刘易斯·拉涅利

刘易斯·拉涅利 (Lewis Ranieri)，一个在华尔街如雷贯耳，但在普通投资者中却略显陌生的名字。他是金融史上最具争议性的人物之一，被誉为“资产证券化 (Securitization)”之父，亲手开启了将原本“不动”的房屋贷款变成可在全球市场自由流动的金融产品的时代。他和他所创造的按揭抵押贷款证券 (Mortgage-Backed Security，简称MBS)，曾是华尔街最高效的印钞机，也最终成为引爆2008年金融危机的导火索。拉涅利的故事，是一部关于金融创新、人性贪婪与风险失控的警世寓言，也是每一位价值投资者都应深入研读的经典案例。他从所罗门兄弟 (Salomon Brothers) 的邮件收发室小弟，一路逆袭成为债券交易天王，其传奇经历被作家迈克尔·刘易斯 (Michael Lewis) 写入其成名作《说谎者的扑克牌 (Liar's Poker)》中，成为华尔街文化的一个缩影。

要理解拉涅利的“丰功伟绩”，我们得先回到上世纪70年代，看看他所要解决的问题——当时的银行家们正被一种又慢又笨的资产折磨得叫苦不迭，那就是住房抵押贷款。

刘易斯·拉涅利并非出身名校的金融精英。他大学辍学，21岁时在所罗门兄弟公司找到了一份兼职工作——在邮件收发室处理信件。但这个来自布鲁克林的意大利裔小伙子，拥有着敏锐的商业嗅觉和一种不达目的不罢休的狠劲。他很快就凭借自己的努力和才干，从后台转到了前台，最终进入了当时华尔街最赚钱但也最“野蛮”的部门——债券交易部。 在上世纪70年代末，拉涅利被指派去负责一个新兴但毫不起眼的业务：按揭贷款交易。在当时，这绝对是一份苦差事。银行贷给购房者的贷款，通常要等上二三十年才能连本带息地收回来。这些贷款就像一堆堆湿漉漉的木头，沉重、难以挪动（缺乏流动性），而且风险高度集中（如果某个地区的房价下跌，当地银行就会遭受重创）。对于追求高速周转和巨额利润的华尔街来说，这门生意简直枯燥得像看着油漆变干。 但拉涅利却从中看到了别人没有发现的机会。他问自己：“有没有一种方法，能让这些‘湿木头’燃烧起来，变成炙手可热的抢手货？”

拉涅利和他的团队想出的天才解决方案，就是“资产证券化”。 这个词听起来很复杂，但原理却像做一道“水果拼盘”。想象一下，一家银行手里有成千上万笔个人住房贷款，就像果农手里有成千上万个苹果。这些苹果质量不一，单独卖很慢。拉涅利的方法是：

1. 第一步：打包 (Pooling)。 把这成千上万笔贷款（苹果）打包汇集到一个巨大的“资产池”（大果篮）里。
2. 第二步：分割 (Tranching)。 基于这个资产池未来产生的现金流（购房者每月归还的本金和利息），创造出一种全新的、标准化的证券（把果篮里的水果切块，做成一份份标准的水果拼盘）。
3. 第三步：销售 (Selling)。 把这些标准化的证券卖给全球的投资者，比如养老基金、保险公司等。投资者购买了这个证券，就等于间接持有了成千上万笔房贷的一部分债权，可以定期获得相应的本息收入。

这种新诞生的证券，就是按揭抵押贷款证券（MBS）。 为了让投资者放心购买，早期的MBS大多由美国政府支持的企业，如吉利美 (Ginnie Mae)、房利美 (Fannie Mae)和房地美 (Freddie Mac)提供担保。这意味着，即使借款人违约，投资者也能拿回本金。 这一创新瞬间点燃了整个金融市场。

