伽马

伽马 (Gamma) 是期权交易中一个至关重要的“希腊字母”风险参数。如果说Delta衡量的是期权价格相对于标的资产价格变化的“速度”，那么伽马衡量的就是这个“速度”本身的变化快慢，也就是“加速度”。具体来说，伽马表示当标的资产价格变动1个单位时，该期权的Delta值会相应变动多少。一个高伽马值的期权，其Delta会随着股价的波动而剧烈变化，这意味着它的盈亏曲线非常陡峭，潜在的收益和风险都被急剧放大。对于期权交易者，尤其是期权卖方而言，伽马是监控风险敞口的核心指标，因为它揭示了持仓风险暴露的稳定性。

为了让你彻底搞懂伽马，我们来开个车。

• 把股价想象成一辆正在行驶的汽车的位置。
• 把期权的价格，想象成你坐在车里感受到的刺激程度。
• Delta 就是这辆车的速度。 速度越快（Delta值越高），你的位置变化越快，感受到的刺激（期权价格变动）也越剧烈。
• 伽马 (Gamma) 就是这辆车的加速度。 它代表你踩油门或刹车的力度。一辆法拉利（高伽马）轻点油门，速度就会飙升；而一辆老旧的家庭轿车（低伽马），你可能得把油门踩到底，速度才会有明显变化。

所以，伽马告诉我们一个期权的Delta对股价变化的敏感程度。高伽马意味着期权的Delta值非常“活跃”和“不稳定”，会随着股价的微小波动而快速变化，这既可能带来惊喜，也可能带来惊吓。

伽马的正负号揭示了你的风险/收益曲线是“朋友”还是“敌人”。

• 正伽马 (Positive Gamma)：当你买入一个看涨期权或看跌期权时，你的头寸就拥有正伽马。这是对买方有利的特性。
  • 当股价朝你有利的方向变动时（买看涨期权，股价涨），你的Delta会增加，相当于你的“车”在加速，利润加速增长。
  • 当股价朝你不利的方向变动时（买看涨期权，股价跌），你的Delta会减小，相当于你的“车”在减速，亏损速度放缓。
  • 这是一种“涨得更快，跌得更慢”的理想状态。
• 负伽马 (Negative Gamma)：当你卖出一个期权时，你的头寸就是负伽马，这通常是风险的来源。
  • 当股价朝你不利的方向变动时（卖看涨期权，股价涨），你的亏损会加速，因为Delta的绝对值在增大，相当于风险敞口这辆“车”失控般地冲向你。
  • 当股价朝你有利的方向变动时，你的利润增长会减速。
  • 这就是为什么卖出裸期权被称为“在压路机前捡硬币”——大部分时间你在赚取小额的权利金，但一次失控的负伽马风险就可能让你血本无归。

伽马值不是一成不变的，它的大小取决于两个关键因素：

1. 期权的价内/价外状态：伽马在平价期权（At-the-Money，即股价 ≈ 行权价）时达到最大值。因为在这一点上，期权最终是会变得值钱（价内期权）还是变得一文不值（价外期权）充满了最大的不确定性，所以它的Delta对股价变化最为敏感。当期权深度价内或深度价外时，其结局已大致确定，伽马值反而会变得很小。
2. 距离到期日的时间：随着到期日的临近，平价期权的伽马值会急剧飙升。在最后几个交易日，股价的微小波动都可能决定期权的“生死”，导致其Delta值像坐过山车一样剧烈波动。这被称为“伽马风险”，是末日轮玩家的狂欢，也是期权卖方的噩梦。

作为一名价值投资者，你可能永远不会去交易期权，但理解伽马这个概念，能为你提供一个审视投资风险的全新视角。

• 识别“负伽马”式企业：有些公司的商业模式就像一个裸卖空的期权。它们在经济平稳期赚取稳定的利润，但其资产负债表上隐藏着巨大的财务杠杆，或者其产品在面对技术变革、政策变动时极其脆弱。一旦环境发生不利变化，它们的亏损会呈加速度扩大。理解负伽马，能帮助你避开那些看似便宜，实则蕴含崩溃风险的“价值陷阱”。
• 寻找“正伽马”式机会：与此相反，伟大的企业往往具有“正伽马”的特性，也就是我们常说的optionality。这意味着公司拥有一些潜在的、非线性的增长机会。比如，一家软件公司的主营业务稳定，同时它还在研发一个可能颠覆行业的新产品。这个新产品就是一份“免费”的看涨期权：如果成功，公司价值将呈指数级增长（利润加速）；如果失败，损失也相对有限（亏损减速）。芒格所说的“Lollapalooza效应”，本质上就是多种正面因素相互作用产生的巨大合力，这与正伽马的加速效应异曲同工。

最终，伽马提醒我们：风险和收益并非总是线性的。 在投资中，要时刻警惕那些可能让亏损加速的“负伽马”陷阱，并努力寻找那些能让利润奔跑起来的“正伽马”机会。这，本身就是一种深刻的价值投资智慧。