League of Legends

《英雄联盟》（League of Legends），常被玩家简称为“LoL”，是一款由美国Riot Games（拳头公司）开发、中国大陆由腾讯控股代理运营的多人在线战术竞技游戏（MOBA）。表面上看，这似乎是一个与投资毫不相干的娱乐产品，但在《投资大辞典》中，它却是一个绝佳的商业案例，生动地诠释了价值投资中一些最核心的概念。它不仅是一个游戏，更是一个庞大的商业帝国，其背后蕴含的商业模式、护城河以及用户心智占领策略，为我们理解什么是“伟大的生意”提供了教科书般的范例。对于价值投资者而言，拆解LoL的成功密码，就像在“召唤师峡谷”中洞察全局，能帮助我们更好地识别出那些具有长期增长潜力的优质企业。

LoL的成功远不止于游戏本身的设计，其商业架构的精妙之处，才是它能够持续十余年统治市场、并不断创造价值的关键。

LoL最天才的商业设计之一，就是它的“免费游玩，道具收费”（Freemium）模式。

• 零门槛的巨大流量池： 任何人都可以免费下载和玩这款游戏。这极大地降低了新玩家的进入门槛，使其能够在全球范围内迅速积累起数以亿计的庞大用户基础。这是构建其商业帝国的第一块基石。
• 不破坏公平的付费点： 游戏的主要收入来源是销售英雄的“皮肤”（外观）和其他不影响游戏平衡的装饰性道具。玩家花钱买到的只是“好看”，而不是“更强”。这种设计保护了游戏的核心竞技公平性，避免了因“付费玩家”碾压“免费玩家”而导致的用户流失。
• 强大的重复性收入： 这种模式创造了一种稳定且可持续的现金流。开发商不断推出设计精美的皮肤，满足玩家的个性化和社交炫耀需求，从而持续不断地产生收入。对于投资者来说，这种不依赖一次性买断、而是源源不断的收入模式，是企业健康财务状况的绝佳体现，类似于订阅服务带来的稳定现金流。这种高用户粘性带来的持续消费，是所有投资者梦寐以求的。

如果说游戏本身是现金牛，那么将LoL的知识产权（Intellectual Property, IP）价值最大化，则是其构建商业帝国的第二步，也是更宏伟的一步。Riot Games早已不满足于只做一家游戏公司，而是致力于成为一家像迪士尼一样的娱乐巨头。

• 音乐： 从虚拟偶像团体K/DA到摇滚乐队Pentakill，LoL推出的音乐作品在全球音乐榜单上都取得了惊人成绩，其精良制作甚至超越了许多专业音乐公司。
• 影视： 2021年推出的动画剧集《双城之战》（Arcane）在全球范围内获得了口碑和收视率的双丰收，不仅吸引了大量非游戏玩家，更极大地丰富了LoL的世界观和角色深度，提升了整个IP的品牌价值。
• 电竞生态： LoL拥有全球最成熟、商业化最成功的电子竞技联赛体系。每年举办的全球总决赛（Worlds）如同电竞界的“世界杯”，吸引全球上亿观众，带来了巨额的转播权、赞助和门票收入。

这种“游戏+”的策略，将一个单一的游戏产品，升维成一个可以跨媒介、跨领域不断衍生和创造价值的超级IP。这告诉我们，在评估一家公司时，不能只看它当前的产品，更要看其核心IP是否具有强大的延展性和生命力。一个强大的IP，本身就是一条深不见底的护城河。

伟大的投资家沃伦·巴菲特曾说，他寻找的是那些拥有宽阔且持久“护城河”的企业。LoL就是一个完美的分析样本，它拥有教科书级别的、由多种因素共同构筑的坚固护城河。

网络效应是指一个产品或服务的价值随着用户数量的增加而提升。LoL的护城河中，最宽最深的一条就是网络效应。

• 匹配效率： 拥有海量玩家意味着你可以随时快速地匹配到水平相当的队友和对手，这是小众游戏无法比拟的体验优势。
• 社交属性： 你的朋友们都在玩LoL，你就很难迁移到其他同类游戏中去。游戏不仅仅是游戏，更是一个社交平台。当一个产品成为一种社交货币时，它的地位就很难被撼动。
• 生态壁垒： 庞大的玩家基础催生了繁荣的主播、视频作者、赛事解说等内容生态。这些内容创作者又进一步强化了LoL的文化影响力，吸引更多新玩家，形成了一个强大的正向循环。

