猎聘

猎聘（Liepin），全称有才天下信息技术有限公司（港交所股票代码：6100.HK），是中国领先的中高端人才职业发展平台。它并非一个简单的招聘网站，而是一个独特的生态系统，巧妙地将求-职者（C端）、企业（B端）和猎头（H端）三方连接在一起。其核心的“B-H-C”模式，打破了传统招聘信息不对称的壁垒，致力于为中高端职场人提供更专业、更高效的职业服务，使其成为人才招聘领域一个值得关注的价值投资标的。

想象一下，如果你想买一件独一无二的设计师品牌服装，你会去楼下的大卖场，还是去一个汇集了众多设计师店铺、有专业买手和时尚博主推荐的线上商城？大多数人会选择后者。猎聘做的，就是这样一个“人才领域的高端线上商城”。 在这个商城里：

• 求职者（C端用户）就像是“消费者”。他们不是在漫无目的地浏览海量商品，而是在寻找最适合自己职业生涯的“精品”——那些高薪、有前景的职位。
• 企业（B端用户）则是“品牌商家”。他们在这里开设“店铺”，展示自己的“高端商品”（职位），希望能精准地找到符合自己要求的“消费者”（人才）。
• 猎头（H端用户）扮演了最关键的角色——他们是“专业买手”和“平台KOL”。他们凭借自己的专业知识和行业人脉，在海量的“商品”和“消费者”之间进行筛选、匹配和推荐。他们不仅帮助企业高效地找到合适的人，也帮助求职者发现那些未曾注意到的机会。

这种独特的B-H-C（企业-猎头-求职者）三边平台模式，是理解猎聘的关键。它与传统的、像信息分类广告牌一样的前程无忧或智联招聘等平台有着本质区别。猎聘通过引入猎头这个专业的“润滑剂”，极大地提升了中高端人才市场的匹配效率和交易体验，构建了一个正向循环的生态系统。

对于价值投资者而言，寻找一家拥有宽阔且持久“护城河”的公司至关重要。这是投资大师沃伦·巴菲特提出的概念，指企业能够抵御竞争、保持长期盈利能力的结构性优势。猎聘的护城河，主要由以下三条构成：

猎聘的商业模式具有强大的网络效应。简单来说，就是平台上的用户越多，平台对所有用户的价值就越大，从而吸引更多用户加入，形成一个良性循环。

• 对企业而言： 越多的优秀求职者和专业猎头聚集在平台上，企业找到合适人才的概率就越大，他们就越愿意付费使用平台。
• 对求职者而言： 越多的优质企业和猎头发布职位，他们找到心仪工作的机会就越多，平台的吸引力就越强。
• 对猎头而言： 越多的企业客户和候选人资源，他们完成招聘、赚取佣金的效率就越高，他们就越离不开这个平台。

这种多边网络效应一旦形成，就会像滚雪球一样越来越大，为后来者设置了极高的进入壁垒。新来的竞争者很难在短时间内聚集起能与猎聘相抗衡的三方用户规模。

在用户心智中建立一个清晰的定位，本身就是一道无形的护城河。就像我们想搜索时会想到百度，想社交时会打开微信一样，当许多职场人，尤其是中高端人才想要寻求职业突破时，“猎聘”已经成为了他们心智中的首选之一。 这种强大的品牌认知，来源于其多年来对中高端市场的专注。通过持续的品牌建设和优质服务，猎聘成功地将自己与“专业”、“精英”、“高薪”等标签绑定在一起。这使得公司在获取高质量用户时成本更低，同时在向企业客户收费时拥有更强的议价能力。毕竟，对于企业来说，招聘一个核心高管的价值，远非招聘一个基础岗位可比。

在互联网时代，数据是新的“石油”。猎聘平台沉淀了海量的用户行为数据——求职者的简历、职业偏好、企业的招聘需求、岗位的薪酬范围、猎头的撮合记录等等。这些数据是公司最宝贵的资产之一。 通过人工智能和大数据分析技术，猎聘可以不断优化其推荐算法，像一个越来越聪明的“高科技红娘”。它能更精准地预测什么样的人才适合什么样的职位，从而大幅提升招聘效率和用户体验。这种基于数据和技术构建的匹配能力，是纯粹靠人力堆砌的传统猎头公司难以比拟的，也进一步强化了其网络效应的护城河。

