洛斯公司

洛斯公司（Loews Corporation），一家在美国纽约证券交易所上市的多元化控股公司，股票代码为L。它或许不像苹果公司或亚马逊那样家喻户晓，但在价值投资的殿堂里，洛斯公司及其背后的蒂施家族（Tisch Family）却享有传奇般的地位。这家公司本质上是一个“企业的集合体”，其业务横跨保险、能源、酒店和包装等多个看似毫不相关的领域。洛斯公司的核心商业模式并非生产某种特定产品，而是精于资本配置，即在不同行业间腾挪资金，以股东回报最大化为唯一目标，寻找并收购那些暂时被市场低估的资产，然后以卓越的管理和耐心的持有，等待其价值回归或实现增值。它被许多投资者视为伯克希尔·哈撒韦之外，另一个将价值投资理念执行到极致的教科书级典范。

洛斯公司的故事，是一部典型的美国梦。它的创始人是拉里·蒂施（Larry Tisch）和鲍勃·蒂施（Bob Tisch）两兄弟。他们的创业之旅并非始于华尔街的交易大厅，而是源自新泽西州的一个小旅馆。

20世纪40年代，蒂施兄弟用父母的积蓄买下了一家濒临破产的小旅馆。他们亲力亲为，凭借敏锐的商业嗅觉和出色的服务，很快让旅馆扭亏为盈。此后，他们将赚来的利润不断投入，收购更多的酒店。他们的策略简单而有效：寻找那些地理位置优越但经营不善或装潢过时的酒店，以低廉的价格买入，然后通过翻新和改善管理来提升其价值。 这种做法，与价值投资之父本杰明·格雷厄姆提出的烟蒂投资法不谋而合——在地上寻找别人丢弃的、但还能免费吸上一口的“烟蒂”。蒂施兄弟总能在别人遗弃的“烟蒂”（破旧旅馆）中，发现剩余的价值。到了60年代，他们已经建立起一个庞大的连锁酒店集团，也就是今天洛斯酒店（Loews Hotels）的前身。

然而，蒂施兄弟的雄心不止于酒店业。1959年，他们将目光投向了当时规模远大于他们的洛斯影院公司（Loews Theatres）。当时，由于反垄断法的要求，派拉蒙影业被迫剥离旗下的影院业务，洛斯影院就是其中之一。在电视崛起的冲击下，电影院线生意一落千丈，被市场视为夕阳产业，股价跌至谷底。 蒂施兄弟再次看到了“烟蒂”的机会。他们发现，洛斯影院旗下拥有大量位于城市黄金地段的房地产，这些地产的实际价值远高于其股票市值。他们开始在公开市场悄悄买入洛斯影院的股票，并最终取得了控制权。接手后，他们果断地出售了部分经营不善的影院，将地产用于更有价值的商业开发（比如改建成酒店），并利用影院业务产生的现金流，开启了洛斯公司作为一家多元化控股公司的传奇历程。这次经典的“蛇吞象”收购，也奠定了洛斯公司日后发展的核心模式：利用一个业务的现金流，去收购另一个被低估的业务。

如果说沃伦·巴菲特是价值投资的“股神”，那么拉里·蒂施则被誉为“华尔街的终极价值投资者”。洛斯公司的运营哲学，就是一部活生生的价值投资教科书。

对于洛斯这样的控股公司而言，最重要的工作不是如何运营一家酒店或钻井平台，而是如何分配资金。这门艺术被称为“资本配置”，它决定了公司的长期价值。洛斯公司的资本配置工具箱主要有三件法宝：

• 精明的收购： 只在资产价格远低于其内在价值时出手。他们从不追逐热门行业，反而喜欢在行业萧条、无人问津时进场。例如，在80年代石油危机导致海上钻井行业一片哀嚎时，他们以极低的价格收购了Diamond M. Drilling公司（后来的Diamond Offshore Drilling），并在日后油价回暖时获得了丰厚回报。
• 股票回购 (Share Buybacks)： 当洛斯公司自己的股价被市场低估时，蒂施兄弟会毫不犹豫地动用公司现金大规模回购自家股票。他们认为，当股价低于公司内在价值时，回购股票是回报率最高、最确定的投资。这种做法直接提升了现有股东的持股价值，是真正为股东着想的体现。
• 派发股息： 当公司找不到合适的投资机会，且自身股价也不便宜时，他们会选择将现金以股息的形式返还给股东，让股东自己去寻找更好的投资机会。