• 对于银行而言，它们可以迅速将发放出去的贷款卖掉，回笼资金，然后再发放新的贷款，大大加快了资金周转率，把“死钱”变成了“活钱”。
• 对于投资者而言，他们获得了一种有政府信用背书、收益率高于国债的稳定投资品。
• 对于拉涅利和所罗门兄弟而言，他们开创了一个全新的、价值万亿美元的市场，并从中赚取了天文数字的承销费和交易利润。

拉涅利的部门成了所罗门兄弟乃至整个华尔街最强大的利润引擎。他本人也从一个无名小卒，一跃成为声名显赫、令人生畏的“债券之王”。

然而，潘多拉的魔盒一旦打开，里面的魔鬼就再也收不回去了。拉涅利开创的MBS模式，在其后的二十年里，被华尔街的“天才”们以一种失控的方式，推向了极致的复杂与疯狂。

MBS的巨大成功，让华尔街尝到了甜头。但很快，他们就不满足于此了。为了追求更高的收益率，金融工程师们发明了更加复杂的衍生品——担保债务凭证 (Collateralized Debt Obligation，简称CDO)。 如果说MBS是把“苹果”做成“水果拼盘”，那么CDO就是把不同“水果拼盘”里卖剩下的、品相不太好的“水果块”重新收集起来，再加工成“混合果酱”。 具体来说，交易员们会把不同MBS中风险较高、评级较低的部分（也就是最可能发生违约的那些贷款）剥离出来，重新打包，制作成一个新的证券——CDO。他们声称，通过这种“多样化”的组合，风险被分散了。 更具迷惑性的是，信用评级机构 (Credit Rating Agencies)，如穆迪 (Moody's)和标准普尔 (Standard & Poor's)，竟然给这些由“垃圾”组成的CDO产品中的大部分层级打上了AAA的最高信用评级。这就像告诉全世界的食客，这瓶用烂水果做的“混合果酱”和顶级鱼子酱一样安全。这给了投资者一种致命的、虚假的安全感。金融创新，在这里变成了一场层层嵌套、风险被不断隐藏和放大的“叠叠乐”游戏。

这个庞大的金融机器需要源源不断的“原料”——也就是新的住房贷款。当优质的借款人（信用良好、收入稳定）都被挖掘殆尽后，为了维持这部印钞机的运转，银行开始将贷款标准降到匪夷所ed的程度。 次级抵押贷款 (Subprime Mortgage)应运而生。银行开始向那些信用记录不佳、没有稳定收入、甚至没有工作的借款人发放贷款。所谓的“NINJA”贷款（No Income, No Job, or Assets，无收入、无工作、无资产）大行其道。 整个链条变成了一个疯狂的循环：

1. 贷款机构疯狂放贷，因为他们知道可以马上把这些高风险贷款打包卖给华尔街。
2. 华尔街的投行疯狂地将这些垃圾贷款证券化，制成MBS和CDO，因为评级机构会给它们贴上“安全”的标签。
3. 全世界的投资者（包括许多大型养老基金和银行）则疯狂地购买这些“高收益、低风险”的产品。

没有人关心这些贷款最终是否会被偿还。泡沫越吹越大，直到2007年美国房地产市场开始逆转，房价下跌，那些无力还款的次级贷款借款人开始大规模违约。 多米诺骨牌倒下了。违约潮导致MBS和CDO的价值瞬间崩溃。那些持有大量此类产品的金融机构，从雷曼兄弟到AIG，接连陷入破产或被拯救的境地，最终引爆了席卷全球的金融海啸。 事后，拉涅利在接受采访时，看着自己亲手缔造又最终失控的市场，说出了那句著名的话：“我感觉自己创造了一个怪物（I felt like I created a monster）。”

对于我们普通投资者而言，刘易斯·拉涅利的故事不是遥远的华尔街传奇，而是一面映照出投资世界核心原则的镜子。作为一名价值投资 (Value Investing)的信奉者，我们可以从中汲取四个至关重要的教训。

