Kyndryl

Kyndryl（中文名：勤达睿，股票代码：KD），是于2021年11月从“蓝色巨人”IBM公司分拆出来的IT基础设施服务部门，也是全球规模最大的IT基础设施服务提供商。可以把它想象成数字世界的“超级管道工”或“全球总物业”，虽然业务听起来不如人工智能或元宇宙那般性感，但它负责着全球众多顶级企业和政府机构核心IT系统的设计、运行、管理和现代化，确保着全球经济的数字动脉平稳跳动。它的诞生本身，就是一堂生动的、关于企业分拆与困境反转的价值投资案例课。

每个投资故事都有一个起点，Kyndryl的故事始于一次“家庭重组”。它的母公司IBM，曾经是科技界的绝对霸主，但近年来为了聚焦于云计算、人工智能等高增长、高利润的领域，决定“断舍离”，将规模庞大但增长缓慢、利润微薄的“传统包袱”——管理基础设施服务业务——打包分拆，让其独立上市。Kyndryl由此诞生。 这次分拆在华尔街看来，更像是一次“资产剥离”。IBM把更光鲜的未来留给了自己，而Kyndryl则继承了看似沉重且过时的“旧世界”：

• 庞大的体量： Kyndryl一出生就带着约9万名员工和超过4000家企业客户，年收入近190亿美元，是名副其实的行业巨无霸。
• 沉重的历史： 它也继承了IBM时期增长乏力、利润率持续受压的窘境。许多分析师和投资者将其视为IBM甩掉的“坏资产”，认为它前途黯淡。

因此，在分拆上市初期，Kyndryl的股价经历了“自由落体式”的下跌。机构投资者，尤其是那些因为看好IBM的AI和云战略而持有其股票的基金，纷纷抛售分到手的Kyndryl股票。在他们眼中，这只刚刚破壳的“丑小鸭”与他们投资“白天鹅”的初衷格格不入。然而，在价值投资者的眼中，市场的集体唾弃，往往是淘金的良机。这种被普遍误解和低估的“丑小鸭”，恰恰可能蕴藏着变回天鹅的巨大潜力。

要理解Kyndryl的投资价值，首先必须搞清楚它到底在做什么，以及它的生意有何特别之处。

简单来说，Kyndryl的业务就是确保客户的IT系统“不出事”并且“更好用”。如果将一家大型银行的IT系统比作一栋超级摩天大楼，那么Kyndryl就是这栋大楼的总物业和总工程师。它不一定拥有大楼里最昂贵的艺术品（客户的应用软件），但它负责整栋大楼的电力、供水、安防、电梯、网络线路等所有基础设施的稳定运行。 其服务范围极其广泛，主要包括：

• 云服务 (Cloud Services)： 帮助企业在复杂的混合云环境中游刃有余，无论是AWS、Microsoft Azure还是Google Cloud，Kyndryl都能提供统一的管理和优化服务。
• 核心企业与zCloud服务 (Core Enterprise & zCloud)： 这是其最传统也最稳固的业务。全球大量的银行、保险、航空公司等机构的核心交易系统仍然运行在IBM的大型主机（Mainframe）上。Kyndryl是管理这些“古老但关键”系统的世界级专家。
• 应用、数据与AI (Applications, Data & AI)： 帮助客户管理其核心应用软件（如SAP系统）、数据库，并利用数据进行分析和智能化。
• 数字化办公空间 (Digital Workplace)： 为企业员工提供从电脑、移动设备到IT求助热线的全套管理服务，确保员工可以高效工作。
• 安全与弹性 (Security & Resiliency)： 提供网络安全防护、数据备份和灾难恢复服务，是企业数字化生命的“保险公司”。
• 网络与边缘计算 (Network & Edge)： 设计和管理企业的复杂网络架构，连接总部、分支机构、数据中心和日益增多的边缘设备。

Kyndryl的商业模式并不复杂，主要依靠与客户签订长期服务合同来获取稳定收入，这些合同期限通常为3至5年，甚至更长。这种模式带来了高度可预测的现金流。而其真正的价值，体现在其深不见底的护城河之中。

• 极高的转换成本： 这是Kyndryl最坚固的护城河。想象一下，一家全球性银行要更换其核心IT系统的运维服务商，这无异于给一架正在万米高空飞行的波音747更换引擎。整个过程极其复杂、成本高昂，且伴随着巨大的业务中断风险。一旦出错，后果不堪设想。因此，只要Kyndryl的服务不出大问题，客户几乎不可能选择更换供应商。
• 规模优势： 作为全球最大的IT基础设施服务商，Kyndryl在采购硬件、软件、招聘全球人才、运营数据中心等方面都享有巨大的规模经济效应，这使其能够以更低的成本提供服务。
• 深厚的客户关系与专业知识： Kyndryl继承了IBM数十年来与全球顶级企业建立的信任关系。它的工程师对客户的IT系统了如指掌，这种嵌入式的合作关系和日积月累的行业知识，是新竞争对手难以在短期内复制的。