这三者之间的权衡与抉择，构成了资本配置的精髓。洛斯公司的历史证明，卓越的资本配置能力是创造长期、可持续回报的关键。

逆向投资（Contrarian Investing），即在市场恐慌时买入，在市场狂热时卖出。这是洛斯公司最鲜明的标签。其最经典的战役，莫过于对哥伦比亚广播公司（CBS）的投资。 在20世纪80年代中期，曾经辉煌的传媒巨头CBS陷入了困境。公司管理不善，广告收入下滑，面临着被“门口的野蛮人”恶意收购的威胁，股价一蹶不振。在所有人看来，CBS就是一个烫手山芋。 然而，拉里·蒂施却看到了其内在的价值：CBS拥有强大的品牌、覆盖全美的电视网络和宝贵的内容库。他判断，这些无形资产的价值远未在股价中体现。于是，洛斯公司开始大举买入CBS的股票，最终持股比例接近25%，拉里·蒂施也亲自出任CEO。 他上任后，大刀阔斧地进行改革：出售非核心资产（如唱片和出版业务），削减臃肿的开支，聚焦核心的广播电视业务。几年后，CBS重新焕发生机，股价大幅上涨。洛斯公司在这笔投资上赚取了超过10亿美元的利润。这个案例完美诠释了逆向投资的真谛：真正的机会往往隐藏在市场的悲观情绪和短期困难之中。

洛斯公司旗下业务五花八门，从给付巨额灾难赔偿的保险公司（CNA Financial），到铺设天然气管道的公司（Boardwalk Pipelines），再到高端酒店，彼此之间几乎没有协同效应。这种模式常常让追求“专注”的分析师感到困惑。 但这正是洛斯模式的巧妙之处。它采取的是一种“分散化经营，集中化管理”的策略：

• 分散化经营： 各个子公司由专业的管理团队独立运营。蒂施家族从不干涉子公司的日常经营，他们相信专业的人做专业的事。
• 集中化管理： 总部的核心任务只有一个——资本配置。蒂施家族像一个总司令，决定着资金应该流向哪个“战场”（子公司），何时从一个“战场”撤回资金，投入到另一个更有利可图的“战场”。

这种结构使得洛斯公司可以跨越行业周期。当某个行业（如能源）不景气时，另一个行业（如保险）的现金流可以为其提供支持，或者被用于抄底其他行业的资产。它就像一艘拥有多个独立防水舱的巨轮，即使某个船舱进水，整艘船依然能够平稳航行。

尽管洛斯公司有着辉煌的投资历史和卓越的管理层，但在资本市场上，它的股价常常以低于其各部分业务价值总和的价格进行交易。这种现象被称为控股公司折价（Holding Company Discount）或“集团企业折价”。 产生这种折价的原因有很多：

• 复杂性： 投资者很难理解并分析一家业务如此多元化的公司，因此会给予一个较低的估值。
• 缺乏透明度： 控股公司层面的费用和潜在的资本利得税，使得其真实价值难以精确计算。
• 资本配置风险： 投资者担心管理层未来可能会做出错误的投资决策，从而摧毁价值。

然而，对于聪明的价值投资者而言，这种“洛斯折扣”本身就可能是一个投资机会。它意味着你可能以八折甚至更低的价格，买入由投资大师管理的一篮子优质资产。这提供了一层额外的安全边际。当市场认识到其真实价值，或者公司通过持续的回购来缩小这一差距时，投资者就有可能获得双重回报：一是来自其旗下业务的价值增长，二是来自估值折扣的修复。

研究洛斯公司的故事，普通投资者可以获得许多宝贵的启示，这些启示超越了简单的股票买卖，是构建长期投资哲学的基石：

1. 像企业家一样思考： 投资股票，本质上是购买一家公司的部分所有权。要像蒂施兄弟那样，关心企业的长期经营和内在价值，而不是股价的短期波动。
2. 资本配置是投资的核心： 无论是个人还是公司，如何分配有限的资源，决定了最终的财富水平。学习评估管理层的资本配置能力，是你选股时的重要功课。
3. 耐心是最大的美德： 洛斯公司的许多成功投资都经历了漫长的等待期。价值投资不是一夜暴富的魔法，它需要你有足够的耐心，抵御市场的喧嚣和诱惑，静待花开。
4. 在无人问津处寻宝： 最大的投资机会往往出现在被市场抛弃的角落。当一个行业或一家公司被负面新闻笼罩时，不妨深入研究一下，看看其中是否隐藏着被错杀的“烟蒂”或“CBS”。
5. 理解价格与价值的区别： 市场先生（Mr. Market）每天都会给你一个报价（价格），但这个报价常常与企业的真实价值相去甚远。你的任务不是预测市场情绪，而是估算企业价值，并在价格远低于价值时采取行动。