乐视网

乐视网（Leshi Internet Information & Technology Corp., Beijing），曾用名“乐视网信息技术（北京）股份有限公司”，由贾跃亭于2004年创立。它最初是一家专注于长视频版权分销和网络视频播放服务的公司，并于2010年作为中国首家视频网站登陆A股的创业板（又称“二板市场”），一度成为创业板市值最高的公司，被誉为“创业板一哥”。然而，乐视网的辉煌是短暂的。它以“平台+内容+终端+应用”的所谓“生态化反”模式进行疯狂扩张，业务版图迅速延伸至电视、手机、体育、金融甚至汽车等众多领域。这种烧钱扩张最终导致资金链断裂，引爆了震惊全国的“乐视危机”。经中国证监会调查，乐视网连续十年财务造假，其巅峰时期的繁荣景象被证实为一场精心策划的“世纪骗局”。最终，乐视网于2020年被强制退市，成为中国资本市场历史上一个极具警示意义的标志性案例，为价值投资者提供了深刻而惨痛的反面教材。

乐视网的兴衰史，如同一部情节跌宕起伏的商业大片，生动地诠释了梦想、狂热、贪婪与毁灭。它的故事，是每一位投资者都应细细品读的风险警示录。

在乐视网崛起的时代，中国的互联网行业正处于野蛮生长的风口。贾跃亭不满足于仅仅做一个视频网站，他提出了一个极具诱惑力的概念——“生态化反”。这个概念的核心是通过垂直整合产业链，将看似不相关的业务（如内容、硬件、软件、平台）打通，创造出“1+1 > 2”的化学反应。

• 平台层： 以乐视视频、乐视云为基础。
• 内容层： 拥有乐视影业、花儿影视等，生产和购买大量影视剧版权。
• 终端层： 这是故事的高潮部分，包括乐视超级电视、乐视超级手机。乐视以“硬件亏损、内容收费”的颠覆性模式迅速占领市场，吸引了大量拥趸。
• 应用层： 基于终端和平台，开发各种互联网应用。

这个故事在当时听起来无懈可击，它描绘了一个未来科技生活的完美闭环。投资者和消费者都被这个宏大的叙事所吸引，相信乐视将成为中国的苹果+Netflix+特斯拉的结合体。然而，这个“生态”的各个环节都需要持续不断的巨额资金投入，为其日后的崩塌埋下了最危险的伏笔。

凭借“生态化反”的性感故事，乐视网在资本市场上一路狂飙。从2012年底到2015年中的牛市顶点，其股价上涨了惊人的40多倍，市值一度突破1700亿元人民币，稳坐创业板头把交椅。 在那个时期，乐视网成为了市场的绝对明星。分析师们用最华丽的辞藻为其撰写研究报告，公募基金和各路资本争相涌入，甚至众多演艺界明星也纷纷投资入股。市场的狂热情绪将乐视网的市盈率 (PE) 推至令人咋舌的高度。人们买入的早已不是乐视网这家公司的真实业绩，而是一个关于未来的“梦想”，一个由贾跃亭亲手编织的、看似即将实现的科技乌托邦。这种脱离基本面的狂热追捧，是典型的泡沫特征。

“生态”的扩张永无止境，贾跃亭的梦想也随之膨胀到了造车领域——一个更加烧钱的无底洞。他投入巨资在美国创办了法拉第未来 (Faraday Future)，试图颠覆传统汽车产业。这成为了压垮骆驼的最后一根稻草。 汽车项目巨大的资金需求，叠加手机供应链欠款、体育版权费用等一系列问题，使得乐视脆弱的资金链在2016年底应声断裂。供应商上门讨债、员工工资缓发、项目停滞……多米诺骨牌开始倒塌。尽管期间有“白衣骑士”孙宏斌携其融创中国投入150亿元试图挽救，但也只是杯水车薪，并最终承认投资失败。贾跃亭本人则在危机全面爆发后，以“下周回国”的承诺远走美国，至今未归。

随着贾跃亭的出走和公司问题的彻底暴露，乐视网的股价一落千丈。在经历了漫长的停牌和挣扎后，于2020年7月21日被深圳证券交易所正式终止上市。 故事的结局远未结束。2021年4月，中国证监会发布调查结果，认定乐视网在2007年至2016年连续十年财务造假，其上市相关文件及定期报告存在虚假记载。乐视网因此被处以2.4亿元罚款，贾跃亭个人则被处以2.41亿元罚款，并被终身禁入证券市场。这一纸罚单，为这场持续多年的“生态”大戏，最终定性为一场彻头彻尾的“骗局”。

