的控制权落入纯粹追逐利润的商人手中，新闻的客观与公正就会受到侵蚀。在这种情境下，AB股就像一条“护城河”，保护着企业的核心理念和长期战略，使其免受外部短期利益的冲击。传奇投资家沃伦·巴菲特就曾长期投资于《华盛顿邮报》，他非常欣赏其家族控制下对新闻质量的执着追求。

时间快进到21世纪，AB股结构在科技行业迎来了第二春，成为硅谷“梦想家”们的标配。从Google（现在的Alphabet）到Meta（原Facebook），再到Snapchat，一大批改变世界的科技公司都采用了这种模式。 为什么科技创始人如此钟爱AB股？

• 对抗短期主义： 科技创新往往需要巨大的前期投入和漫长的回报周期。创始人担心，华尔街那些紧盯季度财报的分析师和追求短期回报的激进投资者，会迫使他们放弃“烧钱”的研发项目，从而扼杀公司的未来。AB股为他们提供了一件“金钟罩”，让他们可以顶住压力，专注于“造火箭”、“搞AI”这类着眼于未来的宏大叙事。
• 维护创始愿景： 科技公司的成功，往往与创始人的独特视野和强大执行力密不可分。马克·扎克伯格希望建立一个连接世界的社交帝国，拉里·佩奇和谢尔盖·布林梦想“整合全球信息”。AB股确保了这些“船长”能够按照自己的航海图，带领公司乘风破浪，而不会在中途被哗变的“水手”（小股东）投票罢免。
• 高效决策： 在瞬息万变的科技战场，决策速度就是生命线。AB股结构下的集权模式，避免了在重大决策上陷入股东间的漫长扯皮，使得公司能够快速响应市场变化。

可以说，AB股为那些拥有颠覆性想法的创始人提供了一片可以自由驰骋的试验田。

对于我们普通投资者而言，一家公司的AB股结构究竟是好事还是坏事？这就像一枚硬币的两面，它既可能是吸引人的“蜜糖”，也可能是致命的“砒霜”。

从价值投资的角度看，投资就是投人。如果你相信一家公司的创始人是百年一遇的天才，那么AB股结构恰恰确保了这位天才能够心无旁骛地施展才华，这无疑是投资者的一大福音。

• 稳定的领导力与长期战略： 当你投资一家拥有AB股结构的公司时，你很大程度上是在投资其创始人的智慧和远见。这种结构保证了公司战略的连贯性，避免了因管理层频繁变动而导致的发展路径摇摆。想想看，如果没有绝对的控制权，史蒂夫·乔布斯回归苹果后，能否如此决绝地砍掉冗余产品线，推出iPod和iPhone，恐怕要打上一个大大的问号。
• 抵御恶意收购： AB股是天然的“反收购利器”。它可以防止公司被那些只图短期拆分变卖资产的“野蛮人”盯上，从而保护了公司的长期价值和所有股东（包括A类股股东）的最终利益。
• 聚焦创新而非“宫斗”： 有了控制权的保障，管理层可以将几乎全部精力投入到产品、技术和市场中，而不是耗费在与各类股东的权力斗争上。

当你坚信公司的“船长”是一位能带领大家发现新大陆的哥伦布时，AB股就是那张确保他能牢牢掌舵的“授权书”，你自然愿意与他同行。

然而，权力是一把双刃剑。当缺乏有效监督时，绝对的权力往往会导致灾难性的后果。AB股的最大风险，正在于此。

• 严重的治理风险： 这是AB股结构最受诟病的一点。它削弱了股东大会对管理层的监督与制衡能力。普通股东几乎无法通过投票来否决管理层不合理的薪酬方案、失败的并购决策，甚至无法罢免一位表现糟糕的CEO。管理层成了一个“铁打的营盘”，几乎不对外部股东负责。
• 潜在的利益冲突： 控制权和现金流权的分离，可能导致B类股股东的利益与A类股股东的利益不一致。例如，创始人可能会利用其控制地位，进行一些有利于自己（或其他关联方）但损害公司整体利益的交易，比如高价收购自己亲属的公司。
• “关键人”风险高度集中： 公司的命运与一两个“关键先生”深度绑定。如果这位创始人决策失误、健康出现问题，或者像WeWork的创始人Adam Neumann那样，因个人行为失当而给公司带来巨大负面影响，那么整个公司都将陷入危机。投资者几乎没有纠错的机制。
• 投票权折价： 在市场上，由于缺乏投票权，A类股的定价通常会相对于其在“同股同权”结构下的应有价值存在一定的折价。你购买的，实际上是一份“二等公民”的股权。

