特伦斯·奥登

特伦斯·奥登（Terrance Odean），美国金融学教授，行为金融学领域的先驱学者之一。他并非家喻户晓的投资大师或基金经理，而是像一位严谨的“投资行为侦探”。奥登教授以其与同事布拉德·巴伯（Brad Barber）的合作研究而闻名，他们开创性地使用了来自券商的大规模真实交易数据，对普通投资者的行为模式进行了“地毯式”的分析。他的研究深刻揭示了导致个人投资者投资业绩不佳的常见心理偏误，例如过度自信、处置效应等。对于价值投资者而言，奥登的研究提供了一面宝贵的镜子，让我们看清自己作为人类在投资决策中最容易犯的错误，从而帮助我们建立理性的投资框架，避免成为市场中的“韭菜”。

在投资世界里，我们常常听到沃伦·巴菲特（Warren Buffett）或彼得·林奇（Peter Lynch）这样的传奇名字，他们是凭借卓越的投资业绩而封神的实践者。然而，特伦斯·奥登教授则是从另一个维度为我们贡献智慧的学术巨擘。他是加州大学伯克利分校（University of California, Berkeley）哈斯商学院（Haas School of Business）的荣休教授，他的“战场”不在交易大厅，而在数据实验室。 在奥登教授的时代之前，许多关于投资心理学的研究都局限于实验室环境，通过问卷或模拟实验来观察人们的决策。这种方法虽然有价值，但总让人觉得与真实世界的“真金白银”操作有一定距离。奥登和巴伯做了一件开创性的事：他们说服了一家大型折扣券商，获取了数万名匿名投资者的真实交易记录。这就像从“模拟飞行”转为分析“真实航班的黑匣子数据”。 手握数百万条交易记录，奥登教授就像一位侦探，通过分析这些冰冷的数据，精准地描绘出了普通投资者（也就是我们常说的“散户”）在市场中的行为画像。他的研究成果并非投资建议，告诉你应该买什么股票，而是像一份详细的“体检报告”，指出了我们在投资中最常见、最致命的“慢性病”。

通过对海量数据的分析，奥登教授和他的合作者们得出了一系列令人震惊却又无比真实的结论。这些发现系统地解释了为何大多数个人投资者的长期回报率甚至跑不赢大盘指数。

过度自信（Overconfidence）是奥登教授发现的最普遍、最具杀伤力的行为偏误。简单来说，就是人们系统性地高估了自己的知识、能力和判断的准确性。在投资领域，这表现为：

• 频繁交易： 过度自信的投资者认为自己能够预测市场走向，或者能比别人更早地发现“牛股”。这种信念驱使他们频繁地买卖股票，试图通过“精准操作”来战胜市场。然而，奥登在其著名论文《交易有害你的财富》（Trading Is Hazardous to Your Wealth）中用数据证明，交易越频繁的投资者，其最终的投资回报越差。这是因为每一次交易都会产生佣金、税费等成本，这些成本会持续侵蚀你的本金。频繁交易就像在逆风中跑步，每一步都比别人更费力。
• 买入后表现更差： 奥登的研究中有一个惊人的发现：投资者卖出的股票，在接下来的表现居然超过了他们买入的股票。这意味着他们的“精挑细选”不仅没有带来超额收益，反而起到了负面作用。这正是过度自信的铁证——他们以为自己换了一个更好的，结果却丢掉了一个更优的。

投资启示： 对于普通投资者来说，最好的行动往往是“不行动”。价值投资的核心之一是长期主义，相信优秀公司的内在价值会随着时间的推移而增长。奥登教授的数据告诉我们，管住自己的手，减少不必要的交易，是提高长期回报率最简单有效的方法之一。与其追求成为“股神”，不如承认自己的无知，将精力放在理解公司基本面上，或者干脆选择持有低成本的指数基金，让市场的整体增长为你服务。

处置效应（Disposition Effect）是另一个被奥登教授用数据清晰验证的著名偏误。它指的是投资者在心理上倾向于过早地卖出正在上涨的股票（兑现利润），同时又过久地持有正在下跌的股票（拒绝承认亏损）。 这个概念最早由赫什·舍夫林（Hersh Shefrin）和梅尔·斯塔特曼（Meir Statman）提出，其心理根源在于诺贝尔奖得主丹尼尔·卡尼曼（Daniel Kahneman）和阿莫斯·特沃斯基（Amos Tversky）提出的前景理论（Prospect Theory）。该理论指出，人们在面对同等数量的收益和损失时，损失带来的痛苦感远大于收益带来的快乐感。

• 卖出赢家： 当一只股票上涨时，投资者急于将其卖掉，把浮盈变成实实在在的现金，获得一种“胜利”的快感。
• 持有输家： 当一只股票下跌时，如果卖掉，就意味着将浮亏变成了“已实现的损失”，这在心理上是非常痛苦的。因此，许多投资者选择“装死”，安慰自己“只要不卖，我就没亏”，寄希望于有一天股价能够反弹回本。

这种行为模式的后果是灾难性的。它系统性地让你“掐断鲜花，浇灌杂草”（Cut your flowers and water your weeds）。你的投资组合里，表现优异的“明星公司”被早早清仓，而那些基本面可能已经恶化的“垃圾公司”却被长期持有，最终导致整个组合的质量不断下降。 投资启示： 成功的投资决策应该完全基于对公司未来前景的判断，而与你的买入成本无关。成本只是一个历史数据，它不应该影响你对未来的决策。价值投资者应该定期审视自己的持仓，问自己一个关键问题：“假如我今天手握一笔现金，我还会以当前的价格买入这家公司吗？”如果答案是否定的，那么无论这只股票是盈利还是亏损，都应该考虑卖出。