对于价值投资者而言，Kyndryl是一个典型的“困境反转”标的。评估它的关键在于，判断它究竟是一个只会缓慢熄灭的“烟蒂”，还是一块被泥沙掩盖、稍加打磨便能大放异彩的“璞玉”。

市场的悲观情绪并非空穴来风，主要集中在以下几点：

1. 历史性的营收下滑： 在IBM内部时，该业务部门的收入已连续多年下滑。市场惯性地认为这种趋势将延续。
2. 微薄的利润率： Kyndryl继承了许多IBM时期签订的低利润甚至零利润的“面子工程”合同，导致其盈利能力堪忧。
3. “过时”的技术标签： 其业务与大型主机等传统技术深度绑定，被认为错过了云计算的黄金时代。
4. 文化的惯性： 作为从一个庞大官僚体系中脱离出来的部分，市场担心其运营效率和创新能力不足。

而价值投资者，尤其是深受Joel Greenblatt等投资大师影响的投资者，恰恰在这些“问题”中看到了转机。

1. 激励机制的根本改变： 在IBM内部，它是一个成本中心，目标是服务于IBM的整体战略（比如销售更多的IBM硬件和软件）。独立后，Kyndryl成为了一个利润中心，管理层的首要任务是为股东创造价值。这意味着他们有极强的动力去削减成本、提升效率、优化定价，这是最核心的转变。
2. 从“镣铐”到“自由”： 过去，Kyndryl几乎只能使用和推荐IBM的技术和产品。现在，它彻底解放了，可以与全球所有顶尖的科技公司合作。它迅速与Microsoft、Google、Amazon等昔日的“竞争对手”建立了战略联盟。这意味着Kyndryl可以为客户提供市场上“最好”而非“IBM”的解决方案，其市场空间被极大地拓宽了。
3. 主动清理“毒药合同”： 独立后的管理层有一个明确的目标——提高利润率。他们开始系统性地审查数千份合同，主动退出了那些无法盈利的项目，或者与客户重新谈判以提高价格。这个过程在短期内可能会导致收入下降（所谓的“有目的的缩水”），但长期来看，将极大地改善公司的盈利质量。
4. 极度低估的估值： 由于市场的悲观预期，Kyndryl的股价被压制在极低的水平。以市销率（P/S）或企业价值倍数（EV/EBITDA）等估值指标衡量，它远低于行业内的其他公司。价值投资者看到的是，如果公司的利润率能够从极低的个位数水平（甚至为负）提升至行业平均水平，那么在收入不变的情况下，其盈利将实现数倍增长，从而推动估值和股价的“戴维斯双击”。

Kyndryl的案例为普通投资者提供了几条极其宝贵的经验：

• 在“分拆”中寻宝： 公司分拆是价值投资的富矿区。正如投资大师乔尔·格林布拉特在其著作《你也可以成为股市天才》中所强调的，被分拆出来的公司往往因为规模较小、业务不被理解、或被原母公司的股东无差别抛售而出现定价错误。Kyndryl就是这样一个活生生的例子。
• 拥抱“无聊”的生意： 传奇基金经理Peter Lynch（彼得·林奇）钟爱那些业务枯燥乏味、名字拗口难记的公司。因为这类公司不容易吸引市场的狂热追捧，估值往往更合理。Kyndryl的IT基础设施服务，正是这样一种“无聊”但对全球经济至关重要的生意。伟大的投资，常常诞生于无人问津的角落。
• 超越历史数据，洞察质变： 如果仅仅看Kyndryl过去几年的财务报表，你只会看到一条下滑的营收曲线。但价值投资的核心是预测未来，而不是总结过去。投资者需要进行深入的定性分析，理解公司独立后发生的根本性变化：管理层激励的改变、战略自由度的提升、以及改善盈利能力的清晰路径。故事，有时比数字更重要。
• 警惕风险，安全边际是底线： 当然，任何投资都伴随着风险。Kyndryl的转型之路并非一帆风顺。它面临着艰巨的执行风险（能否成功提升利润率）、来自Accenture以及印度IT巨头（如Infosys、TCS）的激烈竞争，以及宏观经济下行可能导致的企业IT支出缩减。因此，以足够低的、具备“安全边际”的价格买入，是保护自己免受永久性资本损失的关键。

总而言之，Kyndryl的故事告诉我们，投资不仅仅是追逐风口上的明星，更是要在被市场遗忘的角落里，凭借深刻的商业洞察和逆向思维，发现那些从“丑小鸭”蜕变为“白天鹅”的非凡机会。