三因子模型

三因子模型 (Fama-French Three-Factor Model) 是由诺贝尔经济学奖得主尤金·法马与肯尼斯·弗伦奇共同提出的一个重要资产定价理论。它在传统的资本资产定价模型 (CAPM) 基础上，增加了两个新的解释变量——规模因子和价值因子，认为股票的预期回报不仅受市场整体波动（贝塔系数）影响，还系统性地受到公司规模和账面市值比高低的影响。这个模型极大地深化了我们对股票收益来源的理解，是现代价值投资理论的重要基石。

想象一下，你要解释为什么一艘船开得快。资本资产定价模型 (CAPM) 认为，主要看“水流”的速度（市场整体表现）。但三因子模型说，这不够！我们还得看这艘船本身是“小快艇”还是“大游轮”（规模），以及它看起来是“破旧渔船”还是“豪华新船”（价值）。

这和CAPM里的核心思想一样，也就是“水涨船高，水落船也低”。它衡量的是整个股票市场的整体风险。当股市牛气冲天时，大部分股票都会跟着上涨；当熊市来临时，也少有股票能独善其身。这个因子解释了股票收益中由大盘涨跌贡献的那一部分。简单说，你赚钱，有多少是靠市场赏饭吃。

SMB是“Small Minus Big”的缩写，意思是“小市值公司回报 减去 大市值公司回报”。法马和弗伦奇通过研究发现，从长期来看，小公司的股票回报率往往高于大公司。

• 为什么？ 小公司通常成长潜力更大，就像一艘小快艇，虽然颠簸（风险高），但加速起来比笨重的万吨巨轮快得多。市场为了补偿投资者承担的这种额外风险（比如流动性差、抗风险能力弱），会给予更高的回报预期。
• 投资启示： 这为投资小盘股提供了理论支持。但请记住，高预期回报总是伴随着高风险。

HML是“High Minus Low”的缩写，指“高账面市值比公司回报 减去 低账面市值比公司回报”。账面市值比，简单理解就是公司的“内在价值”与其“市场价格”的比值，这与我们常说的市净率 (P/B) 互为倒数。

• 高账面市值比（低市净率）：通常被认为是价值股。它们就像是二手市场里蒙尘的古董，市场先生当前对它们不屑一顾，价格便宜，但可能蕴含着被低估的价值。
• 低账面市值比（高市净率）：通常被认为是成长股。它们是市场上最亮的星，万众瞩目，价格昂贵，市场对它们的未来寄予了厚望。

法马和弗伦奇发现，长期来看，价值股的回报率倾向于跑赢成长股。这为价值投资策略提供了强有力的证据。

了解三因子模型，就像给你的投资配了一副“多焦眼镜”，能让你看得更清楚、更深刻。

你可以用这个模型来分析你的基金或投资组合。你的超额收益是从哪里来的？是因为基金经理真的“慧眼识珠”，还是仅仅因为他/她买了一堆小盘股和价值股，恰好赶上了好时候？三因子模型可以帮你把收益拆解开，看看有多少来自市场（运气），有多少来自对特定风格（规模、价值）的暴露。

该模型揭示了两个可能产生长期超额收益的“宝藏区”：小盘股和价值股。这并不是说你应该立刻把所有钱都投进去，而是提示你，在构建多元化的投资组合时，可以适度向这两个方向倾斜，作为获取更高潜在回报的一种策略。

有些基金经理会宣称自己的成功源于超凡的择时或选股能力（即所谓的阿尔法）。但通过三因子模型一分析，你可能会发现，他们的高回报只不过是承担了更多的小盘股风险和价值股风险而已。这并非“魔法”，而是对已知风险因子的系统性暴露。这个模型能帮你甄别真正的投资能力和纯粹的风格运气。

当然，三因子模型也不是万能的。

• 因子会“失灵”：在某些时期，比如科技股狂热的年代，成长股的表现会远超价值股，规模因子的表现也不总是稳定的。
• 模型在进化：学术界后来又提出了五因子模型，在原有基础上增加了“盈利能力”和“投资风格”两个新因子，试图更全面地解释收益来源。

尽管有其局限性，三因子模型的贡献是革命性的。它告诉我们，风险和收益的世界是多维的。除了跟对大盘，通过承担不同类型的、被市场定价的“聪明风险”，投资者也有可能获得系统性的回报。对于价值投资者而言，它用严谨的数据证明了——关注那些被市场冷落的、具有内在价值的公司，从长远看，是一条智慧的道路。