在信息爆炸的时代，我们的注意力是一种稀缺资源。奥登和巴伯的研究发现，个人投资者的买入决策在很大程度上受到“注意力”的驱动。他们倾向于购买那些能够吸引他们眼球的股票。 什么能吸引眼球？

• 媒体报道： 登上财经新闻头条的公司。
• 极端表现： 近期股价暴涨或暴跌的股票。
• 异常交易量： 交易量突然放大的股票。

问题在于，当一家公司成为新闻焦点时，往往已经太晚了。它的股价可能已经被过度炒作，或者其面临的问题已经人尽皆知。散户投资者在此时入场，往往是为前期投资者“抬轿子”或“接飞盘”。这就像去一家网红餐厅吃饭，当你看到它在社交媒体上刷屏时再去，通常需要排长队，而且性价比也大不如前。 投资启示： 真正的投资机会往往隐藏在市场的喧嚣之外。巴菲特曾说：“当别人贪婪时我恐惧，当别人恐惧时我贪婪。”这正是对注意力驱动投资的反向操作。价值投资者应该主动去寻找那些被市场忽视、乏人问津，但基本面扎实的“冷门公司”，而不是被动地追逐市场热点。独立思考和深入研究是抵御注意力偏误的唯一武器。

奥登和巴伯的研究还有一个非常有趣的分支，他们比较了男性和女性投资者的行为和表现。结果发现：

• 男性交易更频繁： 平均而言，男性的年换手率比女性高出近一半。
• 男性收益更低： 正是由于更频繁的交易，男性投资者的净回报率显著低于女性投资者。

研究者将这种差异主要归因于男性比女性表现出更高程度的“过度自信”。当然，这并非是对任何性别的评判，而是一种基于大数据的行为模式观察。它再次印证了“过度自信”和“频繁交易”对投资业绩的巨大杀伤力。 投资启使： 无论男女，谦逊都是投资中一种极其宝贵的美德。认识到市场的复杂性和自己能力的局限性，会让我们在做决策时更加谨慎，更少地进行冲动交易。这份研究提醒我们，投资不是一场比拼谁更“勇敢”或谁“操作更骚”的游戏，而是一场比拼耐心和理性的长跑。

特伦斯·奥登的研究像一面清晰的镜子，照出了我们作为普通人在投资中的种种非理性行为。好消息是，一旦我们认识到这些“行为病毒”，就可以有意识地建立“免疫系统”。以下是一些基于奥登研究的实用建议，帮助你成为自己更好的“行为治疗师”。

在头脑发热之前，为自己建立一套投资规则或清单。例如：

• 买入清单： 我为什么买入这家公司？它的核心竞争力是什么？估值是否合理？我计划持有它多久？
• 卖出清单： 在什么情况下我会卖出它？是基本面恶化，还是价格远超价值，亦或是有了更好的投资标的？

将这些规则写下来，可以有效地对抗情绪化的决策，让你在面对市场波动时有章可循，而不是跟着感觉走。

奥登的研究是对“爱折腾”的投资者的当头一棒。对于绝大多数人来说，投资组合的最佳状态是“无聊的”。这意味着：

• 降低交易频率： 除非有充分且理性的理由，否则不要轻易改变你的核心持仓。
• 相信复利的力量： 财富的积累主要依靠时间和优秀资产的内在增长，而非频繁的买卖差价。
• 考虑S&P 500等指数基金： 如果你没有时间和精力研究个股，那么定期投资于一个覆盖广泛市场的低成本指数基金，并长期持有，是巴菲特本人也为普通人推荐的“最优解”。

为了避免重蹈覆辙，你需要一个诚实的反馈机制。投资日记是一个绝佳的工具。

• 记录决策理由： 在每次做出重要的买卖决策时，详细记录下你当时的思考过程、分析逻辑和预期。
• 定期复盘： 无论是成功还是失败的投资，过一段时间后（例如一年），回头看你当初的日记。这能帮助你识别自己的思维盲点，看看当初的判断是对是错，以及为什么。这个过程是校准你的自信心、提升你决策水平的最好方式。

奥登等人的研究也发现，个人投资者往往持有集中度过高的投资组合（例如，只持有几只本地公司的股票），这会让他们暴露在不必要的风险之下。

• 不要把所有鸡蛋放在一个篮子里： 通过在不同行业、不同地区、不同资产类别之间进行配置，来降低单一事件对你整体财富的冲击。
• 警惕“伪分散”： 同时，也要避免为了分散而分散，持有一大堆你根本不了解的公司。这不仅不能有效降低风险，反而会让你无法专注于真正优秀的机会。

总而言之，特伦斯·奥登教授的工作对于价值投资者的意义非凡。他不是一位指点买卖的“股神”，而是一位揭示人性的“科学家”。他的研究告诉我们，在投资这场游戏中，我们最大的敌人往往不是变幻莫测的市场，而是我们自己内心深处的种种偏见和冲动。正如价值投资的鼻祖本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）所强调的，投资成功的秘诀更多地在于控制情绪，而非拥有超群的智力。学习奥登，理解自己，最终战胜自己，这或许是通往长期投资成功最可靠的路径。