沃伦·巴菲特 (Warren Buffett)有句名言：“永远不要投资你看不懂的生意。” 这句话是对拉涅利悲剧的最好注解。 MBS，尤其是后来的CDO以及CDO的平方（CDO-Squared），其结构之复杂，已经超出了绝大多数金融从业者的理解范围。它们就像一个个密不透风的“黑箱”，投资者只看到外面贴着的“AAA”评级和诱人的收益率，却对里面究竟装了些什么、风险如何传导一无所知。当危机来临时，这些“黑箱”瞬间变成了“盲盒”，开出来的全是灾难。 投资启示： 在你的投资决策中，简单是美德。如果你无法用几句简单的话向一个外行解释清楚你投资的是什么、它如何赚钱、以及潜在的风险在哪里，那么你很可能正在踏入一个自己无法掌控的“黑箱”。请立即远离它。

拉涅利本人是债券交易的天才，MBS在他的能力圈 (Circle of Competence)之内。但这个由他开启的证券化浪潮，很快就演变成一场由贪婪驱动的全民狂欢，其规模和复杂性远远超出了任何个人、甚至任何机构的能力圈。 无数投资者，包括掌管千亿资产的基金经理，被高收益的诱惑和“别人都在赚钱”的焦虑所驱使，盲目地冲进了他们一无所知的领域。他们购买CDO，不是因为理解它，而是因为贪婪和恐惧（Fear of Missing Out）。 投资启示： 坚守你的能力圈。认识到自己知识的边界，远比知识本身更重要。同时，要时刻警惕贪婪和从众这两种最强大的人性弱点。市场的狂热往往是危险的信号，当邻居家的主妇都在讨论某个投资品时，你或许应该开始警惕了。

投资大师霍华德·马克斯 (Howard Marks)将投资思维分为两个层次：第一层次思维简单而肤浅，第二层次思维深刻而复杂。

• 第一层次思维： MBS能让银行释放流动性，创造巨大利润。太棒了，我们买入！
• 第二层次思维： MBS的盛行会催生对底层资产（住房贷款）的巨大需求。这会导致什么？→ 银行会不顾一切地降低贷款标准。这又会导致什么？→ 大量不合格的借款人涌入市场，吹大房地产泡沫。这最终会导致什么？→ 一旦利率上升或房价下跌，大规模违约将不可避免，整个建立在这些贷款之上的金融衍生品大厦将会崩塌。

拉涅利的故事完美地展示了缺乏第二层次思维的后果。所有人都沉浸在眼前的盛宴中，却无人思考狂欢过后的宿醉。 投资启示： 训练自己进行“第二层次思维”。在做出任何投资决策前，不要只看眼前的好处，要反复追问：“然后呢？这会带来什么意想不到的后果？最好和最坏的情况分别是什么？” 风险控制，永远是投资的第一要务。

金融创新的口号，往往伴随着“这次不一样”的论调。华尔街曾相信，通过证券化和风险分散，他们已经驯服了经济周期。事实证明，这不过是另一个傲慢的幻想。 从郁金香狂热到互联网泡沫，再到次贷危机，历史一再证明，市场是有周期的。极度的乐观与繁荣，必然会播下未来萧条与恐慌的种子。所谓“均值回归 (Reversion to the mean)”是金融世界里最强大的引力之一。无论是资产价格、利润率还是市场情绪，当它们偏离长期平均水平太远时，总会有一股力量将它们拉回来。 投资启示： 要对周期心存敬畏。在市场高歌猛进、人人都在谈论“新范式”时保持冷静；在市场哀鸿遍野、人人弃之如敝屣时保持勇气。理解并利用周期，而不是试图预测市场的短期波动，这才是价值投资者穿越牛熊、实现长期成功的关键。 刘易斯·拉涅利，这位“怪物”的创造者，用他戏剧性的一生，为我们上了关于金融、人性和投资原则最生动的一课。