了解了猎聘的生意逻辑和护城河，我们还需要学会阅读它的“成绩单”——财务报表，这样才能判断这到底是不是一门好生意，以及公司经营得如何。

猎聘的收入主要来源于向企业客户（B端）提供的人才服务。这有点类似于SaaS（软件即服务）的商业模式。

• 核心业务（面向B端）： 企业客户会购买不同等级的套餐服务，以获得发布职位、筛选简历、与候选人沟通、使用招聘管理系统等权限。这是猎聘最稳定、最主要的收入来源。这种模式的优点是客户粘性高，能产生持续的现金流。
• 其他业务（面向C端）： 猎聘也为个人求职者提供增值服务，比如简历优化、职业咨询、面试辅导等。虽然这部分收入目前占比较小，但它代表了公司在个人职业发展服务领域的探索，是未来的一个潜在增长点。

对于猎聘这样的平台型公司，除了看总收入和利润，我们还应该关注一些关键的运营指标，它们能更直观地反映平台的“健康状况”：

• 验证用户数： 包括企业用户、个人用户和猎头用户的数量。这些数字的持续增长，是平台网络效应不断增强的直接体现。
• 付费企业客户数： 这是比注册用户数更核心的指标。有多少企业愿意真金白银地为服务买单？这个数字的增长，直接关系到公司收入的增长。
• ARPU (每用户平均收入)： 全称为Average Revenue Per User。这个指标反映了公司从每个付费企业客户身上赚到的钱是变多了还是变少了。如果ARPU持续提升，说明公司的服务价值得到了客户的认可，议价能力在增强。
• 毛利率： 互联网平台生意的魅力之一就是高毛利率。由于服务用户的边际成本很低（多服务一个客户，增加的成本微乎其微），像猎聘这样的公司通常拥有非常高的毛利率（通常在80%左右）。这是“好生意”的一个重要标志。

从价值投资的角度审视猎聘，我们可以得出一些初步结论：

• 一门好生意： 人力资源服务是一个永续存在的市场，而线上招聘平台凭借其效率优势，是这个市场中的优质赛道。猎聘的平台模式具有强大的网络效应和高毛利率，符合“好生意”的特征。
• 一家好公司： 猎聘在最具价值的中高端招聘市场占据了领先地位，拥有由网络效应、品牌和技术构成的坚实护城河。
• 一个好价格？ 这是价值投资中最难，也最需要投资者独立判断的部分。即使是最好的公司，如果买入价格过高，也可能变成一笔糟糕的投资。投资者需要结合公司的盈利能力、成长前景以及市盈率（P/E）、市销率（P/S）等估值指标进行综合判断，耐心等待市场先生（Mr. Market，由本杰明·格雷厄姆提出的概念）给出非理性的低价时，再做出决策。

投资任何公司都必须正视其风险。对于猎聘而言，投资者需要警惕以下几个“暗礁”：

• 宏观经济周期风险： 招聘行业是经济的“晴雨表”。当宏观经济下行，企业会缩减招聘预算甚至裁员，这将直接冲击猎聘的收入和利润。这是其面临的最大系统性风险。
• 市场竞争风险： 虽然猎聘护城河稳固，但并非高枕无忧。市场上既有深耕垂直领域的竞争者，也有像脉脉、BOSS直聘这样以不同模式切入市场的挑战者。投资者需要持续关注竞争格局的变化。
• 技术变革风险： 人工智能等新技术既是猎聘的助力，也可能是颠覆者。未来是否会出现新的技术或商业模式，对现有招聘平台造成冲击，是需要警惕的长期风险。
• 政策监管风险： 作为一个处理海量个人和企业数据的平台，猎聘需要遵守日益严格的数据安全和隐私保护法规，相关的政策变化可能会对公司运营产生影响。

猎聘是一家在优质赛道中，凭借其独特的B-H-C模式构建了坚实护城河的优秀公司。它就像是人才市场里的“高端购物中心”，通过连接三方用户，创造了巨大的网络效应和品牌价值。 对于价值投资者来说，研究猎聘是一个绝佳的案例，它完美地诠释了网络效应、品牌价值等无形资产如何构筑起一家企业的核心竞争力。然而，深刻理解其商业模式和护城河只是第一步，投资最终还需要面对经济周期的波动、激烈的市场竞争，并对公司的价值做出理性的判断。记住，投资的真谛不是追逐市场的短期热点，而是以合理的价格，成为一家卓越企业的一部分，并耐心分享其长期成长的果实。