对于价值投资者而言，乐视网的废墟之上，长满了值得汲取的教训。它像一面镜子，映照出市场非理性时的疯狂，也凸显了坚持基本原则的宝贵。

乐视网的成功，是“故事”的成功。 投资者为之疯狂的，是“生态化反”这个听起来无比美妙的商业故事，而非公司实实在在的经营业绩和现金流。

• 投资启示： 真正的价值投资，根植于对企业内在价值的精确计算，而这离不开对财务报表的深入分析。当一家公司的主要卖点是其“颠覆性”的商业模式、“广阔”的市场前景和“伟大”的创始人愿景，但其财务数据却与之严重不符时（例如，利润微薄、现金流持续为负），投资者就必须高度警惕。请永远记住，动听的故事可以吸引眼球，但只有健康的现金流量表才能让企业长久生存。

沃伦·巴菲特一再强调，伟大的公司都拥有宽阔且持久的护城河 (Moat)，以抵御竞争对手的攻击。乐视宣称其“生态”就是它的护城河，但事实证明，这是一种幻觉。

• 多元化的陷阱： 乐视的“生态”看似强大，实则每个环节都根基不稳。它在视频、电视、手机、汽车等多个领域同时开战，但没有一个领域建立起绝对的领先优势。这种无边界的扩张，严重违背了商业常识和能力圈 (Circle of Competence) 原则。
• 投资启示： 投资者应该寻找那些专注在自己核心领域、不断加深自身护城河的公司，而非那些四处出击、追逐每一个热点的“多元化”企业。一个企业如果宣称自己能同时在七八个差异巨大的行业里都做到顶尖，那它大概率在一个行业里都做不到真正的顶尖。

乐视危机的一个核心问题，在于其混乱的公司治理 (Corporate Governance) 结构和大规模的关联交易 (Related-Party Transactions)。

• “大股东”的提款机： 贾跃亭通过复杂的股权设计和关联公司网络，将上市公司（乐视网）的资金大量输送至其个人控制的非上市体系（如乐视移动、乐视汽车等）。上市公司成为了大股东实现个人梦想的“提款机”，严重损害了中小股东的利益。这种掏空上市公司的行为，是财务造假的重要组成部分。
• 投资启示： 普通投资者在分析一家公司时，必须特别关注其年报中关于“关联交易”的章节。如果一家公司与大股东或其控制的其他企业之间存在大量且定价不明的交易，这就是一个巨大的危险信号。一个诚信、透明、以全体股东利益为重的管理层，是公司长期价值的基石。

如果说乐视案只有一个最重要的财务教训，那一定是现金流。在乐视网最风光的几年里，它的营业收入和净利润数据都非常亮眼（后来被证明是伪造的），但其经营活动产生的现金流量净额却长期为负或与利润严重不匹配。

• 利润是观点，现金是事实： 会计准则的灵活性使得利润可以被轻易操纵，但现金的流入流出则要真实得多。一家公司即使账面上有大量利润，但如果持续无法将这些利润转化为实实在在的现金，那么它的生存就会面临巨大风险。乐视的“硬件亏损换用户”模式，本质上就是一种持续烧钱的游戏，一旦外部融资跟不上，游戏就立刻结束。
• 投资启示： 投资者在阅读财报时，应将现金流量表置于与利润表同等甚至更重要的位置。重点关注自由现金流 (Free Cash Flow)——即公司在维持或扩大其资产基础后剩余的现金。持续创造强劲自由现金流的公司，才是真正能为股东创造价值的“现金奶牛”。

价值投资的鼻祖本杰明·格雷厄姆曾有一个经典比喻：“短期来看，市场是一台投票机，但在长期，它是一台称重机。” 乐视网的案例完美验证了这一理论。

• 短期投票： 在乐视的巅峰时期，市场这台“投票机”显然被其华丽的故事所吸引，投出了压倒性的赞成票，将其股价推向了不合理的高位。
• 长期称重： 当潮水退去，故事的泡沫破灭，市场这台“称重机”开始工作。它最终称出了乐视网真实的重量——几乎为零，甚至为负（因为它留下了巨额债务）。
• 投资启示： 价值投资者应该努力成为“称重者”，而非“投票者”。这意味着我们要忽略市场的短期情绪波动和喧嚣，专注于评估企业的真实内在价值。只要你买入的价格远低于其内在价值，那么即使市场短期内不认可，长期来看，“称重机”终将还你公道。

乐视网，这个曾经让无数人激动、也让无数人梦碎的名字，如今已成为中国资本市场历史的一部分。它不是第一个，也绝不会是最后一个利用人性弱点和市场狂热来编织泡沫的公司。 对于普通投资者而言，我们无法改变市场的非理性，但我们可以选择构建自己的理性框架。通过学习乐视网的案例，我们应深刻理解到：抛弃不切实际的幻想，回归商业常识；重视冰冷的财务数据，而非火热的资本故事；坚守自己的能力圈，抵制未知的诱惑；并始终牢记，投资的本质是对企业未来现金流的折现，而非参与一场击鼓传花的博弈游戏。在投资的道路上，避开像乐视网这样的“巨坑”，远比抓住几个所谓的“风口”更为重要。