对于投资者而言，识别出具有网络效应的公司至关重要。无论是社交媒体（如腾讯控股旗下的微信）、电商平台还是操作系统，一旦形成强大的网络效应，后来者就极难颠覆。

经过十多年的发展，LoL已经成为一个全球性的文化符号。它的品牌本身就是一项极其珍贵的无形资产。

• 情感连接： 全球数亿玩家在LoL的世界里投入了无数的时间和情感，英雄角色、背景故事、经典比赛都成为了他们成长记忆的一部分。这种深度的情感连接是单纯用金钱买不来的，也是竞争对手最难复制的。
• 品牌价值： “LoL出品”几乎等同于“精品”的代名词，无论是游戏更新、CG动画还是音乐影视，其一贯的高品质标准建立了极高的用户信任度。这种品牌信誉让它在推出任何新产品或服务时都能事半功倍。

在分析一家公司时，资产负债表上看不到的品牌价值和用户情感，往往是其最坚实的资产。

转换成本是指用户从一个产品或服务转移到另一个竞争对手产品或服务时所面临的成本。LoL通过多种方式巧妙地构建了极高的转换成本。

• 时间与金钱投入： 玩家在账号上投入了成百上千小时的练习时间，购买了大量皮肤，这些都是“沉没成本”。如果要换一个新游戏，意味着这一切都要从零开始，损失巨大。
• 学习成本： LoL拥有上百位英雄和复杂的装备、战术体系，精通游戏的学习曲线非常陡峭。玩家一旦熟悉了这套体系，就懒得再去适应一款全新的、规则迥异的游戏。
• 社交关系沉淀： 如前所述，游戏内的好友列表、一起开黑的“战友”关系，都构成了强大的社交转换成本。

投资者在寻找优质企业时，也应关注其产品或服务是否能“锁定”用户。那些让用户“用了就离不开”的企业，通常都拥有定价权和长期稳定的盈利能力。

有趣的是，成为一名优秀的价值投资者，其所需的思维方式与成为一名高端的LoL玩家，竟有许多共通之处。

在LoL中，新手玩家往往只盯着眼前的小兵，为每一次成功的“补刀”（击杀小兵获得金钱）而沾沾自喜。但高手玩家的眼光则始终在全局地图上，他们关注的是防御塔、小龙、大龙等长期战略资源，最终目标是摧毁敌方的主水晶。 这与投资的道理如出一辙。许多散户投资者就像新手玩家，每天沉迷于追涨杀跌，试图预测市场先生的短期情绪波动，赚取蝇头小利。而真正的价值投资者，则像战略家一样，他们关注的是企业的长期基本面、商业模式和核心竞争力。他们的目标是买入并长期持有一家伟大公司的股权，分享企业长期成长带来的丰厚回报，最终“赢得整场比赛”，而不是纠结于一两次“补刀”的得失。

LoL的游戏环境并非一成不变，开发商会定期发布“版本更新”，加强某些英雄、削弱另一些，或是引入新的装备和规则。顶尖的玩家必须不断学习和适应这些变化，才能保持竞争力。 商业世界同样如此。技术革新、消费者偏好变化、新的竞争者入局，都像是商业世界的“版本更新”。一家伟大的公司必须具备强大的适应能力和创新能力，才能在不断变化的环境中保持领先。查理·芒格一直强调，学习能力和适应性是企业和投资人最重要的品质。我们在投资时，要寻找那些管理层思想开放、能够主动拥抱变化，甚至引领变革的企业。

LoL中有一个词叫“滚雪球”（Snowballing），指的是一旦某一方在早期取得微小优势，就能像滚雪球一样，将这个优势越滚越大，最终形成不可逆转的胜势。 这正是对复利最形象的比喻。正如巴菲特所描述的：“人生就像滚雪球，重要的是找到很湿的雪和很长的坡。”一家拥有强大护城河的公司，能够在竞争中持续胜出，将其利润进行再投资，从而实现资产和盈利能力的指数级增长。作为投资者，我们的任务就是找到这样的优质企业（很湿的雪），然后通过长期持有（很长的坡），让复利这个“世界第八大奇迹”为我们创造惊人的财富。

《英雄联盟》不仅仅是一款游戏，它是一个精心设计的商业生态系统，一个关于如何构建和维持长期竞争优势的生动案例。它告诉我们，一个伟大的生意，往往具备以下特征：

• 一个能够吸引海量用户的核心产品。
• 一种能将用户流量转化为持续现金流的聪明模式。
• 一条由网络效应、品牌、转换成本等构筑的、难以逾越的护城河。
• 一种能将核心IP价值不断放大、跨界发展的能力。

作为一名价值投资者，我们的任务就是在纷繁复杂的市场中，运用我们的智慧和耐心，去寻找那些现实世界里的“英雄联盟”。这些公司或许不在游戏行业，但它们同样拥有忠诚的用户、强大的品牌、坚固的护城河和光明的未来。理解了LoL的成功之道，或许能让你在投资这个更宏大、也更激动人心的“峡谷”中，更有机会取得最终的胜利。