当“船长”不再是英明的哥伦布，而是一位刚愎自用的“暴君”时，AB股就成了锁住所有投资者的“镣铐”，大家只能眼睁睁地看着大船驶向冰山。

面对AB股这把复杂的双刃剑，价值投资者应该如何应对？答案不是简单地“接受”或“拒绝”，而是要进行更深层次的审视和评估。这需要我们像侦探一样，仔细考察三个关键环节。

既然投资AB股公司本质上是投资那个拥有超级投票权的人，那么对“人”的考察就成了重中之重。正如本杰明·格雷厄姆和巴菲特反复强调的，管理层的品格与能力至关重要。巴菲特曾说：“我们寻找三样东西：聪明的头脑、充沛的精力，以及正直的品格。如果缺少最后一样，前两样会毁了你。” 对于AB股公司的创始人，你需要问自己以下几个问题：

• 能力与远见： 他/她过往的履历是否证明了其卓越的商业才能和战略眼光？他/她对行业未来的判断是否清晰、深刻且合乎逻辑？
• 诚信与品格： 他/她是否将股东利益放在首位？历史上是否存在损害小股东利益、进行不当关联交易等“黑历史”？
• 动机与格局： 他/她追求控制权的根本目的是为了实现伟大的商业抱负，还是仅仅为了满足个人的权力欲和经济利益？

对“人”的判断是定性的，也是最难的，但这是投资AB股公司的基石。你必须极度信任这个“掌舵人”。

一个聪明的制度设计，不仅要考虑如何赋能，也要考虑如何纠错。优秀的AB股结构，通常会包含一些“安全阀”机制，以限制超级投票权的滥用。

• 日落条款（Sunset Provision）： 这是最重要的一项保护机制。它规定了在特定条件触发时（例如，创始人离职、去世、持股比例低于某个阈值，或者公司上市达到一定年限），B类股的超级投票权会自动失效，转换为“一股一票”的普通A类股。这个条款等于给创始人的“特权”上了一个有效期，避免了“权力世袭”和人亡政息后的治理僵局。
• 独立的董事会： 公司董事会中是否有足够数量、真正独立的董事？他们能否对创始人的决策构成有效的监督和制衡？
• 重大事项的投票豁免： 在一些特别重大的、可能产生利益冲突的事项上（如公司被出售、与创始人有关的关联交易等），公司章程是否规定需要全体股东（包括A类股股东）共同投票，或排除B类股股东的投票权？

一个带有“日落条款”和强大独立董事会的AB股公司，其治理风险要远低于那些毫无约束的“铁王座”。

价值投资的核心是“用四毛钱买一块钱的东西”，即寻找安全边际 (Margin of Safety)。在评估一家AB股公司时，你必须将治理风险作为一项成本，计入你的估值模型。 这意味着，相比一家治理结构堪称典范的“同股同权”公司，你对这家AB股公司的要求应该更高。你可能需要一个更大的折扣，才能弥补你所承担的“被架空”的风险。换句话说，你必须确信，创始人卓越才能带来的潜在超额收益，能够远远覆盖其独断专行可能造成的潜在损失。 你要问自己：我是不是在为创始人的“光环”支付过高的溢价？还是说，市场因为过度担忧其治理风险，反而给出了一个极具吸引力的折价，让我有机会以更低的价格，分享一位天才带领企业成长的果实？

总而言之，AB股本身并无绝对的好坏之分。它是一种工具，一种旨在平衡资本需求与控制权稳定的公司治理工具。 在杰出、诚信的创始人手中，它能够成为创造长期价值的强大引擎，帮助伟大的公司抵御短期诱惑，实现宏伟蓝图。然而，在平庸、自私的管理者手中，它又会沦为固化权力、侵害小股东利益的壁垒，成为公司发展的巨大障碍。 作为一名理性的价值投资者，我们既不应“谈虎色变”，一概否定所有AB股公司；也不应盲目崇拜“明星创始人”，忽视其背后的治理风险。我们应该做的，是秉持审慎的态度，深入研究，仔细甄别。 记住，当你投资一家AB股公司时，你不仅是在购买这家公司的资产和未来现金流，更是在对那个手握权杖的人投下一张信任票。这张票，务必投得明明白白。